致伯克希爾股東：

　　我和我的長期合作伙伴查理·芒格的工作是管理很多人的積蓄。我們感謝他們長期以來的信任，我們之間的這種關系往往會跨越他們成年后的大部分時間。當我寫這封信時，我腦海中最先浮現(xiàn)的便是這些專一的儲蓄者。

　　大眾普遍的想法是，人們在年輕時進行儲蓄，希望以此能在退休后維持他們的生活水平。這種理論認為，他們?nèi)ナ罆r留下所有資產(chǎn)會留給他們的家人，也可能是朋友和慈善事業(yè)。

　　但我們的經(jīng)驗有所不同。我們相信，伯克希爾的個人股東大部分都屬于“一旦儲蓄、永遠儲蓄”的類型。這些人過得很好，他們最終將大部分資金捐獻給了慈善組織。這些慈善組織會為了提高更大群體的生活水平而花掉這些儲蓄，從而使得這些資金進行重新分配。有些時候，這種方式取得了令人驚嘆的成績。

　　如何處置金錢會揭開人們的面具（暴露出本性）。我和芒格很高興地看到伯克希爾產(chǎn)生的大量資金流向公共需求，而我們的股東卻很少選擇個人資產(chǎn)或建設（家族）王朝。

　　誰會不享受為這樣的股東工作呢？

　　我們做什么

　　查理和我將你在伯克希爾的儲蓄投資于兩種所有權形式。

　　首先，我們將資金投資于我們控股公司，通常我們會掌握它們100%的股權。伯克希爾主動管理這些子公司的資本配置，并任命負責日常運營決策的首席執(zhí)行官。

　　在管理大型集團公司時，信任和規(guī)則都是必不可少的。伯克希爾將前者強調(diào)到不同尋常的程度，有些人會說是極端的程度。失望是不可避免的。我們能夠理解商業(yè)決策上的失誤，但我們對個人不當行為的容忍度為零。

　　我們的第二類所有權形式，是我們購買公開交易的股票，我們通過持有這些股票被動地擁有這些公司的一部分。在這種投資形式中，我們在管理上沒有發(fā)言權。

　　我們對這兩種所有權形式的共同目標是對具有長期有利經(jīng)濟特征和值得信賴的管理人的企業(yè)進行有意義的投資。

　　請?zhí)貏e注意，我們持有公開交易的股票是基于我們對其長期業(yè)務表現(xiàn)的預期，而不是因為我們將它們視為巧妙買賣的工具。

　　這一點很關鍵：查理和我不是在買賣股票，我們是在選擇企業(yè)。這么多年以來，我犯了很多錯誤。從結果來看，我們目前龐大的企業(yè)集合僅包含了少數(shù)具有真正卓越經(jīng)濟價值的企業(yè)、許多經(jīng)濟價值非常高的企業(yè)、以及一大部分普通的企業(yè)。一路走來，我還投資了一些已經(jīng)倒閉的企業(yè)，他們的產(chǎn)品不再被公眾接受。

　　資本主義有兩面：這個系統(tǒng)會生產(chǎn)越來越多堆積成山的失敗者，同時也能生產(chǎn)越來越好的商品和服務。熊彼特稱這種現(xiàn)象為“創(chuàng)造性破壞”。

　　我們投資于公開交易股票的一個優(yōu)勢是：偶爾地，我們能很容易地以便宜的價格購入優(yōu)秀企業(yè)。至關重要的是，理解股票在大多數(shù)時間是以愚蠢的價格進行交易的，（股價在大多數(shù)時間）不是太高就是太低。

　　“有效”市場只存在于教科書中。事實上，股票和債券的價格波動是莫名其妙的，它們的價格波動通常只有在進行回溯時才能被理解。對企業(yè)進行控股式的投資則完全不同。它們有時會索取比合理價格高得離譜的價格，但幾乎從不以便宜的價格出售。除非受到脅迫，否則控股企業(yè)的所有者不會考慮以恐慌式估值出售。

　　時至今日，我的成績單是體面的：在管理伯克希爾的58年中，我的大部分投資決策都僅僅是馬馬虎虎。

　　此外，在一些情況下，我下的昏招也依靠了大量的運氣得以挽救。（記得我們在全美航空和所羅門兄弟的災難中逃生嗎？我當然記得。）

　　我們令人滿意的結果是十幾個真正好的決定的產(chǎn)物，大約每五年一個，以及有時被遺忘的、有利于像伯克希爾這樣的長期投資者的優(yōu)勢。接下來，讓我們拉開帷幕的一角，管中窺豹一下吧。

