目前外部環(huán)境依然嚴(yán)峻

2023年現(xiàn)在已經(jīng)過(guò)去一個(gè)多月了，時(shí)間過(guò)得非?？欤?jīng)濟(jì)恢復(fù)也是超預(yù)期的，主要原因在于，疫情放開之后，疫情改善超預(yù)期，大街小巷車水馬龍，各個(gè)餐飲酒店也非?；鸨?。

這個(gè)局面能不能持續(xù)下去，不能只看眼下，還要展望全年的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。尤其是國(guó)內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)對(duì)于我們資本市場(chǎng)會(huì)帶來(lái)什么樣的影響。

我們所面臨的外部環(huán)境依然還是比較嚴(yán)峻。

全球經(jīng)濟(jì)在2023年可能會(huì)面臨下行，不排除歐洲出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退，美國(guó)目前的數(shù)據(jù)依然還是比較強(qiáng)勁，通脹居高不下，就業(yè)創(chuàng)了歷史新高。

但是我們也不能那么樂(lè)觀，中期中國(guó)可能會(huì)面臨外需減少的壓力，這就要求我們?cè)谡呱线M(jìn)一步支持中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)的三大目標(biāo)。

對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)，我們不能只看疫情帶來(lái)的影響沖擊，認(rèn)為疫情一旦好了，全球經(jīng)濟(jì)還可以繼續(xù)保持比較高的增長(zhǎng)。

不妨來(lái)回顧一下，疫情爆發(fā)之前的2019年，全球經(jīng)濟(jì)的疲態(tài)已經(jīng)顯現(xiàn)了，中國(guó)也不例外。

中國(guó)2019年面臨經(jīng)濟(jì)下行壓力，提出對(duì)企業(yè)部門降稅減費(fèi)，我們的出口在2019年也出現(xiàn)了一個(gè)回落。

總體來(lái)看，即便沒(méi)有疫情，全球經(jīng)濟(jì)也面臨著下行壓力，這種下行壓力主要還是來(lái)自于我們的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)慢慢出現(xiàn)了問(wèn)題，我們的勞動(dòng)生產(chǎn)率增速持續(xù)下行。

雖然我們現(xiàn)在講元宇宙、人工智能，描繪出一副蓬勃發(fā)展、欣欣向榮的景象，但是回顧歷史，我們現(xiàn)在處于勞動(dòng)生產(chǎn)率增速不斷下行的階段，技術(shù)進(jìn)步在不斷放緩，有比較才能有結(jié)論。

由于全球科技進(jìn)步放緩，全球經(jīng)濟(jì)也缺乏增長(zhǎng)熱點(diǎn)。雖然現(xiàn)在有些技術(shù)領(lǐng)域有所突破，但對(duì)于全球大的經(jīng)濟(jì)體，它的支持力度還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。

如果分區(qū)域，全球經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)好比是一場(chǎng)4×100的激勵(lì)賽，需要有一個(gè)領(lǐng)跑者。

二戰(zhàn)結(jié)束之后，美國(guó)是個(gè)領(lǐng)跑者，它引領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將近30年；

70年代以后，日本慢慢崛起，到了80年代日本如日中天，已經(jīng)對(duì)美國(guó)構(gòu)成一定的壓力，由于日本的崛起帶動(dòng)了亞洲四小龍迅猛發(fā)展，所以那時(shí)全球經(jīng)濟(jì)的熱點(diǎn)已經(jīng)轉(zhuǎn)移到東亞這些新興經(jīng)濟(jì)體。

但是好景不長(zhǎng)，在1985年美國(guó)跟歐洲對(duì)日本實(shí)施了廣場(chǎng)協(xié)議之后，逼迫日元大幅升值，從此日本的經(jīng)濟(jì)泡沫破滅，房地產(chǎn)泡沫破滅，日本出現(xiàn)了一個(gè)失去的十年。

正是因?yàn)檫@個(gè)失去的十年，給中國(guó)帶來(lái)了非常大的發(fā)展契機(jī)，全球的產(chǎn)業(yè)第三次轉(zhuǎn)移轉(zhuǎn)到了中國(guó)，中國(guó)由此慢慢成為世界工廠。

中國(guó)這個(gè)第三棒基本上是從90年代初開始慢慢發(fā)力。

去年我專門做過(guò)統(tǒng)計(jì)，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)體量從1992年的占比只有2%提升到2022年的18.5%，所以這是一個(gè)巨大的推動(dòng)力。

但隨著疫情的蔓延持續(xù)，中國(guó)的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題也呈現(xiàn)出來(lái)了，尤其是中國(guó)過(guò)去20年的支柱產(chǎn)業(yè)——房地產(chǎn)，發(fā)生了周期性的回落，而這種周期性的回落可能是長(zhǎng)期的。

所以中國(guó)在全球經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)也面臨縮減，未來(lái)我們需要有新的動(dòng)力，但是現(xiàn)在新的動(dòng)力還沒(méi)有出現(xiàn)。

目前，這些曾經(jīng)引領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的國(guó)家都面臨著一些結(jié)構(gòu)性的問(wèn)題，都面臨著轉(zhuǎn)型的壓力，同時(shí)新的力量還沒(méi)有崛起。

我們有第一次科技革命、第二次科技革命，但到現(xiàn)在為止，革命性的技術(shù)發(fā)明、技術(shù)創(chuàng)造還是沒(méi)有形成。

再加上我們現(xiàn)在的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，已經(jīng)給我們的經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了摩擦，給我們的全球經(jīng)濟(jì)一體化帶來(lái)了阻力，對(duì)我們降低成本、提高經(jīng)濟(jì)效率也形成了一定的阻力。

我們看三大方面：

一個(gè)是人與自然的關(guān)系發(fā)生緊張了、發(fā)生摩擦了。

疫情的爆發(fā)和蔓延本身就是人與自然關(guān)系沖突的表現(xiàn)。

二戰(zhàn)到現(xiàn)在為止，全球人類增長(zhǎng)了兩倍以上，從25億到現(xiàn)在的80億，人的地盤在擴(kuò)大，自然界的地盤在縮小，其他物種的地盤在縮小，這就是沖突，是病毒蔓延的一個(gè)主要因素。

人類只能夠選擇跟病毒共處，而不能去征服病毒，我們到目前為止只征服了兩種病毒，一個(gè)是牛瘟，一個(gè)是天花。

但是對(duì)人類和其他生物構(gòu)成影響的病毒有30多萬(wàn)種，絕大部分是不可能征服的，我們只能慢慢適應(yīng)它，提高我們的免疫力，這個(gè)過(guò)程當(dāng)中帶來(lái)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放緩、社會(huì)活動(dòng)的減少、國(guó)與國(guó)之間的摩擦。

