一、行情回顧

1月適逢春節(jié)長(zhǎng)假，整體期現(xiàn)貨交易時(shí)間縮短，整體價(jià)格表現(xiàn)為節(jié)前先跌后反彈，節(jié)后走弱的格局。從現(xiàn)貨來(lái)看，進(jìn)入1月后，規(guī)模場(chǎng)出欄有所減少，但部分散養(yǎng)戶因臨近春節(jié)加快豬出欄，使得豬價(jià)在上旬仍面臨一定的拋售壓力，而進(jìn)入中旬后，因豬價(jià)降到低位養(yǎng)殖戶扛價(jià)心態(tài)上升，加之春節(jié)前備貨需求支撐，豬價(jià)小幅反彈，進(jìn)入春節(jié)之后，消費(fèi)進(jìn)入淡季，屠宰端走貨不暢而壓價(jià)，養(yǎng)殖戶繼續(xù)壓欄豬上市，豬價(jià)再度下跌。整體上期貨各合約表現(xiàn)繼續(xù)分化，近端合約跟隨現(xiàn)貨波動(dòng)，遠(yuǎn)端合約相對(duì)堅(jiān)挺，計(jì)入未來(lái)供應(yīng)收縮的預(yù)期，使得整體期貨曲線正向結(jié)構(gòu)繼續(xù)變陡。

圖：生豬期現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)圖

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND 國(guó)信期貨

二、生豬產(chǎn)業(yè)動(dòng)態(tài)

1、能繁母豬存欄繼續(xù)回升，結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化

根據(jù)官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2022年12月底全國(guó)能繁母豬存欄量為4390萬(wàn)頭，連續(xù)八個(gè)月回升，較4月的低點(diǎn)增加5.1%，這一水平相當(dāng)于官方給定的正常保有量的107%，產(chǎn)能大幅增加。對(duì)于1月來(lái)看，由于豬價(jià)連續(xù)大幅下挫，草根調(diào)研反映母豬淘汰量環(huán)比明顯增加，預(yù)計(jì)1月母豬存欄環(huán)比將有所下降。從結(jié)構(gòu)來(lái)看，根據(jù)涌益咨詢的統(tǒng)計(jì)，截至2022年12月，樣本企業(yè)的二元母豬存欄占比89%，三元母豬占比為11%，整體結(jié)構(gòu)較8、9月有所提升。

圖：能繁母豬存欄變化（單位：萬(wàn)頭）

數(shù)據(jù)來(lái)源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部 我的農(nóng)產(chǎn)品 涌益咨詢 國(guó)信期貨

圖：母豬存欄結(jié)構(gòu)（單位：%）

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由于能繁母豬存欄結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化，帶來(lái)了整體生產(chǎn)效能的提升，例如以涌益咨詢的調(diào)研數(shù)據(jù)來(lái)看，自2020年下半年以來(lái)，樣本企業(yè)的窩均健仔數(shù)變化趨勢(shì)總體呈現(xiàn)出振蕩上漲的態(tài)勢(shì)，由此可以推斷在沒(méi)有額外天氣疫病沖擊的情景下，行業(yè)整體的PSY亦將呈現(xiàn)出趨勢(shì)性走高的狀態(tài)，而這種PSY趨勢(shì)性變化主要來(lái)自于存欄結(jié)構(gòu)的提升。我們將三元母豬生產(chǎn)效率按相當(dāng)于二元母豬80%或90%的水平進(jìn)行折算后，可以看出折算后產(chǎn)能實(shí)際有效產(chǎn)能的恢復(fù)程度表現(xiàn)得更快，目前已經(jīng)大致相當(dāng)于（甚至高于）2021年年中高點(diǎn)的水平。由于生豬行業(yè)數(shù)據(jù)整體精準(zhǔn)度不高，具體數(shù)據(jù)可能存在偏差，但這些數(shù)據(jù)反映的基本傾向卻是我們后期進(jìn)行出欄的需要重點(diǎn)考慮的變量：即絕對(duì)數(shù)量的增加及存欄質(zhì)量的提升，使得供應(yīng)彈性的恢復(fù)或許比預(yù)期來(lái)得更快更強(qiáng)。

圖：窩均健仔數(shù)（單位：頭）

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圖：結(jié)構(gòu)調(diào)整后能繁母豬存欄變化情況（單位：%）