　　秘方

　　1994年8月，沒錯我是說1994年，伯克希爾完成了為期七年的4億股可口可樂股票的買入，總成本為13億美元，這對于當時的伯克希爾來說可是一筆非常大的數(shù)目。

　　1994年我們從可口可樂公司收到的現(xiàn)金分紅為7500萬美元。而到了2022年，分紅已經(jīng)增加到了7.04億美元。每一年的分紅都有增長，就像是每年過生日一樣確定。

　　我和查理只需要拿著可口可樂的季度分紅支票去銀行兌現(xiàn)就行了。我們預計這些支票很可能會繼續(xù)增長。

　　美國運通公司的情況大致相同。伯克希爾對美國運通的買入基本在1995年完成，巧合的是，也花費了13億美元。

　　從這項投資中獲得的年度股息已從4100萬美元增長到了3.02億美元。這些支票似乎也很有可能增長。

　　這些股息收益雖然令人高興，但真正讓人贊嘆的是它們帶來的巨額股價收益。

　　截至2022年底，我們持有的可口可樂市值為250億美元，而持有的美國運通的市值為220億美元?，F(xiàn)在它們每只股票市值約占伯克希爾的5%，與很久以前的權重類似。假設，我在1990年代犯了一個類似規(guī)模的投資錯誤，它在2022年打平并只保留了其13億美元的價值（就像是持有高等級30年期債券一樣）。

　　這項令人失望的投資現(xiàn)在會僅占伯克希爾凈資產(chǎn)的0.3%，并且只會為我們帶來大約8000萬美元的年收入。

　　給投資者的教訓：野草只會凋零，花朵才能盛開。隨著時間的推移，只需要少數(shù)贏家就能創(chuàng)造奇跡。而且，是的，早日開始并活到90多歲會幫助你取得成功。

　　過去一年的簡介

　　伯克希爾在2022年表現(xiàn)不錯。公司的“營業(yè)利潤”（我們使用公用會計準則GAAP計算盈利，但不包含持有股權的資本收益或損失）創(chuàng)下了308億美元的歷史新高。

　　查理和我關注這個運營數(shù)據(jù)，并希望你也這樣做。而在未經(jīng)調(diào)整的情況下，GAAP的數(shù)據(jù)（譯者注：在GAAP準則下，企業(yè)收入需包含資本收益）在每個報告期都會劇烈波動。注意它在2022年的雜技行為，絕非異常。

　　按季度甚至按年度查看的GAAP收入100%具有誤導性?？梢钥隙ǖ氖牵谶^去的幾十年里，資本收益對伯克希爾來說非常重要，我們預計它們在未來幾十年也會產(chǎn)生積極的影響。但它們每季度的波動，經(jīng)常被媒體無腦地列為頭條新聞，完全誤導了投資者。

　　去年，伯克希爾第二個比較積極的動作就是我們收購了由喬·布蘭登（Joe Brandon）擔任首席執(zhí)行官的財產(chǎn)意外保險公司Alleghany Corporation。我曾與喬共事過，他非常了解伯克希爾和保險。

　　Alleghany為我們帶來了特殊的價值，因為伯克希爾無與倫比的財務實力，使其保險子公司能夠持續(xù)采用極具價值的投資策略，而這一策略幾乎是其他所有競爭對手無法實現(xiàn)的。2022年在Alleghany的協(xié)助下，我們的保險浮存金從1470億美元增加到1640億美元。通過嚴格的承銷核保，這些資金很有可能實現(xiàn)零成本。

　　自1967年收購第一家財產(chǎn)意外保險公司以來，伯克希爾通過收購、運營和創(chuàng)新將浮存金增加了8000倍。雖然在財務報表中沒有確認，但這一浮動金對伯克希爾來說是一筆重要非凡的資產(chǎn)。新股東可以通過閱讀我們每年更新的A-2，來了解浮存金的價值。

