銅在各行各業(yè)應(yīng)用廣泛，與宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展休戚與共，因?yàn)榕c宏觀經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)密切相關(guān)而素有“銅博士”之稱。經(jīng)濟(jì)周期作為市場(chǎng)中看不見(jiàn)的手，周而復(fù)始地推動(dòng)銅價(jià)走向波峰和波谷。美聯(lián)儲(chǔ)加息和降息周期，猶如周而復(fù)始的潮汐，對(duì)銅價(jià)影響巨大，本文主要探索美元周期中銅價(jià)的運(yùn)行規(guī)律和背后邏輯。

[美元指數(shù)和美元周期的錯(cuò)位]

1971年，美國(guó)前財(cái)政部長(zhǎng)康納利在布雷頓森林體系解體后的首次“十國(guó)集團(tuán)”會(huì)議上說(shuō)：“美元是我們的貨幣，卻是你們的難題?！边@句話成為美元作為全球主要儲(chǔ)備貨幣和貿(mào)易貨幣最形象、生動(dòng)的注釋。

美元指數(shù)由全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的貨幣組成，其中歐元和日元、英鎊分別占比57.6%、13.6%和12%。廣義美元指數(shù)中，歐元和人民幣、加元、墨西哥比索分別占比16.5%、14.3%、12%、11.8%。美元作為美國(guó)經(jīng)濟(jì)和政治、軍事等力量的直觀載體，是全球認(rèn)可度和通行度最高的結(jié)算貨幣，在經(jīng)歷布雷頓森林體系的金本位和石油美元后依舊保持廣泛的貨幣信仰基礎(chǔ)。

當(dāng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)，為了重啟經(jīng)濟(jì)，刺激內(nèi)需，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟降息周期，天量美元隨之涌向全球，造成全球通脹。當(dāng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)活力，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟加息周期，美元加速回流美國(guó)本土，收割全球財(cái)富，引發(fā)新興市場(chǎng)和發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)危機(jī)。歷史上，每次美國(guó)開(kāi)啟加息周期，都引發(fā)一場(chǎng)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

而隨著逆全球化和多邊貿(mào)易體系的興起，加上美國(guó)肆意發(fā)起貿(mào)易戰(zhàn)和借戰(zhàn)爭(zhēng)名義對(duì)俄使用SWIFT金融制裁，美元信用受到質(zhì)疑。中國(guó)作為全球最大的制造工業(yè)大國(guó)，貿(mào)易體量逐漸擴(kuò)大，人民幣國(guó)際地位的提升也對(duì)美元造成沖擊。尤其隨著“一帶一路”的發(fā)展，人民幣在全球支付中占比穩(wěn)步提升，根據(jù)環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(huì)（SWIFT）的數(shù)據(jù)，2023年11月，人民幣在全球支付中的份額創(chuàng)下歷史新高，從10月的3.6%升至4.61%，超過(guò)了日元的占比，后者從3.91%下滑至3.41%。雖然目前人民幣國(guó)際化仍有很長(zhǎng)一段路要走，但是通過(guò)日拱一卒，久久為功，美元和人民幣的國(guó)際地位此消彼長(zhǎng)已是大勢(shì)所趨。

在美元周期中，美元指數(shù)和美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率并不同漲同跌，美元指數(shù)和美元周期也存在錯(cuò)位。因?yàn)槊涝笖?shù)不僅受到美聯(lián)儲(chǔ)加息的影響，還受到美國(guó)國(guó)力和美元信用等多方面因素的影響。因此即使在加息周期內(nèi)，美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率上升，美元指數(shù)也會(huì)出現(xiàn)下跌的情況，如在2004—2006年、2015—2018年的兩次加息周期中貶值，而在2022—2023年的加息周期中升值。在美元降息周期中，如在2000—2003年的降息周期中貶值，但是在2007—2008年、2019—2020年的降息周期中反而升值。