所以第二大摩擦就是國(guó)與國(guó)之間摩擦。

全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中，結(jié)構(gòu)就是個(gè)此消彼長(zhǎng)、優(yōu)勝劣汰的過(guò)程。

30年前美國(guó)GDP占全球份額是26%，歐盟占33.4%，中國(guó)只有2%?，F(xiàn)在歐盟的占比已經(jīng)低于中國(guó)了，中國(guó)是18.5%，歐盟是17.8%。

這個(gè)過(guò)程當(dāng)中，沖突就產(chǎn)生了，而且中國(guó)跟美國(guó)之間的差距在縮小。

就像當(dāng)年美國(guó)打壓日本一樣，現(xiàn)在反過(guò)頭來(lái)又壓制中國(guó)，更何況中美之間在意識(shí)形態(tài)、軍事實(shí)力上，跟當(dāng)年的日本還是有很大的差別，它對(duì)中國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)、打壓，比當(dāng)年打壓日本的手段會(huì)更多。

這又進(jìn)一步降低了全球經(jīng)濟(jì)的增速，因?yàn)槿蚪?jīng)濟(jì)發(fā)展靠全球化，美國(guó)做的這套東西就是去中國(guó)化，對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)都是不利的。

過(guò)去的格局非常好，美國(guó)靠消費(fèi)來(lái)拉動(dòng)，中國(guó)靠投資來(lái)拉動(dòng)。中國(guó)給美國(guó)提供廉價(jià)的商品，降低了美國(guó)居民的生活成本，提高了美國(guó)居民的生活質(zhì)量。

同時(shí)，俄羅斯給西方國(guó)家，尤其是歐盟提供廉價(jià)的能源，美國(guó)又通過(guò)對(duì)科技的引領(lǐng)，給全球提供勞動(dòng)生產(chǎn)率的增長(zhǎng)。

本身這個(gè)循環(huán)是很好的，現(xiàn)在循環(huán)被打破，經(jīng)濟(jì)增速也會(huì)進(jìn)一步回落。

第三個(gè)方面就是人與人之間關(guān)系的緊張。

長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，在和平的環(huán)境下，人均預(yù)期壽命大幅提升，人口膨脹，由于收入的差距，人與人之間的沖突越來(lái)越尖銳化。

我們拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?lái)自于消費(fèi)，消費(fèi)的主力是中低收入階層，如果中低收入階層收入增長(zhǎng)緩慢，貧富差距不斷擴(kuò)大，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)就會(huì)出現(xiàn)扭曲，社會(huì)矛盾就會(huì)加劇。

一方面是內(nèi)卷，一方面是躺平，經(jīng)濟(jì)增速自然就會(huì)放緩。

我們現(xiàn)在所面臨的時(shí)代，必然是有諸多問(wèn)題集中在一起，過(guò)去解決這些問(wèn)題方式主要是戰(zhàn)爭(zhēng)。現(xiàn)在戰(zhàn)爭(zhēng)的代價(jià)比50年前、100年前大了非常多，所以不能有戰(zhàn)爭(zhēng)，不能有核戰(zhàn)爭(zhēng)，因?yàn)閷?duì)人類、地球意味著毀滅的風(fēng)險(xiǎn)。

這種情況下，很多東西通過(guò)經(jīng)濟(jì)的摩擦、局部的地緣政治沖突體現(xiàn)出來(lái)，導(dǎo)致了全球經(jīng)濟(jì)增速的進(jìn)一步放緩。

所以全球經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)周期現(xiàn)在正處在一個(gè)下行周期當(dāng)中，雖然個(gè)別年份會(huì)發(fā)生變化，但是總體趨勢(shì)是難以改變的。

中國(guó)也面臨著類似的問(wèn)題，但是中國(guó)由于有制度的優(yōu)勢(shì)，所以我們?cè)趹?yīng)對(duì)解決這些問(wèn)題的時(shí)候更具有優(yōu)勢(shì)。

包括二十大提出的共同富裕、高質(zhì)量增長(zhǎng)的目標(biāo)，能夠從根本上去改變現(xiàn)在的結(jié)構(gòu)，使得結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。

這是我對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期趨勢(shì)的分析。

美聯(lián)儲(chǔ)加息已進(jìn)入末尾階段，降息估計(jì)要等明年

短期來(lái)講，作為投資者，我們非常關(guān)心的問(wèn)題是，這一輪通脹周期什么時(shí)候結(jié)束？美聯(lián)儲(chǔ)什么時(shí)候停止加息？

大的趨勢(shì)來(lái)講，通脹肯定會(huì)回落，如此高的利率水平，肯定會(huì)對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生一定的拖累，同時(shí)也會(huì)使得資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步回落，包括房地產(chǎn)肯定會(huì)走弱。

以犧牲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為代價(jià)的加息已經(jīng)進(jìn)入到末尾階段，我們不能說(shuō)2月份加息之后，美聯(lián)儲(chǔ)加息就終止了，但即便還會(huì)有，我個(gè)人判斷最多還有兩次。

因?yàn)榻?jīng)濟(jì)基本面不支持高通脹，同樣道理，非農(nóng)就業(yè)人數(shù)的持續(xù)增加也不可持續(xù)。

我們現(xiàn)在看到的是一些滯后的數(shù)據(jù)。貨幣政策、財(cái)政政策的效應(yīng)最終會(huì)體現(xiàn)出來(lái)的，但這個(gè)體現(xiàn)過(guò)程滯后，不能因?yàn)楝F(xiàn)在數(shù)據(jù)好，就認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)還是很強(qiáng)勁、美聯(lián)儲(chǔ)還會(huì)繼續(xù)加息。

任何一個(gè)政策都是一柄雙刃劍，它有好的方面，同時(shí)也有副作用。

如果美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息，美國(guó)股市還會(huì)不會(huì)繼續(xù)上行？利率的提升對(duì)于刺破泡沫的效果會(huì)非常明顯。

同時(shí)，從美國(guó)的居民儲(chǔ)蓄率來(lái)看，已經(jīng)回落到2020年以前的水平了，美國(guó)財(cái)政部擴(kuò)表撒錢的效應(yīng)最終會(huì)完全消除，這對(duì)美國(guó)消費(fèi)也會(huì)帶來(lái)負(fù)面影響。