　　2022年，伯克希爾通過股票回購每股內(nèi)在價值實現(xiàn)非常小幅的增長，蘋果和美國運通有類似舉措。這兩家公司都是我們重要的投資者對象。

　　在伯克希爾，我們通過回購1.2%的公司股份，可以直接增加你持有我們這一獨特企業(yè)集合的權益。蘋果和美國運通的回購增加了伯克希爾的所有權，但我們沒有付出任何成本。

　　數(shù)學計算并不復雜：當股票數(shù)量減少時，你所持有的我們眾多的企業(yè)的所有權就會上升。如果回購以“價值增長”的價格（通過回購股份即可以使得每股內(nèi)在價值實現(xiàn)增長）實施，那么哪怕是一點點都會有所幫助。

　　同樣可以肯定的是，當一家公司在回購上支付溢價時，繼續(xù)持有股票的股東就會虧損。在這種情況下，收益只會流向出售股票的那部分股東，以及熱情推薦別人愚蠢購買該股票但卻收費昂貴的投資銀行家們。

　　需要強調(diào)的是，“價值增長”的回購會讓所有股東受益。

　　想象一下，一家本地汽車經(jīng)銷商有三位完全知情的股東，其中的一位負責管理公司。接著，當其中一個被動股東希望以對其他兩位現(xiàn)有股東有吸引力的價格，將其所有權回售給公司。

　　交易完成后，這筆交易損害到任何人的利益了嗎？管理者會比繼續(xù)持有的被動股東更受益嗎？公共利益受損了嗎？

　　當你被告知所有回購都對股東或國家有害，或?qū)κ紫瘓?zhí)行官尤為有利時，這個人要么是經(jīng)濟文盲，要么是一個口若懸河的煽動者（并非相互排斥的兩個角色）。

　　伯克希爾2022年幾乎所有業(yè)務的細節(jié)都在K-33–K-66頁中列出來了。查理和我，以及伯克希爾的許多股東，都喜歡仔細研究這一部分列出來的許多事實和數(shù)字。但這些并不是非讀不可。伯克希爾有很多百萬富翁，當然還有億萬富翁，他們從未研究過我們的財務數(shù)據(jù)。他們只知道查理和我——以及我們的家人和密友——繼續(xù)在伯克希爾做著非常重要的投資，他們相信我們會像對待自己的錢一樣對待他們的錢。這是我們可以做出的承諾。

　　最后，一個重要的警告：營業(yè)利潤數(shù)據(jù)是我們非常關注的，但這一數(shù)據(jù)很容易被經(jīng)理們操縱。

　　這種操縱在首席執(zhí)行官、董事及其顧問看來，往往是世故的。記者和分析人士也欣然接受它的存在。畢竟超越“預期”就會被視為管理上的勝利。這太惡心了。操縱數(shù)字不需要天賦：只需要你有強烈的欺騙欲。正如一位首席執(zhí)行官曾對我說的，“大膽而富有想象力的會計”，這已經(jīng)成為了資本市場的恥辱之一。

　　58年——以及一些數(shù)字

　　1965年，伯克希爾還只是一匹只會一種招式的“小馬”，擁有一家歷史悠久但又注定失敗的新英格蘭紡織公司。

　　隨著這項業(yè)務走向滅亡，伯克希爾需要立即整裝出發(fā)。回顧過去，我遲遲沒有意識到這一問題的嚴重性。

　　但幸運的是：1967年伯克希爾收購了國民保險公司（National Indemnity），于是我們將公司資源投向保險和其他非紡織業(yè)務。

　　2023年的旅程是崎嶇坎坷的，涉及到股東（通過留存收益）的持續(xù)儲蓄、復利的力量、避免重大錯誤，還有最重要的是“美國順風”（AMERICAN TAILWIND，美國經(jīng)濟增長順風車）。

　　如果沒有伯克希爾，美國可能依舊會很好，但反之卻非亦然。伯克希爾現(xiàn)在在一系列無與倫比的大型多元化企業(yè)中享有主要所有權。

　　讓我們先看看每天在納斯達克、紐交所以及其他相關場所交易的5000家左右的上市公司。標普500指數(shù)是一個美國大型知名公司的精英組合。

　　2021年，這500家公司的總收入為1.8萬億美元。我還沒有2022年的最終結果，所以使用2021年的數(shù)據(jù)，500家公司中只有128家（包括伯克希爾公司）賺了30億美元或更多，有23家公司是虧損的。