美元指數(shù)和美元周期錯(cuò)位的原因有以下幾點(diǎn)：

首先，美元作為全球性貨幣，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)調(diào)節(jié)美元加息和降息周期，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)削峰平谷，進(jìn)行跨周期和逆周期調(diào)節(jié)。美聯(lián)儲(chǔ)的兩大目標(biāo)分別是保持合理通脹和實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)。美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策放松或者收緊，會(huì)直接影響美國(guó)國(guó)內(nèi)的企業(yè)生存利率環(huán)境，比如2023年美國(guó)數(shù)家商業(yè)銀行就因?yàn)楦呃识飘a(chǎn)。在全球貨幣結(jié)算體系中，雖然美元占據(jù)重要地位，但是份額在不斷收縮。

貨幣的背后是不同國(guó)家的綜合實(shí)力競(jìng)爭(zhēng)、不同貨幣的資產(chǎn)收益率博弈，如果美元加息的同時(shí)，其他貨幣比如歐元、人民幣、日元等貨幣也開(kāi)啟加息，將減輕美元加息帶來(lái)的資本外流的壓力，削弱美元升值的動(dòng)力。美元指數(shù)的強(qiáng)弱也來(lái)自其和其他國(guó)家貨幣的對(duì)自由流動(dòng)于全球的經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)要素和全球資本的吸引力的強(qiáng)弱對(duì)比。貨幣的背后是美國(guó)的經(jīng)濟(jì)和政治實(shí)力與非美國(guó)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)和政治實(shí)力的較量。

除此之外，影響美元指數(shù)的因素眾多，除了美聯(lián)儲(chǔ)加息或者降息周期之外，還有貨幣購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)、貨幣政策、地緣博弈、貿(mào)易逆差等，因此美元指數(shù)不會(huì)因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)開(kāi)啟加息就必定上漲。

其次，美聯(lián)儲(chǔ)擅長(zhǎng)預(yù)期管理，會(huì)在加息或者降息之前給市場(chǎng)提前打預(yù)防針，已經(jīng)充分將一部分的漲幅或者跌幅提前逐步計(jì)價(jià)，避免匯率大幅波動(dòng)，因此美元指數(shù)上漲或下跌都會(huì)早于美聯(lián)儲(chǔ)加息或降息周期，而等到周期正式開(kāi)啟，預(yù)期落地，市場(chǎng)的反身性和自我預(yù)期實(shí)現(xiàn)糾正會(huì)幫助美元指數(shù)平滑過(guò)渡。

最后，美元指數(shù)的強(qiáng)弱歸根結(jié)底是美國(guó)經(jīng)濟(jì)和政治地位強(qiáng)弱的外化表現(xiàn)，美國(guó)作為“二戰(zhàn)”后全球秩序的主導(dǎo)者，雖然屢次經(jīng)歷經(jīng)濟(jì)蕭條和危機(jī)，但是相比歐亞非等國(guó)家，擁有絕對(duì)的壓倒性霸權(quán)優(yōu)勢(shì)。然而事情在21世紀(jì)逐漸發(fā)生了變化，隨著中國(guó)加入WTO，深度參與和融入全球貿(mào)易體系，中國(guó)廉價(jià)的勞動(dòng)力和商品穩(wěn)定地向美國(guó)輸出通縮，抑制通脹；美國(guó)產(chǎn)業(yè)不斷外移和空心化，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的紅利被華爾街為主的資本利益集團(tuán)攫取，導(dǎo)致貧富差距拉大，美國(guó)國(guó)力受損，內(nèi)部矛盾激化，最終推舉出建制外的特朗普上臺(tái)。2020年的世紀(jì)疫情和2022年的俄烏沖突打破了舊有秩序的藩籬，2023年的巴以沖突和紅海地緣危機(jī)加速了美國(guó)的衰退進(jìn)程，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)和政治地位面臨挑戰(zhàn)，美國(guó)自身也無(wú)法再承受高利率環(huán)境。

以往被美元周期肆意收割的亞非拉發(fā)展中國(guó)家，通過(guò)加大與中國(guó)的貨幣互換和深度經(jīng)濟(jì)合作，扛住了美元此輪加息周期的資本外流，增強(qiáng)了抵御經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的能力，讓美國(guó)吸血全球的算盤(pán)落空。中國(guó)龐大的超3萬(wàn)億的美元外匯儲(chǔ)備和日益增長(zhǎng)的全球貿(mào)易規(guī)模，成為逆向?qū)姑涝芷诤缥臏p震器和緩沖帶，降低了美元周期對(duì)全球經(jīng)濟(jì)格局的影響，因此美聯(lián)儲(chǔ)加息和降息對(duì)美元指數(shù)的影響也隨之減弱。