資本市場(chǎng)有不同的預(yù)期，鮑威爾講話之后，不管講什么，最終還是由政策所引導(dǎo)。

美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策跟中國(guó)人民銀行的貨幣政策有一個(gè)顯著的差異。

央行的貨幣政策走在市場(chǎng)的曲線前面，去年全球面臨高通脹壓力，我們還持續(xù)降息，說(shuō)明我們看得更遠(yuǎn)，棋下得更早，美聯(lián)儲(chǔ)還是滯后的。

這一輪美聯(lián)儲(chǔ)即便是停止加息，也不會(huì)馬上就降息，如果要降息，估計(jì)要等到明年，所以這對(duì)資本市場(chǎng)依然構(gòu)成了一定壓力。

美國(guó)的貨幣政策在一定程度上也會(huì)對(duì)全球資金的流向帶來(lái)顯著影響，對(duì)于美元指數(shù)、央行政策也會(huì)帶來(lái)一定影響。

這是我對(duì)于外部環(huán)境的基本評(píng)估，長(zhǎng)期趨勢(shì)并不樂(lè)觀，全球經(jīng)濟(jì)會(huì)進(jìn)入高震蕩、低增長(zhǎng)的階段。

中國(guó)長(zhǎng)期壓力來(lái)自于內(nèi)需，短期壓力是出口

隨著全球經(jīng)濟(jì)的下行，中國(guó)的外需會(huì)面臨比較大的壓力。

在過(guò)去疫情三年中，中國(guó)的出口是超預(yù)期的，得益于各個(gè)西方國(guó)家的寬松政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)、刺激消費(fèi)。隨著這個(gè)過(guò)程過(guò)去，我們的外需會(huì)顯著下降。

從長(zhǎng)周期來(lái)講，全球經(jīng)濟(jì)也會(huì)回落，我們過(guò)去非常難得的外部環(huán)境時(shí)間窗口正在消失，由于中國(guó)勞動(dòng)力成本的上升，全球產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)移也會(huì)持續(xù)下去，從中國(guó)向印度、印尼、越南，包括墨西哥轉(zhuǎn)移。

但這個(gè)過(guò)程對(duì)中國(guó)既是一個(gè)壓力挑戰(zhàn)，同時(shí)也是一個(gè)迫使中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的機(jī)遇。

如果沒(méi)有這個(gè)壓力，我們轉(zhuǎn)型的步伐可能會(huì)放緩一點(diǎn)，凡事都是有利有弊。

中國(guó)的長(zhǎng)期壓力來(lái)自于內(nèi)需，短期壓力是出口，出口雖然對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)不大，但是對(duì)于就業(yè)的支持還是非常大的。

各國(guó)比較來(lái)看，中國(guó)居民的消費(fèi)率還是非常低的，無(wú)論跟發(fā)展中國(guó)家比或者跟發(fā)達(dá)國(guó)家比，整個(gè)消費(fèi)率水平還是明顯偏低，反過(guò)來(lái)講，我們投資率的水平就比較高。

這也就是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式，中國(guó)經(jīng)濟(jì)之所以能保持比較快速的增長(zhǎng)，跟我們的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式相關(guān)，投資拉動(dòng)高儲(chǔ)蓄，對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用是更加明顯的。

這種模式也不是一勞永逸的，任何一種經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式都有它的有效周期。我們的有效周期正在結(jié)束，房地產(chǎn)的長(zhǎng)周期現(xiàn)在已經(jīng)從上行期變成下行周期了。

我們現(xiàn)在確實(shí)面臨經(jīng)濟(jì)壓力，過(guò)去我們的內(nèi)需主要是靠投資，所以有了投資的拉動(dòng)、強(qiáng)勁的出口，即便國(guó)內(nèi)消費(fèi)弱一些，居民部門的最終消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)明顯低于發(fā)展中國(guó)家和發(fā)達(dá)國(guó)家，也沒(méi)顯現(xiàn)出我們的問(wèn)題。

這個(gè)問(wèn)題的暴露在于，當(dāng)我們的投資增速開始回落時(shí)，當(dāng)房地產(chǎn)作為一個(gè)支柱產(chǎn)業(yè)，增速出現(xiàn)嚴(yán)重負(fù)增長(zhǎng)時(shí)，要通過(guò)基建去彌補(bǔ)，但基建投資對(duì)GDP的貢獻(xiàn)占比還是不高。

基建投資的回報(bào)率下降，必然會(huì)導(dǎo)致企業(yè)部門和政府部門債務(wù)率上升，因?yàn)橥顿Y越多，但是回報(bào)并沒(méi)有相應(yīng)增加，不能夠覆蓋融資成本，債務(wù)水平自然就上升了。

這個(gè)問(wèn)題它不是一個(gè)短期問(wèn)題，不是最近才產(chǎn)生的，在20年前，我們的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式就決定了未來(lái)會(huì)出現(xiàn)這個(gè)問(wèn)題。

中國(guó)人口加速老齡化，經(jīng)濟(jì)必須轉(zhuǎn)型

對(duì)這個(gè)問(wèn)題要看得更長(zhǎng)遠(yuǎn)一些，尤其是要考慮到現(xiàn)在的人口因素，因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)一方面是改革來(lái)推動(dòng)，另外一方面是人口紅利。

為什么中國(guó)能夠成為全球世界工廠？為什么中國(guó)制造業(yè)的增加值要占到全球30%，而我們?nèi)丝谡嫉?7.5%，因?yàn)槲覀兂蔀榱巳虻募庸S，我們替全世界人民提供消費(fèi)品，這是我們過(guò)去高增長(zhǎng)的優(yōu)勢(shì)。

但是隨著人口老齡化，勞動(dòng)力成本上升，會(huì)帶來(lái)比較大的壓力。

從現(xiàn)在來(lái)看，中國(guó)的老齡化的進(jìn)程要比其他國(guó)家都要快。

中國(guó)從深度老齡化到超老齡化，大概需要9年，而德國(guó)從深度老齡化到超老齡化，持續(xù)了36年，它的曲線比較平緩，日本相對(duì)德國(guó)來(lái)講是陡峭的，持續(xù)了12年。

2022年中國(guó)的總?cè)丝谝呀?jīng)實(shí)現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，今后可能是一個(gè)持續(xù)的負(fù)增長(zhǎng)過(guò)程。

西方國(guó)家現(xiàn)在也面臨人口老齡化的壓力和經(jīng)濟(jì)衰退的壓力，但他們畢竟是未老先富過(guò)，成為發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體了。