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2、仔豬出生連續(xù)增加，生豬存欄回到較高位

根據(jù)不同機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2022年一季度是仔豬出生低谷，二季度仔豬出生略有改善，但整體增加幅度有限，從時(shí)間上來(lái)看，一季度出生仔豬在三季度出欄，此時(shí)消費(fèi)偏淡，二季度出生的仔豬在四季度出欄，此時(shí)消費(fèi)進(jìn)入旺季。結(jié)合豬價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，6/7月及9/10月豬價(jià)均有很明顯的上漲，導(dǎo)致豬價(jià)進(jìn)入一個(gè)新的區(qū)間，基本上也與仔豬出生數(shù)據(jù)及消費(fèi)變化相吻合。往后來(lái)看，2022年7月仔豬出生量環(huán)比6月增加幅度很明顯，8月到2022年11月仔豬出生環(huán)比增幅減小，12月仔豬出生環(huán)比下降1.25%。按時(shí)間推算，生豬理論出欄量在2023年1月環(huán)比增加較大，2月-5月之后出欄量增幅減小，到6月環(huán)比轉(zhuǎn)為下降。

從生豬存欄來(lái)看，生豬存欄從2021年底見(jiàn)頂后連續(xù)下降，到6月前后見(jiàn)到低點(diǎn)，也基本也仔豬出生數(shù)據(jù)所指示的變化趨勢(shì)一致。而根據(jù)統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，截至2022年12月全國(guó)生豬存欄量為4.526億頭，較2021年12月的4.49億頭增加334萬(wàn)頭。不過(guò)，商業(yè)機(jī)構(gòu)涌益咨詢的樣本統(tǒng)計(jì)顯示，生豬存欄自2022年下半以來(lái)雖然環(huán)比有明顯的上升，但仍較2021年的高點(diǎn)有明顯的減少。我們對(duì)此的理解為：商業(yè)機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)為樣本統(tǒng)計(jì)，但在過(guò)去幾年中，生豬養(yǎng)殖行業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生很大的變化，采用固定的樣本的統(tǒng)計(jì)不能與行業(yè)結(jié)構(gòu)變化的趨勢(shì)相匹配，實(shí)際上，官方存欄的這種趨向性變化可能更具有指向意義。

圖：樣本場(chǎng)仔豬出生數(shù)據(jù)（單位：萬(wàn)頭）

數(shù)據(jù)來(lái)源：農(nóng)業(yè)部 畜牧協(xié)會(huì) 涌益咨詢 國(guó)信期貨

圖：生豬存欄變化趨勢(shì)（單位：萬(wàn)頭）

數(shù)據(jù)來(lái)源：統(tǒng)計(jì)局 國(guó)信期貨

3、豬料產(chǎn)銷環(huán)比回落，仍處于歷史同期偏高位

圖：豬料產(chǎn)量（單位：萬(wàn)噸，9月后為推測(cè)值）

數(shù)據(jù)來(lái)源：飼料工業(yè)協(xié)會(huì) 國(guó)信期貨

圖：豬料銷量變化（單位：%）

數(shù)據(jù)來(lái)源：涌益咨詢 國(guó)信期貨

從豬料產(chǎn)銷數(shù)據(jù)來(lái)看，2022年4-8月生豬飼料產(chǎn)銷量都同比低于2021年表明此階段生豬存欄量處于偏低水平，但到9月豬料產(chǎn)量繼續(xù)環(huán)比大幅上升，意味著生豬存欄快速上升，這與統(tǒng)計(jì)局的生豬存欄數(shù)據(jù)的變化趨勢(shì)基本一致。從飼料結(jié)構(gòu)來(lái)看，7-9月開(kāi)始教保料銷量環(huán)比增速在6.6%、7%、16.1%，基本與仔豬出生數(shù)據(jù)變化一致，同時(shí)8月-11月育肥料銷量環(huán)比增速都處于高位，反映中大豬存欄增加比較明顯，但前推6個(gè)月的仔豬出生數(shù)量并不支撐中大豬存欄有如此的增速，因此，真實(shí)的情景很可能就是在此期間，行業(yè)有較大規(guī)模的壓欄及二次育肥行為，使得達(dá)到正常出欄標(biāo)準(zhǔn)的生豬仍停留在豬圈繼續(xù)消耗飼料。從最新12月豬料數(shù)據(jù)來(lái)持，育肥豬飼料環(huán)比下降，主要是大肥豬出樣導(dǎo)致消費(fèi)減少，而從教保料來(lái)看，11月、12月連續(xù)下降，這暗藏著5、6月供應(yīng)縮減的可能。