[美元周期中銅價(jià)的表現(xiàn)]

回顧2000年以來(lái)的美元周期，美聯(lián)儲(chǔ)三次加息、三次降息。銅價(jià)在周期中浮浮沉沉，創(chuàng)造出驚人牛市，也歷經(jīng)慘烈的暴跌，價(jià)格波動(dòng)巨大。因深度參與現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活，需求廣泛，銅成為新時(shí)代的經(jīng)濟(jì)晴雨表，金融屬性與日俱增，獲得“銅博士”的美名。在美元三次加息周期中，美元指數(shù)兩次下跌、一次上漲，銅價(jià)對(duì)應(yīng)兩次上漲、一次下跌。而在美元三次降息周期中，美元指數(shù)一次下跌、兩次上漲，銅價(jià)對(duì)應(yīng)三次均下跌。為何在最近的6次美元周期中，銅價(jià)反而在降息周期中下跌？背后影響銅價(jià)的因素又有哪些？是否存在重復(fù)性的推導(dǎo)邏輯和路徑，對(duì)于2024年即將到來(lái)的美元降息周期，銅價(jià)將何去何從。

首先回顧這6次美元周期，2000年5月—2003年6月的降息周期，降息次數(shù)13次，美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從6%降至1%。周期中美元月度跌幅14.75%，先漲后跌，整體下跌；銅價(jià)先跌后漲，整體下跌，倫銅月度均價(jià)跌幅8.04%。此次降息周期中，美國(guó)千禧年互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)泡沫和“9·11”恐怖襲擊事件令全球經(jīng)濟(jì)遭受沖擊，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)閘放水，大幅降低基準(zhǔn)利率，但是市場(chǎng)信心不足，需求疲軟，美元和銅雙雙走弱。

2004年6月—2006年6月的加息周期，加息17次，美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從1%升至5.25%。由于上一輪降息，美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期復(fù)蘇，大幅刺激了美國(guó)的房地產(chǎn)泡沫，美國(guó)國(guó)內(nèi)通脹走高，疊加中國(guó)加入WTO，以中國(guó)為首的新興經(jīng)濟(jì)體嶄露頭角，全球經(jīng)濟(jì)增速快速增長(zhǎng)，出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱現(xiàn)象。尤其中國(guó)2003—2006年保持了超高的雙位數(shù)的GDP增速，分別為10%、10%、11%、13%，而美國(guó)2003—2006年的GDP增速相差甚遠(yuǎn)，僅為2.8%、3.8%、3.5%、2.8%。

因此縱使美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟了歷史上加息時(shí)間最長(zhǎng)、幅度最大的一次加息周期，但美元指數(shù)仍舊因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體表現(xiàn)遜色而被動(dòng)走弱，加息周期內(nèi)，美元月均價(jià)的跌幅達(dá)到3.8%。而銅受益于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的騰飛，創(chuàng)下了有史以來(lái)第一波大牛市，倫銅從2475美元/噸沖高至8800美元/噸，價(jià)格漲幅達(dá)到了256%，倫銅月均價(jià)的漲幅也達(dá)到了169.05%。滬銅指數(shù)從23088元/噸飆升至82926元/噸，漲幅達(dá)到了259%。

2007年9月—2008年12月的降息周期，降息次數(shù)10次，美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從5.25%降至0.25%。此次降息周期背景是2007年4月，美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)，由于次級(jí)抵押貸款暴雷，危機(jī)猶如多米諾骨牌由房地產(chǎn)市場(chǎng)蔓延至信貸市場(chǎng)，最終演變?yōu)槿蛐越鹑谖C(jī)，全球經(jīng)濟(jì)遭受重創(chuàng)，股市、商品、債券等所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)暴跌，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟降息對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)。降息周期內(nèi)，美元月度均價(jià)的漲幅為8.09%，倫銅月均價(jià)的跌幅為53.21%，于2008年年底創(chuàng)出2825美元/噸的低位。