但我們是未富先老，這是我們所面臨的更大的挑戰(zhàn)，所以我們要清醒地認(rèn)識(shí)到中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式。

不能想當(dāng)然地認(rèn)為，只要經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整完畢，產(chǎn)業(yè)政策到位之后，還可以維持一個(gè)高增長(zhǎng)。

未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的水平基本上可以以10年期國(guó)債的收益率來(lái)衡量，因?yàn)?0年期國(guó)債的收益率代表了長(zhǎng)期的投資回報(bào)率。

而長(zhǎng)期投資回報(bào)率跟經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)基本匹配，所以GDP潛在增長(zhǎng)率我估計(jì)在4%左右，可能將來(lái)還會(huì)往下走，所以不要過(guò)度樂(lè)觀，我們還是要面對(duì)現(xiàn)實(shí)。

GDP增速可以不高，但如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量上去了，經(jīng)濟(jì)的發(fā)展還是不錯(cuò)的，我們的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力還是能夠得到提升。

相比之下，歐盟、美國(guó)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)增速還要更低，我們還是能夠明顯超過(guò)他們。

未來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的相對(duì)優(yōu)勢(shì)能夠繼續(xù)體現(xiàn)出來(lái)。

當(dāng)然，經(jīng)濟(jì)必須得轉(zhuǎn)型。

過(guò)去依賴于房地產(chǎn)增長(zhǎng)的模式已經(jīng)很難持續(xù)下去了，所以我們還是要把過(guò)去投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式慢慢轉(zhuǎn)向消費(fèi)拉動(dòng)。

消費(fèi)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，需要提高居民收入水平，這又涉及到一系列的改革，包括稅制改改革，如何實(shí)現(xiàn)共同富裕目標(biāo)，如何完善第三次分配，提高中層收入者的收入的水平，以及收入群體能夠進(jìn)一步增加等等。

外需走弱是一個(gè)比較確定的事件，全年GDP增速應(yīng)該能超過(guò)5%

對(duì)于2023年，我的判斷外需走弱是一個(gè)比較確定的事件。

全球經(jīng)濟(jì)在往上走，今年的出口增速可能在0附近。

這里有兩個(gè)因素，一方面全球外需在下降，另外一方面，美國(guó)想去中國(guó)化，所以它的好多進(jìn)出口產(chǎn)業(yè)鏈要重塑，它會(huì)加大跟墨西哥的合作，跟東盟和合作會(huì)進(jìn)一步緊密，這對(duì)中國(guó)是一個(gè)比較大的挑戰(zhàn)。

同時(shí)，任何一個(gè)環(huán)境下，政策都是雙刃劍。

從歷史來(lái)看，2008年的美國(guó)次貸危機(jī)，導(dǎo)致了中國(guó)2009年推出了4萬(wàn)億的巨大投資活動(dòng)，同時(shí)也拉動(dòng)了繁榮的資本市場(chǎng)，中國(guó)也出現(xiàn)了一波小的牛市。

再往前一點(diǎn)，2014年中國(guó)的出口出現(xiàn)回落，但我們提出了“六穩(wěn)”的目標(biāo)，力推“大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新”，也帶來(lái)了2015年的一輪牛市。

雖然出口跟資本市場(chǎng)表面來(lái)看毫不相關(guān)的，但每當(dāng)出口出現(xiàn)零增長(zhǎng)、負(fù)增長(zhǎng)的時(shí)候，政策的力度會(huì)明顯加大。

2023年我們可能又會(huì)面臨出口的下行壓力，政策的力度會(huì)更加積極，更加寬松，這對(duì)資本市場(chǎng)反而是有利的。

在去年年末的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上，第二次提到了“三重壓力”，需求收縮、供給沖擊和預(yù)期轉(zhuǎn)弱，這意味著這個(gè)問(wèn)題的長(zhǎng)期性和要解決這些問(wèn)題的政策會(huì)不斷持續(xù)。

2023年我們提出來(lái)三大目標(biāo)，穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)。

穩(wěn)增長(zhǎng)肯定是能夠?qū)崿F(xiàn)的，因?yàn)槿ツ甑幕鶖?shù)比較低，在目前的環(huán)境下，全年GDP的增速應(yīng)該能超過(guò)5%。

當(dāng)然，如果不發(fā)生像去年3月份的黑天鵝，經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)的目標(biāo)是可以實(shí)現(xiàn)的。

同時(shí)，就業(yè)的壓力比較大，因?yàn)槌隹趯?duì)經(jīng)濟(jì)的影響并不大，我們用支出法來(lái)計(jì)算GDP，出口減去進(jìn)口，對(duì)GDP貢獻(xiàn)并不大，但是它對(duì)就業(yè)的貢獻(xiàn)比較大。

如果今年出口出現(xiàn)明顯下滑，就業(yè)壓力會(huì)明顯加大，需要有更多的國(guó)內(nèi)政策來(lái)支持。

這無(wú)非就是在財(cái)政政策、貨幣政策上得到體現(xiàn)，在擴(kuò)內(nèi)需方面加大力度。

消費(fèi)肯定有亮點(diǎn)，但期望有一個(gè)非常高的增速不太現(xiàn)實(shí)，地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累依然存在

對(duì)于消費(fèi)，我們不要過(guò)于樂(lè)觀，不能夠看現(xiàn)象。

比如說(shuō)春節(jié)期間中國(guó)各大旅游景點(diǎn)人滿為患，但即使這樣，還是沒(méi)有恢復(fù)到2019年的水平，2019年經(jīng)濟(jì)已經(jīng)面臨下行壓力。

當(dāng)然，好的方面是疫情比預(yù)期要好很多，得陽(yáng)率在短期內(nèi)到了一個(gè)非常高的水平，這對(duì)于我們提高免疫力，開展正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，以及基礎(chǔ)服務(wù)業(yè)的恢復(fù)都有利。

消費(fèi)的好壞最終還是由居民收入水平來(lái)決定的，跟居民的資產(chǎn)負(fù)債表有很大的相關(guān)性。

目前，一方面居民的收入增速明顯放緩，這跟三年疫情有關(guān)。

另外一方面，從居民部門的存量資產(chǎn)來(lái)看，負(fù)債端的壓力比較大。

我們的杠桿率水平已經(jīng)達(dá)到了發(fā)達(dá)國(guó)家的平均水平，明顯超過(guò)了其他發(fā)展中國(guó)家，但還本付息的壓力更大，居民收入里有相當(dāng)一部分要用來(lái)還錢的，可用于消費(fèi)的部分非常少。

