4月26日，國泰基金徐治彪分享了對近幾年資本市場和對當(dāng)下市場的看法。徐治彪以敢于逆勢發(fā)聲而出名，過去三年，徐治彪曾在市場幾個關(guān)鍵節(jié)點四次向投資者發(fā)聲。

核心觀點：

1、這兩年A股市場暴漲暴跌，似乎只爭朝夕，為什么會這樣，無非是參與主體的變化。 

2、維持今年投資大年的判斷，今年的市場非常大概率分子分母雙擊，盈利向上，風(fēng)險溢價下行，所以今年大概率是均值回歸的一年——跟2019年類似。

此時此刻，我們對市場保持樂觀，甚至部分行業(yè)極度樂觀，2019年初也找不到這么便宜的資產(chǎn)。

3、對于各行業(yè)看法：消費醫(yī)藥（ToC的公司）大部分不具備確定性的投資機會；新能源頭部企業(yè)醞釀巨大機會；周期股不一定是最好的機會，但也有很多跌幅很大的板塊；TMT有機會，但現(xiàn)階段存在肉眼可見的巨大風(fēng)險；中特估：有邏輯、有業(yè)績、有估值，機會很多。

徐治彪強調(diào)長期戰(zhàn)勝市場的核心靠均衡和逆勢，并認為A股市場永遠3000點左右，很難賺錢是個謬論，市場暴漲暴跌是主體發(fā)生了變化。徐治彪以敢于逆勢發(fā)聲而出名，過去三年，徐治彪曾在市場幾個關(guān)鍵節(jié)點四次向投資者發(fā)聲。

“A股3000點，很難賺錢”是謬論

我要糾正一個錯誤的觀點，就是A股市場永遠3000點左右，很難賺錢。實際不是這樣的。A股市場可以說是全球最好的市場，流動性好，不管什么公司似乎都有起來的機會。         

而且從公募基金每年中位數(shù)來看，其實是有一種“牛長熊短”的特點——牛市漲的多，陽線長；熊市跌的少，陰線短。回頭看過去18年的數(shù)據(jù)，如果是2005年1塊錢到2022年底會變成10塊錢，如果在2007年底或者2017年底入市（這應(yīng)該屬于不那么幸運的情況），到2022年年底是2元和1.47元。

過去18年偏股混合型基金年度收益率中位數(shù)一覽（%）

數(shù)據(jù)來源：wind，我國基金運作時間較短，過往業(yè)績不代表未來表現(xiàn)。         

這兩年A股市場暴漲暴跌，似乎只爭朝夕，為什么會這樣，無非是參與主體的變化。   

2020年前，百億基金其實不多，沒有所謂的“頂流”；自2020年三季度開始，資管行業(yè)發(fā)展進入快車道，百億基金遍地都是。要管理百億以上規(guī)模，對基金經(jīng)理的要求其實很高的，必須具備逆勢思維、大類資產(chǎn)配置思維、均衡能力，但目前很多基金經(jīng)理還是偏趨勢。

另一個方面，我們認為量化資金迅速地發(fā)展對市場也產(chǎn)生了一定地影響，現(xiàn)在量化資金預(yù)計要占據(jù)市場30-50%的占比，還有游資進行主題投資。如果一個市場的參與主體偏趨勢投資，那么股票代碼就是個符號，暴漲暴跌的現(xiàn)象也不罕見了。

今年是投資大年，大概率是均值回歸的一年

對于現(xiàn)在的市場，維持今年投資大年的判斷。

今年的市場非常大概率分子分母雙擊，盈利向上，風(fēng)險溢價下行，所以今年大概率是均值回歸的一年——跟2019年類似，都是前期經(jīng)歷了分母原因的大跌。    

既然是均值回歸的一年，那么業(yè)績優(yōu)秀、估值便宜的優(yōu)質(zhì)公司，自然就大概率能雙擊，各行業(yè)按照均值回歸理論都有不少機會。

到底什么是均值回歸，能給高估值的一定是ROE高、ROE穩(wěn)定、現(xiàn)金流好的公司。從歷史大數(shù)據(jù)看，ToC端高ROE、現(xiàn)金流而且穩(wěn)定的龍頭穩(wěn)態(tài)估值在30倍左右，ToB制造業(yè)的估值在20倍左右。