2015年12月—2018年12月的加息周期，加息次數(shù)9次，美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從0.25%升至2.5%。2008年次貸危機(jī)之后，中國(guó)出臺(tái)4萬(wàn)億元政策力挽狂瀾，全球經(jīng)濟(jì)逐漸從危機(jī)中復(fù)蘇。美國(guó)經(jīng)濟(jì)活力重現(xiàn)，通脹水漲船高，為了避免經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟加息，但是中國(guó)經(jīng)濟(jì)體量不斷增長(zhǎng)，開(kāi)始從產(chǎn)業(yè)鏈的低端向高端升級(jí)，中美關(guān)系從合作走向競(jìng)爭(zhēng)，并于2018年6月爆發(fā)中美貿(mào)易沖突，美元最后錄得月度跌幅1.48%。中國(guó)于2016年開(kāi)啟供給側(cè)改革、PSL房改，經(jīng)濟(jì)活力復(fù)蘇，需求走高，最終加息周期內(nèi)，美元月均價(jià)跌幅1.48%，倫銅月均價(jià)的漲幅為31.12%。

2019年8月—2020年3月的降息周期，降息5次，美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從2.5%降至0.25%。隨著中美貿(mào)易戰(zhàn)愈演愈烈，時(shí)任美國(guó)總統(tǒng)特朗普力推美國(guó)制造業(yè)回流和逆全球化，2020年新冠疫情暴發(fā)，全球經(jīng)濟(jì)遭受重創(chuàng)，社會(huì)停擺，股債匯和商品均暴跌，美國(guó)股市幾度熔斷，世紀(jì)疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成的影響不亞于2008年的金融危機(jī)。以美國(guó)為主的西方發(fā)達(dá)國(guó)家采取超量的貨幣寬松政策，用“直升機(jī)撒錢(qián)”的方式進(jìn)行相機(jī)決策和提前干預(yù)。降息周期內(nèi)，美元月均價(jià)的漲幅為0.79%，倫銅月均價(jià)的跌幅為9.46%。而之后隨著國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，海內(nèi)外央行超寬松貨幣政策刺激下，銅快速反彈，連漲數(shù)月，并在2021年5月沖高至10747.5美元/噸。

2022年3月—2023年7月的加息周期，加息11次，美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從0.25%升至5.5%。美國(guó)經(jīng)濟(jì)在上一輪降息周期開(kāi)啟后經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)，2021年美國(guó)GDP增速達(dá)到5.8%，疫情后的供應(yīng)鏈錯(cuò)配和貨幣泛濫推高了美國(guó)通脹，2022年3月美國(guó)CPI創(chuàng)下1981年以來(lái)新高，達(dá)到8.5%，為了抑制高通脹，美聯(lián)儲(chǔ)急速大幅加息。加息周期內(nèi)，美元月均價(jià)的漲幅達(dá)到3%；銅價(jià)受加息影響高位回撤，倫銅從2022年3月的歷史新高10845美元/噸，于2022年7月初跌至6955美元/噸。但是之后反而一路反彈，重心上移，并在2023年1月回到了9550美元/噸，隨后寬幅振蕩，最新倫銅收于8360美元/噸附近。

整體上，無(wú)論美元加息周期內(nèi)，美元指數(shù)升值或者貶值，銅均未在美元加息周期中出現(xiàn)過(guò)單邊下跌，反而在美元降息周期內(nèi)，無(wú)論美元指數(shù)升值或者貶值，銅都出現(xiàn)了下跌的情況。理論上，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟加息周期，美元指數(shù)大概率走強(qiáng)，而銅作為以美元定價(jià)的大宗商品，銅價(jià)和美元具有較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性，當(dāng)美元指數(shù)走高，銅價(jià)通常承壓下跌。為何在歷史上美元數(shù)次加息中，銅價(jià)不跌反漲，而且加息的絕對(duì)幅度越大，持續(xù)的時(shí)間越長(zhǎng)，銅價(jià)上漲的幅度越大。反而，在美元降息周期中，銅價(jià)出現(xiàn)下跌。