所以，要讓消費(fèi)起來(lái)，必須讓居民部門有增量的收入。

這些增量收入一方面來(lái)自于經(jīng)濟(jì)增速的進(jìn)一步提高，另外一方面來(lái)自于國(guó)家的補(bǔ)貼政策、稅收政策，對(duì)居民部門，尤其是中低收入階層給予比較大的支持。

從消費(fèi)的品種來(lái)看，我們要清醒認(rèn)識(shí)到現(xiàn)在缺乏熱門品種。

比如說(shuō)由于房地產(chǎn)周期性的下行，居民的購(gòu)房意愿下降，房地產(chǎn)的住房銷售面積、銷售金額今年預(yù)計(jì)還會(huì)下降。

跟樓市相關(guān)的像彩電、空調(diào)、電梯、廚衛(wèi)用品等等需求會(huì)明顯下降。

另外，這兩年的汽車銷量明顯回升，尤其在電動(dòng)車方面，這跟國(guó)家補(bǔ)貼的政策有關(guān)的，但居民對(duì)汽車的需求是有限的。

車跟手機(jī)不一樣，換一部手機(jī)的成本相對(duì)比較低，但汽車作為耐用消費(fèi)品、可選消費(fèi)品，它可能會(huì)達(dá)到一定的飽和度。

所以我的判斷是，2023年汽車恐怕不是很樂(lè)觀。

雖然從表象來(lái)看，電動(dòng)車的增量非常高，但從整車來(lái)講，需求會(huì)出現(xiàn)明顯回落，手機(jī)也有類似的過(guò)去。

智能手機(jī)在還沒(méi)達(dá)到一定普及率的時(shí)候，增長(zhǎng)很快，現(xiàn)在手機(jī)已經(jīng)是負(fù)增長(zhǎng)了。

所以，在可選消費(fèi)品里，它（汽車）的拉動(dòng)性是有限的。

所以，我們的居民收入增長(zhǎng)、居民資產(chǎn)負(fù)債表，以及主流消費(fèi)品的結(jié)構(gòu)，都面臨著一定的壓力。

2023年消費(fèi)肯定是個(gè)亮點(diǎn)，但期望它有一個(gè)非常高的增速，恐怕不太現(xiàn)實(shí)。

比如說(shuō)，今年的消費(fèi)增速如果提高到5-7%，應(yīng)該相當(dāng)不錯(cuò)，不能期望它有兩位數(shù)的增長(zhǎng)。

另外，地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累依然存在，這是個(gè)長(zhǎng)周期，不管采取什么樣的政策，不管如何降低信貸利率水平。

因?yàn)樯闲兄芷诮Y(jié)束之后，肯定是下行，而且下行時(shí)間還會(huì)超預(yù)期，這會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)一定的拖累。

從具體數(shù)據(jù)來(lái)看，拖累效應(yīng)比去年要明顯減弱，因?yàn)槿ツ甑幕鶖?shù)非常低，所以即便今年房地產(chǎn)的銷量再回落，房地產(chǎn)投資增速再回落，幅度已經(jīng)相當(dāng)有限。

但我們應(yīng)該要看到，要重視，當(dāng)房地產(chǎn)回落之后，通過(guò)什么東西來(lái)彌補(bǔ)非常重要。

當(dāng)年日本房地產(chǎn)泡沫破滅之后，就失去了10年、20年甚至30年，我相信中國(guó)不會(huì)。

中國(guó)也不會(huì)出現(xiàn)房地產(chǎn)的斷崖式的一個(gè)回落，不會(huì)硬著陸，因?yàn)槲覀兊恼吖ぞ叻浅６啵瑢?duì)于房地產(chǎn)的調(diào)控早就開始了。這是我們的優(yōu)勢(shì)。

2023年政策肯定是寬松的、積極的

第三個(gè)方面跟大家交流一下政策層面。

2023年政策肯定是寬松的、積極的，政策跟經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是反比關(guān)系，經(jīng)濟(jì)下行壓力越大，政策的支持力度就越大。

我們?cè)谌ツ晁募径确謩e召開了政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，以及二十大，所以四季度是一個(gè)政策出臺(tái)非常密集的階段。

我們對(duì)政策需要有一個(gè)認(rèn)識(shí)，也需要有一個(gè)解讀。

第一，政策目標(biāo)還是“三穩(wěn)”，穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)。

過(guò)去我們既講“六穩(wěn)”又講“六?！保瑸槭裁船F(xiàn)在只有“三穩(wěn)”？這說(shuō)明我們現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)的諸多指標(biāo)，要把它提上去有一定的難度。

所以我們認(rèn)識(shí)到現(xiàn)在要抓重點(diǎn)，不要面面俱到，想面面俱到也很難做到，這是我對(duì)于穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)的基本認(rèn)識(shí)。

第二，由于需求收縮，預(yù)期轉(zhuǎn)弱，這些年來(lái)大家的信心不太足，這對(duì)經(jīng)濟(jì)有一定的負(fù)面影響。

就像資本市場(chǎng)一樣，資本市場(chǎng)的繁榮與預(yù)期有很大的相關(guān)性，資本市場(chǎng)信心足了，估值水平就提高，資本市場(chǎng)信心不足，估值水平就要下移。

從去年包括前年來(lái)看，資本市場(chǎng)的主要壓力并不是來(lái)自于企業(yè)的盈利水平下降，這幾年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的質(zhì)量還是顯著提升的，只是大家的預(yù)期在往下走，估值水平就下移。

用專業(yè)的術(shù)語(yǔ)來(lái)講，就是“風(fēng)險(xiǎn)偏好下降”，大家不愿意去承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)。

從實(shí)體經(jīng)濟(jì)到資本市場(chǎng)都有一個(gè)共性，就是預(yù)期轉(zhuǎn)弱，風(fēng)險(xiǎn)偏好下降。

所以政策上要應(yīng)對(duì)，讓大家的風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，讓大家的預(yù)期提高。

通過(guò)什么手段提高預(yù)期？通過(guò)什么手段增加風(fēng)險(xiǎn)偏好？

一方面是鼓勵(lì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)，這是根本，因?yàn)樵谥袊?guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)中，民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)是舉足輕重的。

在二十大號(hào)報(bào)告中對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展用了四個(gè)字叫“發(fā)展壯大”。

過(guò)去我們對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的用詞是“支持”民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，現(xiàn)在到了更高級(jí)別，是要“發(fā)展壯大”民營(yíng)經(jīng)濟(jì)，無(wú)論在二十大，還是在中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，都在反復(fù)強(qiáng)調(diào)。