　　截至2022年底，伯克希爾是其中八家巨頭的最大股東：美國運通、美國銀行、雪佛龍、可口可樂、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。

　　除這8家公司外，伯克希爾還持有伯靈頓北圣太菲鐵路運輸公司（BNSF）100%的股份，以及伯克希爾哈撒韋能源（BH Energy）92%的股份，每股收益均超過30億美元（BNSF為59億美元，BHE為43億美元）。

　　如果這兩家公司是上市公司，它們將取代500家公司中的兩名現(xiàn)任成員。

　　總體來說，我們這十個控股和非控股巨頭，使伯克希爾在未來比任何一家美國公司，都能更廣泛地與美國經(jīng)濟保持一致性。（這一計算不考慮養(yǎng)老基金和投資公司等“信托”業(yè)務。）此外，伯克希爾的保險業(yè)務雖然通過許多單獨管理的子公司進行，但其價值與BNSF或BHE相當。

　　未來，伯克希爾公司將一直持有大量現(xiàn)金和美國國債，以及一系列各式各樣的業(yè)務。我們還會避免出現(xiàn)任何可能導致現(xiàn)金流出現(xiàn)意外的不當行為，包括在面臨金融恐慌以及前所未有的保險損失時。

　　我們的首席執(zhí)行官將也永遠是首席風險官——這是一項責任重大的任務。未來他們將有相當一部分的凈資產(chǎn)是用自己的錢去購買伯克希爾的股票而獲得的。

　　是的，我們的股東將通過留存收益繼續(xù)儲蓄并實現(xiàn)繁榮。在伯克希爾，不會有終點。

　　關于聯(lián)邦稅的一些令人驚訝的事實

　　在截至2021年的這十年中，美國財政部收到了約32.3萬億美元的稅收，同時支出了43.9萬億美元。

　　盡管經(jīng)濟學家、政治家和許多公眾對這種巨大失衡所帶來的后果持不同意見，但查理和我出于無知，堅信近期的經(jīng)濟和市場預測毫無用處。

　　我們的職責是以一種方式去管理伯克希爾的運營和財務，這種方式將隨著時間的推移取得可接受的結果，并在金融恐慌或全球嚴重衰退發(fā)生時讓公司保持無與倫比的持久力。

　　這種方式還給伯克希爾提供了一些適度的保護，以避免通脹失控，但由于巨大且根深蒂固的財政赤字，這些保護并非十全十美。

　　通過個人所得稅（48%）、社會保障和相關收入（34.5%）、企業(yè)所得稅支付（8.5%）以及各種較小的征稅，財政部總共獲得了32萬億美元的收入。

　　在這十年中，伯克希爾繳納了320億美元的企業(yè)所得稅，差不多是財政部所有收入的千分之一。

　　你可能會被嚇到——這意味著，如果美國還有大概1000名納稅人能與伯克希爾哈撒韋所付的稅款相匹配，那么其他企業(yè)以及美國1.31億家庭，都不需要向聯(lián)邦政府繳納任何稅款，一毛錢都不用出。

　　百萬、十億、萬億——我們都知道這些詞，但幾乎無法理解其所涉及的金額。讓我們用物理尺寸來表示這些數(shù)字：

　　?如果你將100萬美元兌換成新印制的100美元鈔票，它們能從地上堆到你的胸口。

　　?用10億美元做同樣的事——這太令人興奮了！它們能朝著天空堆個3/4英里。

　　?最后，想象一下累積了320億美元，即伯克希爾2012-2021年的聯(lián)邦所得稅支付總額。這一疊錢的高度能超過21英里，大約是商用飛機通常巡航高度的3倍。

　　談到聯(lián)邦稅，擁有伯克希爾的人可以明確地說，“我坐在辦公室就已經(jīng)付了”。

　　在伯克希爾，我們希望并期望在未來十年內(nèi)支付更多的稅款。這是我們欠這個國家的：美國的活力對伯克希爾取得的任何成功都做出了巨大貢獻，這也是伯克希爾會一直需要的。

　　我們指望著美國順風，雖然這風會不時平靜下來，但它的推動力總是回來。我已經(jīng)投資了80年——超過美國歷史的三分之一。盡管我們的公民傾向于甚至熱衷于自我批評和自我懷疑，但我還沒有看到長期做空美國是有意義的，我也不太認為這封信的讀者在將來會有不同的體驗。