基于以上原理，我們對幾個行業(yè)的看法分別如下：

消費醫(yī)藥（ToC的公司）：大部分不具備確定性的投資機會

過去兩年我一直說核心資產(chǎn)反彈都是賣出機會，原因在于偏離均值過大，而且基本面趨勢并不好，但是非核心資產(chǎn)有大量的極度便宜的資產(chǎn)。

新能源頭部企業(yè)醞釀巨大機會 

目前可以找到一批依然可以做到50-100%增長的龍頭企業(yè)甚至全球龍頭，估值在20倍以下，業(yè)績增長疊加估值提升，長期投資的復(fù)合收益率就極度可觀。

近期新能源大跌，市場充斥著各種看空原因，無非就是需求不足、供給過剩?？陀^去分析，籌碼擁擠和部分企業(yè)過度泡沫自然是下跌的因素；從行業(yè)基本面分析，電動車經(jīng)歷了2020-2022年的爆發(fā)性增長，每年翻倍，這期間疫情各環(huán)節(jié)供給是受限制的，尤其是上游資源——成本在5-7萬的碳酸鋰一度漲到了60萬，行業(yè)雞犬升天。隨著產(chǎn)能擴張，上游價格下跌，中游去庫存導(dǎo)致電池價格下降、電車降價，消費者買漲不買跌，所以早就過了基本面短期的消化期。隨著上游跌到合理位置，中游到下游開始大幅補庫存。

電動化方向不用質(zhì)疑，全球行業(yè)滲透率剛過10%，從生命周期理論，這是剛進入成長的階段，而且中國高端制造隨著電車的崛起彎道超車，一季度中國汽車出口有120%的增長，這是過去難以想象的。

風(fēng)光電也是類似的情況，去年因為歐洲能源危機，不計成本導(dǎo)致部分環(huán)節(jié)價格高企。去年三季度我們就提醒過光伏逆變器跟2021年初的CXO很像，處于過度泡沫階段。今年歐洲開始回歸正常，風(fēng)光電也跌幅巨大，但是方向依然沒有問題，尤其是儲能的市場比動力市場要大幾倍。所以跟電車類似，風(fēng)光電領(lǐng)域一些代表未來方向的龍頭在暴跌后醞釀巨大機會。

周期有機會，比如銀行

典型的是出行鏈條，過去的疫情三年導(dǎo)致出行鏈條基本面很慘，但股票高位，博弈因素太大，自然面臨風(fēng)險。  

今年大概率宏觀弱復(fù)蘇，因此周期股不一定是最好的機會，但也有很多跌幅很大的板塊，比如銀行，從長周期看大概率是非常低的位置了。

TMT有機會，但現(xiàn)階段存在肉眼可見的巨大風(fēng)險

去年底我們看好TMT，原因是跌幅夠多跌的足夠久，疫情后周期受益明顯；但是現(xiàn)階段，在AI炒作下，更多的是符號投資，短期漲幅巨大，風(fēng)險自然就大了。

這輪TMT跟2019年-2020年5G催化的真實業(yè)績兌現(xiàn)不一樣，跟2015年真實發(fā)生在國內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)浪潮也不一樣，現(xiàn)階段AI真正關(guān)鍵環(huán)節(jié)并不在國內(nèi)，A股現(xiàn)階段依然以主題投資為主，很難看到業(yè)績兌現(xiàn)。而對于信創(chuàng)、直播帶貨、能源IT，我們認為現(xiàn)階段確實有機會，年初以來信創(chuàng)反而大跌，而方向其實非常確定。

中特估機會很多，國藥系依然便宜

中特估：有邏輯、有業(yè)績、有估值。中特估依然會有很多機會，各行業(yè)都可以找到估值很低、未來ROE提升、業(yè)績加速的公司，比如我們自去年底開始布局的國藥系，依然便宜。

對部分行業(yè)極度樂觀，2019年初也找不到這么便宜的資產(chǎn)

美國共同基金管理教父羅伊紐伯格總結(jié)自己60多年的投資經(jīng)驗，第一條就是：最危險的市場不是熊市而是羊市，追漲殺跌才是虧損最大來源。涉及到判斷預(yù)測，永遠是少數(shù)人對。         

此時此刻，我們對市場保持樂觀，甚至部分行業(yè)極度樂觀，2019年初也找不到這么便宜的資產(chǎn)，同時我們也不會豪賭押注單一賽道，追求一時的燦爛，各行各業(yè)都有很多機會，我們?nèi)匀粫猿志馀渲谩?/p>

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