4、肥標(biāo)豬價(jià)差開(kāi)始轉(zhuǎn)正 關(guān)注后期均重指標(biāo)的驗(yàn)證

從均重指標(biāo)來(lái)看，2022年7月開(kāi)始宰后均重連續(xù)上升，同時(shí)屠宰量下降明顯，主要原因是此時(shí)豬價(jià)上漲到較高水平后，使得養(yǎng)殖大肥豬亦有明顯的經(jīng)濟(jì)可行性，行業(yè)出現(xiàn)第一輪壓欄及二次育肥的行為。到9月底10月初時(shí)，均重進(jìn)一步上升，同時(shí)屠宰量再度下降，表明行業(yè)再次出現(xiàn)一輪較大規(guī)模的壓欄及二次育肥行為，支撐壓欄及二次育肥行為的理由就是豬價(jià)仍處于高位，同時(shí)季節(jié)性來(lái)說(shuō)，天氣將變冷利于大肥豬消費(fèi)。從當(dāng)前來(lái)看，1月直至春節(jié)前宰后均重仍處于較高水平，這可能與二次育肥趕在節(jié)前大量拋售有關(guān)，但從領(lǐng)先的價(jià)格指標(biāo)來(lái)看，進(jìn)入2月后肥標(biāo)豬價(jià)差已經(jīng)轉(zhuǎn)正，或許意味著壓欄及二次育肥的大豬有了較大程度的消耗，這需要密切關(guān)注后期均重指標(biāo)能否驗(yàn)證這一點(diǎn)。

圖：卓創(chuàng)生豬宰后均重（單位：公斤）

數(shù)據(jù)來(lái)源：卓創(chuàng)資訊 國(guó)信期貨

圖：標(biāo)肥豬價(jià)差（單位：無(wú)）

數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)信期貨 我的農(nóng)產(chǎn)品

5、屠宰量受出欄增多驅(qū)動(dòng)而大幅上升

根據(jù)卓創(chuàng)監(jiān)控?cái)?shù)據(jù)，2022年11月下半月以來(lái)，國(guó)內(nèi)樣本企業(yè)生豬屠宰量快速上升，到春節(jié)前一個(gè)月已經(jīng)明顯超出上年同期水平，結(jié)合豬價(jià)連續(xù)下跌來(lái)看，應(yīng)該是標(biāo)豬出欄增加及部分二次育肥大豬拋售形成的供應(yīng)驅(qū)動(dòng)為主。從屠宰毛利來(lái)看，8月毛利有所修復(fù)，但仍處于低位水平，9月、10月豬價(jià)上漲，但同時(shí)消費(fèi)略有改善，整體毛利變化不大，11月以來(lái)，毛利進(jìn)一步改善，到1月已經(jīng)達(dá)到近四年高位，亦與出欄壓力相匹配，反映出養(yǎng)殖端向屠宰環(huán)節(jié)讓利。

圖：樣本企業(yè)春節(jié)前后150天屠宰量（單位：萬(wàn)噸）

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圖：生豬屠宰毛利（單位：元/頭）

數(shù)據(jù)來(lái)源：卓創(chuàng)資訊 國(guó)信期貨

6、進(jìn)口豬肉量環(huán)比上升 凍品庫(kù)存繼續(xù)回升

根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)，2022年12月國(guó)肉豬肉產(chǎn)品進(jìn)口總量20萬(wàn)噸，豬肉及雜碎進(jìn)口為31萬(wàn)噸。2022年1-11月國(guó)內(nèi)豬肉進(jìn)口總量達(dá)到182萬(wàn)噸，較上年同期371萬(wàn)噸明顯減少。不過(guò)，從月度對(duì)比來(lái)看，下半年豬肉進(jìn)口量環(huán)比逐月增加，這反映前期豬價(jià)上漲的對(duì)進(jìn)口刺激作用。從凍肉庫(kù)存量來(lái)看，根據(jù)卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計(jì)，1月以來(lái)，國(guó)內(nèi)凍品庫(kù)存連續(xù)回升，反映部分屠宰企業(yè)開(kāi)始逢低分割品入庫(kù)。

圖：豬肉進(jìn)口量（單位：萬(wàn)噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：海關(guān)總署 國(guó)信期貨

圖：國(guó)內(nèi)凍品庫(kù)存（單位：萬(wàn)噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：涌益咨詢 國(guó)信期貨

