一、驅(qū)動

鋼材自身基本面壓力得到一定釋放。5月初，鋼材價格結(jié)束1個半月的單邊下行行情，進入?yún)^(qū)間震蕩，絕對價格跌至疫情前水平，相對“低價”+價格企穩(wěn)，部分國內(nèi)外貿(mào)易商、加工商開啟一輪補空單行情，終端也試圖少量采購，表需環(huán)比4月走強，但需求實際增量有限，現(xiàn)貨悲觀情緒也未出現(xiàn)明顯緩解，投機需求和剛需抬升的高度非常有限。

伴隨需求的小幅走強，鋼材供給出現(xiàn)了明顯下降。鋼聯(lián)統(tǒng)計的五大材產(chǎn)量降至近幾年偏低水平，鋼材自身壓力得到一定程度緩解，但值得注意的是本次現(xiàn)貨負反饋更多是電爐貢獻。如圖1所示，短流程螺紋產(chǎn)量降至2022年7月低點，富寶統(tǒng)計的255家廢鋼到貨量出現(xiàn)明顯下降，鐵水產(chǎn)量雖有一定下滑，截至上周仍然維持日均239萬噸的高位。因此，在當(dāng)前需求逐步走淡背景下，電爐產(chǎn)量應(yīng)持續(xù)維持低位，平電虧損或是最佳狀態(tài)。

圖1：鋼材供需數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)云終端，富寶，永安期貨研究院

負反饋后，鋼材庫存壓力得到明顯緩解。鋼廠經(jīng)歷持續(xù)的降價去庫之后，廠內(nèi)絕對庫存水平降至中性水平，旺季需求不及預(yù)期帶來的下跌基本告一段落。淡季行情如何演繹成為市場新的爭論點。

按照往年季節(jié)性，3月中旬至6月中旬是鋼材產(chǎn)量上升時間段，而需求在6月初便下行至淡季水平，因此鋼材庫存拐點一般出現(xiàn)在6月初。以往淡季中，鋼廠和貿(mào)易商通常會攜手度過，鋼廠通過檢修減產(chǎn)降低產(chǎn)量，貿(mào)易商做一定的投機庫存，以待“金九銀十”兌現(xiàn)利潤。

圖2：鋼材庫存

數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)云終端，永安期貨研究院

今年或是一個不一樣的淡季。首先從產(chǎn)量端，鐵水經(jīng)歷過短暫下行之后重新出現(xiàn)抬頭跡象。其次從需求端，房地產(chǎn)、基建、制造業(yè)均難帶來增量。4月房地產(chǎn)數(shù)據(jù)顯示，銷售端帶來的房企融資改善更多用于“保交樓”，竣工數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，而與螺紋需求相關(guān)度比較高的新開工和施工增速均延續(xù)兩位數(shù)負增長，存量和增量項目均有限，市場很難對下半年房地產(chǎn)用鋼需求產(chǎn)生期待。

表1：房地產(chǎn)數(shù)據(jù)（當(dāng)月同比：%）

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，Wind資訊，永安期貨研究院

基建高增長下繼續(xù)抬升空間較為有限，海內(nèi)外制造業(yè)仍在主動去庫周期中，庫存周期拐點的到來尚未可知。

圖3：海內(nèi)外PMI和庫存

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，美國商務(wù)部普查局，國家統(tǒng)計局，永安期貨研究院

投機需求來看，產(chǎn)業(yè)各個主體剛剛經(jīng)歷“金三銀四”需求不及預(yù)期的大跌，損失慘重，不論是鋼廠還是貿(mào)易商，再次囤貨待漲均需要較大勇氣。

綜上，淡季價格企穩(wěn)或許需要更低的產(chǎn)量，負反饋難言結(jié)束。

二、煤炭系有可能帶來進一步的估值下移

焦煤相對動力煤明顯低估，動力煤對煉焦配煤的擠出效應(yīng)較為明顯，焦煤靜態(tài)估值偏低。但近期發(fā)生了一些變化，例如國際高卡動力煤出現(xiàn)明顯下跌，動力煤進口利潤重新開啟，國內(nèi)動力煤價格或?qū)⑹艿經(jīng)_擊。

圖4：焦煤與動力煤價格

數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)云終端，永安期貨研究院

另外，就國內(nèi)自身而言，當(dāng)前動力煤各環(huán)節(jié)庫存均明顯偏高，這主要源于國內(nèi)煤炭保供、進口煤大幅增長，以及需求表現(xiàn)平淡。旺季前各環(huán)節(jié)均備足庫存，預(yù)期交易已經(jīng)較為充分，因此需要警惕旺季需求再次不及預(yù)期，從而帶來動力煤價格反季節(jié)性提前下跌的風(fēng)險，對煉焦煤價格形成拖累。

動力煤供給高位。1—4月份，生產(chǎn)原煤15.3億噸，同比增長4.8%。進口煤炭1.4億噸，同比增長88.8%；4月份，生產(chǎn)原煤3.8億噸，同比增長4.5%，增速比3月份加快0.2個百分點。進口煤炭4068萬噸，同比增長72.7%，增速比3月份回落78.0個百分點。

需求表現(xiàn)平穩(wěn)。1-4月發(fā)電量累計同比增3.4%，其中火電同比增4%；4月低基數(shù)背景下，當(dāng)月發(fā)電量同比增6.1%，其中火電同比增11.5%。

圖5：動力煤供需

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，海關(guān)總署，國家統(tǒng)計局，永安期貨研究院

三、風(fēng)險點

國內(nèi)外宏觀風(fēng)險、政策風(fēng)險。