原因在于，美元加息周期往往對(duì)應(yīng)通脹周期和經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，銅隨著需求提高和生產(chǎn)擴(kuò)張而上漲，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)加息到一定的程度，通脹逐漸得到控制，出現(xiàn)供應(yīng)過(guò)剩，供大于求，同時(shí)美元指數(shù)走強(qiáng)，銅價(jià)承壓沖頂回落。美元降息周期通常對(duì)應(yīng)通縮周期和經(jīng)濟(jì)疲軟，銅隨著需求不足和生產(chǎn)收縮而下跌，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)降息到一定的程度，通縮逐漸得到控制，出現(xiàn)需求旺盛，供不應(yīng)求，同時(shí)美元指數(shù)走弱，銅價(jià)止跌反彈。因?yàn)殂~的供求關(guān)系也影響銅價(jià)走勢(shì)，如果供求關(guān)系和美元指數(shù)發(fā)生共振，將加劇銅的波動(dòng)幅度。

如果在美元周期中，美元指數(shù)單邊上漲或者下跌，那么無(wú)論供求關(guān)系緊張或?qū)捤?，最終銅價(jià)整體表現(xiàn)為下跌或上漲，銅價(jià)和美元指數(shù)表現(xiàn)出強(qiáng)負(fù)相關(guān)性。如果由于除了美元周期的影響之外，其他因素影響下美元指數(shù)表現(xiàn)為橫盤(pán)振蕩，那么銅的價(jià)格由銅基本面供需為主導(dǎo)，如果銅供需偏緊，那么銅大概率上漲；反之如果銅供需寬松，那么銅大概率下跌。

中國(guó)作為全球最大的銅冶煉國(guó)和消費(fèi)國(guó)，對(duì)銅的供求關(guān)系起決定性作用。2023年，國(guó)內(nèi)新能源汽車、風(fēng)光電等綠色銅需求成為銅新動(dòng)能，逐步取代傳統(tǒng)的房地產(chǎn)和基建的舊動(dòng)能。為了降低康波周期內(nèi)部周而復(fù)始的經(jīng)濟(jì)運(yùn)作規(guī)律，需要對(duì)應(yīng)的貨幣和財(cái)政政策逆周期調(diào)節(jié)。比如美聯(lián)儲(chǔ)力求通過(guò)貨幣政策調(diào)節(jié)，利用美元的加息和降息的逆周期調(diào)節(jié)來(lái)平抑經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)，從而實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定的合理通脹和充分就業(yè)兩大目標(biāo)。因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)在疫情期間采取了超級(jí)寬松的貨幣政策，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，通脹也創(chuàng)下紀(jì)錄。美聯(lián)儲(chǔ)自經(jīng)濟(jì)回歸正軌后，于2022年開(kāi)始逐步加息，力圖將通脹壓制回2%的目標(biāo)水平。因?yàn)槊绹?guó)在全球產(chǎn)業(yè)鏈分工中，借助美元作為國(guó)際貨幣的特殊地位，主要扮演消費(fèi)國(guó)的角色。而我國(guó)作為世界第一制造大國(guó)和出口大國(guó)，在全球產(chǎn)業(yè)鏈分工中，主要扮演生產(chǎn)國(guó)的角色。而疫情期間，由于對(duì)疫情前期控制得當(dāng)，貨幣政策相對(duì)節(jié)制，而貿(mào)易戰(zhàn)和疫情后的歐美制造業(yè)回流，疊加逆全球化大勢(shì)和全球經(jīng)濟(jì)衰退，我國(guó)出口承壓回落，更需要降息來(lái)降低企業(yè)成本和刺激國(guó)內(nèi)消費(fèi)大循環(huán)。

中美經(jīng)濟(jì)周期錯(cuò)位和中美貨幣政策背離的大背景下，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，銅需求表現(xiàn)超預(yù)期，銅的供求關(guān)系處于緊平衡狀態(tài)，2024年的銅礦干擾增加或改變銅精礦過(guò)剩的格局，導(dǎo)致供求關(guān)系偏緊，疊加美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟降息周期，美元大概率見(jiàn)頂回落，對(duì)銅來(lái)說(shuō)中長(zhǎng)期的宏觀利多因素更多。

