隨著美國通脹數(shù)據和就業(yè)市場的邊際放緩，市場對美國緊縮性貨幣政策轉向的預期不斷升溫。但11月和12月美國通脹同比增速或小幅回升，短期通脹的反復仍會存在，這將阻礙市場對降息預期過度反應，宏觀推動銅價上行空間有限。此外，礦端干擾率的提升使供應端預期收緊，但銅價回升對消費的抑制也開始顯現(xiàn)，短期供需面呈現(xiàn)緊平衡。我們預計年內銅價仍存在下跌的可能，不過降息預期日益增強，疊加銅礦增速放緩，中期滬銅趨勢向上，我們建議投資者可逢低做多。

通脹反復制約降息預期

近期美國降息預期再度升溫，市場風險偏好走高。據CMEFedwatch，12月5日市場預期美聯(lián)儲于2024年3月降息的概率已達到62%，且預期美聯(lián)儲將于2024年年底降息至400—425BP（30.8%）。市場認為美聯(lián)儲貨幣政策從“非常緊”到“相對緊”的過渡與流動性環(huán)境的邊際改善或已開啟。不過回顧1970年以來的九次美聯(lián)儲降息周期，我們發(fā)現(xiàn)首次降息至末次降息期間銅價全部下跌，而在末次加息至首次降息的消化期內銅價有漲有跌。究其原因，我們認為正式降息期間一般預示經濟遇冷，降息是為防止經濟因過冷而陷入困境期，人為減緩經濟收縮速率，而在降息預熱期，經濟一般還未正式遇冷。降息預期變化原因的不同導致銅價的變化也不同，如通脹的下降導致降息預期升溫，則銅價升，如經濟收縮導致降息預期升溫，則銅價降。

目前，美國10月核心PCE物價指數(shù)年率3.5%，低于前值3.7%，11月ISM制造業(yè)PMI為46.7，連續(xù)13個月萎縮，經濟和通脹數(shù)據都出現(xiàn)邊際放緩?？紤]美聯(lián)儲官員的發(fā)言，通脹數(shù)據是他們運用貨幣政策更為關注的要素。根據機構預測，11月和12月美國通脹同比增速或小幅回升，一直到2024年1月才重回下行通道。因此，短期通脹數(shù)據存在反復，這將阻礙市場對降息預期過度反應，而隨著2024年1月通脹數(shù)據快速回落，降息氛圍預計更加濃厚，屆時宏觀面對銅價的推動作用較大。

供需端呈現(xiàn)緊平衡

11月底以來，礦端干擾率提升，前有秘魯Las Bambas銅礦抗議示威事件爆發(fā)，后有巴拿馬Cobre銅礦因運營合同違憲遭遇停產。雖然秘魯抗議事件已結束，對生產影響不大，但巴拿馬Cobre銅礦復產存在很大的不確定性。

根據我們的預測，2024年新增銅精礦產量60萬—80萬噸，略低于2023年80萬—100萬噸，新建、擴建銅礦的減少與礦端干擾率的回升將成為來年礦產增量放緩的主因。不過國內冶煉廠多檢修完畢，年內產量預計維持高位，同時非洲銅因物流緊張緩解而發(fā)貨增加，供應呈現(xiàn)遠期邊際收緊但近期仍較寬松格局。

消費端，價格的上漲對消費的抑制作用較明顯，根據調研，上周精銅桿行業(yè)訂單并無好轉，周內新增訂單仍表現(xiàn)不佳，甚至有企業(yè)表示月末訂單下滑較為明顯。終端方面，12月大部分行業(yè)步入淡季，在消費降速背景下，高升水致使下游提貨速度放緩，供求呈現(xiàn)緊平衡。

總體而言，海外宏觀氛圍偏暖在價格的修復中基本消化，短期內市場情緒仍有回落可能。供應端雖邊際收緊，但產量仍在絕對高位運行，消費端則因價格回升而相對走弱。