　　沒有什么比擁有一個偉大的合作伙伴更好

　　查理和我的想法很相似。但那些需要我一頁紙來解釋的內(nèi)容，他用一句話就能總結。此外，他的推理更清晰，表述也更巧妙，還有些是直截了當?shù)难a充。

　　以下是他的一些想法，其中許多來自最近的播客：

　　?世界上到處都是愚蠢的賭徒，他們的表現(xiàn)比不上耐心的投資者。

　　?如果你看不到世界的本來面目，這就好像通過扭曲的鏡頭來判斷事物一樣。

　　?我只想知道我會死在哪里，所以我永遠不會去那里。還有一個相關的想法：盡早寫下你想要的訃告——然后相應地采取行動。

　　?如果你不在乎你是否理性，就不會為此努力。不理性行事，會搞得一團糟。

　　?耐心是可以學來的。注意力持續(xù)時間長、能夠長時間專注于一件事是一個巨大的優(yōu)勢。

　　?你可以從已故之人身上學到很多東西，向你欽佩和厭惡的已故之人學習。

　　?如果你能游到適合航海的船上，就不要乘坐正在下沉的船逃跑。

　　?一家偉大的公司在你離開后繼續(xù)運作；一家平庸的公司不會這樣。

　　?沃倫和我不關注市場泡沫。我們尋找好的長期投資，并頑固地長期持有它們。

　　?本杰明·格雷厄姆說，“從短期來看，股市是一臺投票機；從長遠來看，它是一臺稱重機?！比绻悴粩嗟刂圃旄袃r值的東西，那么一些聰明的人就會注意到它并開始購買。

　　?投資時沒有100%確定的事情。因此，杠桿的使用是危險的。一大串奇妙的數(shù)字乘以零將永遠等于零。不要指望一夜暴富。

　　?你其實不需要擁有很多東西就可以致富。?如果你想成為一個偉大的投資者，得不斷學習。當世界變了時，你也得變。

　　?沃倫和我?guī)资陙硪恢蓖春掼F路股，但世界發(fā)生了變化，美國終于擁有了四條對美國經(jīng)濟至關重要的大型鐵路。我們遲遲沒有意識到這一變化，但遲到總比不到好。

　　?最后，我要補充查理幾十年來的決定性因素——查理的兩句話：“沃倫，多想想。你很聰明，而我是對的?！笔虑榫褪沁@樣。我每次與查理通電話都能學到一些東西。而且，在他讓我思考的同時，也讓我發(fā)笑。

　　我會在查理的列表上添加一條我自己的規(guī)則：找一個非常聰明的高級合作伙伴——最好比你年長一點——然后非常仔細地聽他說什么。

　　奧馬哈的家庭聚會

　　查理和我真是有點不知羞恥——去年，在我們疫情三年以來的第一次線下股東聚會上，我們以一貫的商業(yè)性打廣告向你致意。

　　從開市鐘聲開始，我們就直奔你們的錢包。很快，我們的喜詩糖果售貨亭就賣了11噸營養(yǎng)豐富的花生脆餅和巧克力。

　　在我們的P.T．巴納姆（馬戲之王）演講中，我們向你們保證過長壽。畢竟，除了喜詩的糖果，還有什么能解釋查理和我能活到99歲和92歲呢？我知道你們迫不及待地想知道去年忙碌的細節(jié)。

　　周五，大門從中午一直開到下午5點，我們的糖果柜臺共賣出2690份。周六，在早上7點到下午4點30分之間，喜詩又登記了3931筆交易，盡管在9個半小時的營業(yè)時間中有6個半小時發(fā)生在我們的電影和問答環(huán)節(jié)限制了商業(yè)客流的時候。

　　算算看：喜詩在其主要營業(yè)時間內(nèi)，每分鐘約有10筆銷售（兩天內(nèi)銷售額達400309美元），這些在同一地點購買的商品都是101年內(nèi)沒有發(fā)生重大變化的產(chǎn)品。在福特T型車時代對喜詩管用的方法，在現(xiàn)在也管用。

　　查理、我和整個伯克希爾團隊期待5月5日至6日在奧馬哈見到你。我們會玩得很開心，當然你也會。

　　2023年2月25日

　　Warren E.Buffett

　　董事會主席