這個(gè)信號(hào)就是要提升預(yù)期，政策在各方面的支持力度進(jìn)一步加大。

另一方面是，激發(fā)全社會(huì)干事創(chuàng)業(yè)的活力，“讓干部敢為、地方敢闖、企業(yè)敢干、群眾敢首創(chuàng)”。

除了要發(fā)展壯大民營(yíng)經(jīng)濟(jì)，對(duì)現(xiàn)有體制下的官員、地方政府、企業(yè)、國(guó)有企業(yè)都要加大創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的力度，提高風(fēng)險(xiǎn)偏好，這就是現(xiàn)在政策上在應(yīng)對(duì)。

經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)方面，過(guò)去擴(kuò)內(nèi)需從來(lái)沒(méi)有把恢復(fù)消費(fèi)和擴(kuò)大消費(fèi)放到優(yōu)先位置，這次是明確講了，拉動(dòng)內(nèi)需有兩個(gè)（抓手），一個(gè)是消費(fèi)，一個(gè)是投資。

過(guò)去的提法是讓消費(fèi)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮基礎(chǔ)作用，讓投資在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮關(guān)鍵作用。

但由于經(jīng)濟(jì)在2011年之后持續(xù)下行，要實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)，就要讓投資來(lái)發(fā)揮關(guān)鍵作用，這就可以解釋為什么過(guò)去一直是靠投資來(lái)拉動(dòng)（經(jīng)濟(jì)）。

因?yàn)榻?jīng)濟(jì)下行，2021年難得一次經(jīng)濟(jì)能夠?qū)崿F(xiàn)6%以上的目標(biāo)，所以兩會(huì)期間，政府工作報(bào)告提出要實(shí)現(xiàn)6%以上的經(jīng)濟(jì)增速，但最后實(shí)現(xiàn)了8.2%的GDP增長(zhǎng)。

說(shuō)明2021年是經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)壓力最小的一年，恰好這一年，基建投資增速只有百分之一點(diǎn)幾，可見(jiàn)在經(jīng)濟(jì)下行壓力不大的時(shí)候，不需要讓投資起關(guān)鍵性作用。

但2022年又不一樣了，如果拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，投資的逆周期對(duì)沖還是非常明顯的，但這個(gè)對(duì)沖也有負(fù)效應(yīng)，對(duì)沖的頻次越高，地方政府和國(guó)有企業(yè)的債務(wù)就越重。

所以2023年的具體政策是財(cái)政政策加力提效。也就是財(cái)政政策的力度進(jìn)一步加大，穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力。

精準(zhǔn)是什么含義？就是通過(guò)結(jié)構(gòu)性的貨幣政策來(lái)實(shí)現(xiàn)一些小的目標(biāo)。

我們的財(cái)政政策本身就可以精準(zhǔn)，但僅僅精準(zhǔn)還不夠，還要進(jìn)一步加大力度。我估計(jì)今年的財(cái)政赤字率，較一般預(yù)算的財(cái)政赤字率會(huì)超過(guò)3%或者是3.2%。

但更有意義的是研究廣義財(cái)政赤字率，因?yàn)閺V義財(cái)政赤字率是財(cái)政的“四本賬”，再加上政策性銀行發(fā)力。

這方面今年的力度會(huì)繼續(xù)加大，基建投資增速比去年肯定要回落，而且會(huì)比較快。

因?yàn)閮H僅靠拉動(dòng)消費(fèi)是“知易行難”的。

消費(fèi)是個(gè)慢變量，是長(zhǎng)期形成的收入結(jié)構(gòu)，不能夠通過(guò)下猛藥的方式來(lái)促進(jìn)消費(fèi)，所以消費(fèi)今年肯定會(huì)好，力度肯定會(huì)加大，但不是能夠立竿見(jiàn)影的。

這是我對(duì)于政策的初步解讀。

關(guān)注接下來(lái)的兩會(huì)，政策創(chuàng)新值得期待

除此之外，還有一些看點(diǎn)，我們的政策創(chuàng)新還是值得期待的。

這次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議專門講到了，在重大理論和實(shí)踐問(wèn)題的研究當(dāng)中，用了一句話叫：“堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)的工作總基調(diào)，堅(jiān)持實(shí)事求是、尊重規(guī)律、系統(tǒng)觀念、底線思維。”

這些話在過(guò)去都講過(guò)，但是后面那句話至少10年沒(méi)有講過(guò)了，就是“把實(shí)踐作為檢驗(yàn)各項(xiàng)政策和工作成效的標(biāo)準(zhǔn)?！?/p>

這對(duì)于像我這種年紀(jì)或者六、七十年代出生的人來(lái)講，留下了非常深刻的印象。

當(dāng)初在改革開放之初，提出了關(guān)于真理標(biāo)準(zhǔn)的討論，最后定調(diào)的是實(shí)踐是檢驗(yàn)真理的唯一標(biāo)準(zhǔn)。

這就意味著我們?cè)诮衲晖庑枋湛s的背景下，要通過(guò)創(chuàng)新，通過(guò)更大的嘗試來(lái)摸索出一條轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)下的新路子。

所以下個(gè)月召開的兩會(huì)還是值得期待的。

我們不能認(rèn)為政策到了中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議就結(jié)束了，我們的利好在今年上半年還會(huì)在不斷的出現(xiàn)。

財(cái)政方面，財(cái)政赤字率的水平還會(huì)進(jìn)一步提高，基建投資依然還是一個(gè)重要的動(dòng)力。當(dāng)然基建投資也要提質(zhì)加力，質(zhì)量要提高，因?yàn)楹玫捻?xiàng)目肯定是先投資的，越到后面，投資回報(bào)率是遞減的，好的項(xiàng)目越來(lái)越少。

要善于發(fā)現(xiàn)，善于創(chuàng)新，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過(guò)程中做一些新基建的項(xiàng)目，以及跟高科技相關(guān)的基建。

在這個(gè)過(guò)程中，三大政策性銀行在今年肯定還會(huì)起積極的作用。

另外一方面，不排除在財(cái)政方面，有一些特殊財(cái)政工具進(jìn)一步發(fā)力。

中國(guó)的社會(huì)債務(wù)結(jié)構(gòu)中，中央政府的財(cái)債務(wù)水平是最低的，只有20%。美國(guó)聯(lián)邦政府的杠桿率是130%，日本政府杠桿率水平是250%左右。