7、短期消費(fèi)恢復(fù)較慢 中長(zhǎng)期仍值得關(guān)注

根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2022年12月全國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售項(xiàng)下餐飲收入為4157億，較上年同期下降14.1%，主要是由于全國(guó)防疫政策調(diào)整，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)陽(yáng)性感染者大幅增加，階段性抑制消費(fèi)，但春節(jié)長(zhǎng)假期間，國(guó)內(nèi)客流量大幅回升，各景區(qū)亦有相當(dāng)?shù)幕謴?fù)，預(yù)計(jì)總體消費(fèi)將逐步向正常水平回歸。從微觀數(shù)據(jù)來(lái)看，以代表性城市北京為主例，11月底到12月上旬是陽(yáng)性患者大幅增加到達(dá)峰的時(shí)間，相應(yīng)的全市主要批發(fā)市場(chǎng)白條豬交易量大幅減少，隨著疫情過(guò)峰，白條豬交易快速恢復(fù)，但歷史同比來(lái)看，仍離2019年春節(jié)前的正常水平有著明顯的差距。但從2023年全年來(lái)看，隨著疫情管控放松及政策聚焦經(jīng)濟(jì)，預(yù)計(jì)整體消費(fèi)將明顯好于2022年。

圖：社零數(shù)據(jù)餐飲收入（單位：億元）

數(shù)據(jù)來(lái)源：統(tǒng)計(jì)局 國(guó)信期貨

圖：北京市批發(fā)市場(chǎng)白條豬日上市量（單位：頭）

數(shù)據(jù)來(lái)源：北京發(fā)改委 國(guó)信期貨

8、全面進(jìn)入虧損區(qū)間，上下游心理博弈逾加重要

隨著豬價(jià)的快速下跌，以全國(guó)當(dāng)前出欄生豬主流成本在16-17元/公斤計(jì)算，全國(guó)各地豬價(jià)已經(jīng)全面進(jìn)入虧損區(qū)間。根據(jù)涌益咨詢的測(cè)算，截至2月2日，全國(guó)外購(gòu)仔豬育肥利潤(rùn)為-395元/頭，全國(guó)不同規(guī)模的自繁自養(yǎng)利潤(rùn)大致在-281到-247元/頭區(qū)間。當(dāng)前生豬價(jià)格大幅跌破成本，已經(jīng)對(duì)階段性供需過(guò)剩有了較為充分的反映，而短期豬價(jià)的波動(dòng)更多的落后的上下游心理博弈層面。

圖：豬料均價(jià)（單位：億元）

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND 國(guó)信期貨

圖：養(yǎng)殖利潤(rùn)（單位：頭）

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND 國(guó)信期貨

三、結(jié)論及行情展望

從供應(yīng)來(lái)看，能繁母豬存欄絕對(duì)值提升及結(jié)構(gòu)優(yōu)化，正在快速提高生豬的供應(yīng)彈性，長(zhǎng)期角度將壓低未來(lái)豬價(jià)的估值；而以仔豬出生數(shù)據(jù)來(lái)看，生豬供應(yīng)仍處于增長(zhǎng)中，預(yù)計(jì)在2月往后增速有所降低，中期供應(yīng)壓力有邊際緩和的可能，不過(guò)出欄均重雖然較前期有所下降，但處在較高水平，后期出欄心態(tài)對(duì)供應(yīng)節(jié)奏的變化較為關(guān)鍵。從需求來(lái)看，結(jié)合國(guó)外疫情放松的經(jīng)驗(yàn)及國(guó)內(nèi)政策轉(zhuǎn)向關(guān)注經(jīng)濟(jì)，2023年消費(fèi)得到較為明顯恢復(fù)的概率較高，不過(guò)短期處于節(jié)后淡季，消費(fèi)恢復(fù)還要時(shí)間兌現(xiàn)。綜合來(lái)看，目前生豬養(yǎng)殖處于大面積虧損狀態(tài)，豬價(jià)已經(jīng)對(duì)過(guò)于寬松的基本面有所反映，而后期政策凍豬肉收儲(chǔ)及商業(yè)分割品入庫(kù)等潛在利多將限制更一步下行的空間。從期貨來(lái)看，目前近端3月合約跟隨現(xiàn)貨為主，后期偏弱震蕩為主。5月、7月合約盤(pán)面估值偏低，后期關(guān)注現(xiàn)貨供需改善給盤(pán)面帶來(lái)向上彈性的機(jī)會(huì)。