所以我的建議是，可以通過(guò)中央政府加杠桿的方式來(lái)支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展，畢竟中國(guó)政府所擁有的資產(chǎn)是全球最多的，歐盟、美國(guó)、日本三大經(jīng)濟(jì)體的政府部門加起來(lái)的資產(chǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于中國(guó)政府。

所以從理論上來(lái)講，杠桿率的分母應(yīng)該是資產(chǎn)，而不是GDP。西方國(guó)家把杠桿率的分母用GDP來(lái)表示，主要原因在于西方的政府沒(méi)什么資產(chǎn)。

所以我們?nèi)绻逊帜付紦Q成公司總資產(chǎn)，中國(guó)政府的杠桿率水平是非常低的，還有進(jìn)一步提升的空間。

所以我們對(duì)未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)還是要充滿信心，因?yàn)檎吖ぞ呦涞墓ぞ哌€是很多，還是可以用起來(lái)。

貨幣政策來(lái)講，穩(wěn)健寬松的總基調(diào)不變，要從總量寬松向結(jié)構(gòu)性支持切換。

所以今年來(lái)講，降準(zhǔn)降息可能還會(huì)有，當(dāng)然幅度會(huì)比較小。

另一方面，隨著美元指數(shù)走弱，人民幣升值的空間還是存在的。如何通過(guò)新發(fā)展格局，以及國(guó)內(nèi)雙循環(huán)相互促進(jìn)來(lái)提高人民幣的國(guó)際化水平，對(duì)于我們的經(jīng)濟(jì)發(fā)展也是有利的。

對(duì)資本市場(chǎng)持相對(duì)樂(lè)觀的態(tài)度

落實(shí)到資本市場(chǎng)，我認(rèn)為持相對(duì)樂(lè)觀的態(tài)度。

因?yàn)檎麄€(gè)經(jīng)濟(jì)正在發(fā)生轉(zhuǎn)型，過(guò)去中國(guó)經(jīng)濟(jì)主要靠制造業(yè)、房地產(chǎn)支持，靠出口來(lái)解決就業(yè)問(wèn)題。

今后房地產(chǎn)的動(dòng)力不足，對(duì)GDP的貢獻(xiàn)就會(huì)下降，而房地產(chǎn)跟銀行業(yè)緊密相關(guān)，銀行三分之一的資產(chǎn)都是房地產(chǎn)，今后房地產(chǎn)資產(chǎn)在銀行占比下降，全社會(huì)的信貸需求也會(huì)隨之下降。

在這樣的背景下，直接融資比重的提高會(huì)是一個(gè)必然趨勢(shì)，因此會(huì)更加依賴于資本市場(chǎng)。

從目前中國(guó)居民的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來(lái)看，房地產(chǎn)的資產(chǎn)配置占比在60%左右，顯然過(guò)高了，美國(guó)不到30%。

如果從60%降到50%，這10個(gè)點(diǎn)的降幅，如果流向資本市場(chǎng)，足以推動(dòng)資本市場(chǎng)的繁榮。這不是一蹴而就的，但這是一個(gè)長(zhǎng)期的趨勢(shì)。

最近的全面注冊(cè)制方案，已經(jīng)在征求大家意見(jiàn)，比較一下美國(guó)和日本的案例，當(dāng)房地產(chǎn)泡沫破滅以后，直接融資的比重顯著提高，中國(guó)同樣也面臨這樣的機(jī)遇。

我還是對(duì)資本市場(chǎng)持比較樂(lè)觀的態(tài)度。因?yàn)榇箢愘Y產(chǎn)配置，就應(yīng)該增加對(duì)金融產(chǎn)品，尤其是權(quán)益類產(chǎn)品的配置比重。

國(guó)際國(guó)內(nèi)雙循環(huán)能夠有效促進(jìn)外資流入

目前A股的估值水平還是相對(duì)合理。

因?yàn)锳股市場(chǎng)在過(guò)去的增長(zhǎng)動(dòng)力不是來(lái)自于估值，30年前，A股市場(chǎng)的估值是全球最貴的，不是之一，是全球最貴，目前應(yīng)該是全球比較便宜的市場(chǎng)之一。

這里有一個(gè)現(xiàn)象，我稱之為“東亞現(xiàn)象”，就是韓國(guó)、香港、臺(tái)灣、新加坡，包括中國(guó)大陸的估值水平，都處在全球主要資本的末尾水平，未來(lái)能不能得到提升？要改變預(yù)期，要提高我們的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

最近監(jiān)管部門也提出，要探索建立一個(gè)中國(guó)特色的估值體系，這句話背后有它深刻的含義，就是要有改革，要提高大家的預(yù)期，要讓整個(gè)上市公司能夠高質(zhì)量的發(fā)展。

高質(zhì)量發(fā)展的標(biāo)志就是股市估值水平的提升，這個(gè)應(yīng)該是值得期待的。

另一方面，外資北上資金的流入量應(yīng)該會(huì)超過(guò)3000億，我個(gè)人預(yù)期可能會(huì)創(chuàng)歷史新高。北上資金的歷史新高也就4000多億，但今年開年之后，外資就有不俗的表現(xiàn)。

如果我們要大力推進(jìn)新的發(fā)展格局，形成一個(gè)國(guó)際國(guó)內(nèi)雙循環(huán)相互促進(jìn)的環(huán)境，國(guó)際化是非常重要的。

現(xiàn)在中國(guó)不少公司從美國(guó)退市，說(shuō)明由于某些國(guó)家對(duì)我們不友好，在這種背景下，我們更需要國(guó)內(nèi)市場(chǎng)海納百川。

現(xiàn)在外資在A股中的流通市值占比大概只有4%左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有形成一個(gè)國(guó)際大循環(huán)的格局。

所以今后我們要推進(jìn)人民幣國(guó)際化，促進(jìn)資本市場(chǎng)對(duì)外開放，使得外資能夠進(jìn)一步流入，這一方面也能推進(jìn)市場(chǎng)的發(fā)展。

長(zhǎng)期資金的流入也是值得期待的，包括險(xiǎn)資等等。

目前保險(xiǎn)資金作為一個(gè)長(zhǎng)期資金，在權(quán)益市場(chǎng)的占比非常低，從監(jiān)管部門的要求來(lái)講，權(quán)益占比可以達(dá)到45%，但現(xiàn)在為止比例低于10%，所以未來(lái)在這方面增長(zhǎng)的空間依然存在。

今年低估值的品種可能存在更多機(jī)會(huì)

最后一個(gè)方面，國(guó)企改革提升估值，也值得期待。

在整個(gè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式中，土地財(cái)政對(duì)財(cái)政的貢獻(xiàn)大概在三分之一左右。

隨著土地財(cái)政的消減，股權(quán)財(cái)政的時(shí)代開始慢慢來(lái)臨。

什么叫股權(quán)財(cái)政？就是國(guó)有股權(quán)要發(fā)揮它對(duì)財(cái)政的貢獻(xiàn)，通過(guò)國(guó)企改革、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購(gòu)重組、混合所有制改革等等，來(lái)推動(dòng)資本市場(chǎng)繁榮，提高估值水平。

從過(guò)去這段時(shí)間來(lái)講，出臺(tái)了相應(yīng)的政策，包括去年5月份，國(guó)資委就提高央企控股上市公司質(zhì)量的工作方案，制定了到2024年年底的全面驗(yàn)收評(píng)價(jià)的具體工作內(nèi)容，包括股權(quán)激勵(lì)、ESG的考評(píng)等等，下一步還會(huì)繼續(xù)推進(jìn)。

我們整個(gè)國(guó)有企業(yè)的總資產(chǎn)是300萬(wàn)億，按照總資產(chǎn)收益率，如果國(guó)有企業(yè)對(duì)財(cái)政的貢獻(xiàn)能夠提高一個(gè)百分點(diǎn)，那就是3萬(wàn)億，能夠跟土地財(cái)政的減少能夠?qū)_掉。

所以未來(lái)很多政策都要跟經(jīng)濟(jì)格局、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)相適應(yīng)。

過(guò)去對(duì)房地產(chǎn)投資過(guò)于依賴的時(shí)代肯定會(huì)慢慢過(guò)去，接下來(lái)，要更多依賴于國(guó)有企業(yè)做大、做強(qiáng)、做優(yōu)，從而推動(dòng)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

通過(guò)雙輪驅(qū)動(dòng)的方式，來(lái)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型以及結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。

資本市場(chǎng)是一個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)諸多現(xiàn)象的體現(xiàn)，估值水平的提升還是值得期待的。

既然我們現(xiàn)在面臨需求收縮，供給沖擊以及預(yù)計(jì)轉(zhuǎn)入壓力，所以我們應(yīng)該擴(kuò)大需求，完善產(chǎn)業(yè)鏈和供應(yīng)鏈，讓我們的預(yù)期轉(zhuǎn)強(qiáng)。

在這個(gè)背景之下，今年低估值的品種可能會(huì)有更多的機(jī)會(huì)，尤其對(duì)于一些大藍(lán)籌、央企，這些企業(yè)的改革，應(yīng)該會(huì)走在市場(chǎng)的前面。

此外，全面注冊(cè)制的改革，意味著我們要進(jìn)一步推進(jìn)建立統(tǒng)一的大市場(chǎng)。

目前來(lái)講，雖然A股的估值水平處在一個(gè)比較低的位置，但港股的估值水平更低。在這方面會(huì)不會(huì)帶來(lái)新的機(jī)會(huì)？

短期可能機(jī)會(huì)不大，長(zhǎng)期差距縮小是必然的。

今年美股的投資機(jī)會(huì)不多，債券市場(chǎng)可能是一個(gè)中性水平

對(duì)于全球資本，美股應(yīng)該還沒(méi)有見(jiàn)底，因?yàn)槊拦墒袌?chǎng)跟利率高度相關(guān)，中國(guó) A股市場(chǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力是盈利。

拉動(dòng)A股股價(jià)上漲的長(zhǎng)期因素主要是企業(yè)的盈利水平，估值水平對(duì)A股是負(fù)貢獻(xiàn)，不可能一直持續(xù)下去。

當(dāng)估值水平到了一個(gè)相對(duì)低的位置之后，估值水平的抬升是有可能的，但美股市場(chǎng)主要跟利率掛鉤，利率低，它的回購(gòu)就會(huì)上升，主要通過(guò)回購(gòu)的方式提高盈利水平，提高估值。

現(xiàn)在利率在不斷上行的背景下，美股應(yīng)該還是處在一個(gè)調(diào)整當(dāng)中。

所以今年美股的機(jī)會(huì)是應(yīng)該不多的。

2022年債券市場(chǎng)，尤其國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)的機(jī)會(huì)還是比較多的。

我認(rèn)為2023年的債券市場(chǎng)可能是一個(gè)中性水平，波動(dòng)會(huì)比較大，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)可能還會(huì)有，但不太會(huì)有大的機(jī)會(huì)。

另一方面，像黃金等一些貴金屬應(yīng)該是有機(jī)會(huì)的。

大宗商品總體機(jī)會(huì)不多，與新能源相關(guān)的品種可能會(huì)好

最后看一下大宗商品，大宗商品總體的機(jī)會(huì)不多，因?yàn)榇笞谏唐返倪壿嬙谟谌蚪?jīng)濟(jì)的下行，全球需求的下降。

去年我們擔(dān)憂歐盟會(huì)面臨能源危機(jī)，但事實(shí)上沒(méi)有發(fā)生。

今年全球經(jīng)濟(jì)總體下行，會(huì)對(duì)大宗商品的主要品種，像原油、煤炭、鐵礦石等等產(chǎn)生一定的影響，走得會(huì)相對(duì)弱一些。

當(dāng)然個(gè)別品種，與新能源相關(guān)的品種可能會(huì)看好，因?yàn)槿蚪?jīng)濟(jì)在一個(gè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的過(guò)程中。

新產(chǎn)業(yè)替代傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，新能源替代傳統(tǒng)能源，新能源汽車取代傳統(tǒng)燃油車，包括一些科技的進(jìn)步等等，對(duì)那些稀有金屬可能還會(huì)帶來(lái)比較大的需求。

總體來(lái)講，2023年是一個(gè)充滿風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)的年份，全球經(jīng)濟(jì)的下行，外需的下降，對(duì)我們經(jīng)濟(jì)帶來(lái)不利的影響。

同時(shí)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，以及政策的進(jìn)一步寬松，帶動(dòng)了資本市場(chǎng)預(yù)期的提升，估值水平有望得到一定的提高。

但是期待一個(gè)全面普漲的大牛市，還是不現(xiàn)實(shí)，畢竟經(jīng)濟(jì)的基本面還有諸多的問(wèn)題，存在各方面的不確定性。

所以如果A股市場(chǎng)有機(jī)會(huì)，更多還是體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)性方面。