綜合所述，我們可以總結(jié)出以下規(guī)律和邏輯：

一是美元指數(shù)和美元周期存在錯(cuò)位，中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的提升和中美競(jìng)爭(zhēng)，使得中國(guó)成為全球?qū)姑涝芷诤缥臏p震器和緩沖帶，降低了美元周期對(duì)全球經(jīng)濟(jì)格局的影響，美國(guó)通過(guò)周而復(fù)始的加息和降息周期收割全球財(cái)富的難度加大。

二是美元指數(shù)的強(qiáng)弱固然受到美元周期的影響，但背后主要是美國(guó)經(jīng)濟(jì)和非美國(guó)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)弱對(duì)比和較量，全球資本和生產(chǎn)要素的自由流動(dòng)尋求全球最安全和高收益、高增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，貨幣的強(qiáng)弱是國(guó)力的全面競(jìng)爭(zhēng)。雖然美國(guó)霸權(quán)的衰落和人民幣國(guó)際化可能需要幾十年時(shí)間，但是此消彼長(zhǎng)下，美元指數(shù)的重心將進(jìn)一步下移。

三是美元加息周期，往往代表美國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱、通脹高企、需求旺盛，因此銅反而從未在美元加息中單邊下跌。如果美元加息周期內(nèi)，美元指數(shù)上漲，強(qiáng)勢(shì)美元會(huì)對(duì)銅價(jià)壓制增加，銅承壓回落，但是來(lái)自中國(guó)等經(jīng)濟(jì)體的需求對(duì)銅價(jià)有強(qiáng)支撐，比如2022年3月—2023年7月的加息周期內(nèi)銅雖然下跌，但是維持韌性。如果美元加息周期內(nèi)，美元指數(shù)下降，說(shuō)明非美經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速超過(guò)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速，銅需求向好，弱勢(shì)美元對(duì)銅壓制減輕，銅的基本面占據(jù)銅價(jià)的主導(dǎo)地位，供需偏緊將推高銅價(jià)，比如2004年6月—2006年6月的加息周期內(nèi)，銅迎來(lái)第一波大牛市。

四是美元降息周期，往往代表美國(guó)經(jīng)濟(jì)疲軟，需求不足，需要降息刺激經(jīng)濟(jì)。美國(guó)作為全球經(jīng)濟(jì)的火車頭之一，銅反而會(huì)因?yàn)槿蚪?jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì)下行和需求放緩的擔(dān)憂而走弱。如果降息周期內(nèi)，美元指數(shù)走高，說(shuō)明非美經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速低于美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速，美元即使降息也強(qiáng)過(guò)其他非美貨幣，對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體造成資本外流壓力，強(qiáng)勢(shì)美元下銅下跌幅度會(huì)更大，比如2007年9月—2008年12月的降息周期，全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)反而讓資本加速向美國(guó)集中，導(dǎo)致其他非美經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)惡化，進(jìn)而影響銅需求，銅價(jià)最終跌幅過(guò)半。如果降息周期內(nèi)，美元指數(shù)走低，說(shuō)明非美經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速好于或者持平美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速，弱美元對(duì)銅的影響減弱，銅的基本面占據(jù)銅價(jià)的主導(dǎo)權(quán)，如果供需寬松則銅價(jià)下跌，如果供需偏緊則銅價(jià)上行。

五是長(zhǎng)期來(lái)看，美元和銅價(jià)呈現(xiàn)強(qiáng)負(fù)相關(guān)性，美元漲，銅價(jià)跌；美元跌，銅價(jià)漲。但降息周期內(nèi)美元指數(shù)不一定下跌，加息周期內(nèi)，美元指數(shù)也不一定上漲，美元強(qiáng)弱直接從市場(chǎng)流動(dòng)性和宏觀情緒影響銅價(jià)，但是銅價(jià)除了受美元影響，也受基本面供需、國(guó)內(nèi)政策宏觀影響，而且隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和綠色銅需求爆發(fā)，后者會(huì)在銅價(jià)上占據(jù)更多話語(yǔ)權(quán)。

[周期共振下銅的路徑選擇]

從經(jīng)濟(jì)周期來(lái)看，當(dāng)下我們處于第六個(gè)康波周期尾聲、自改革開(kāi)放以來(lái)的第五次朱格拉周期。而從庫(kù)存周期來(lái)看，我們處于被動(dòng)去庫(kù)存的階段，需求和庫(kù)存都有觸底向上的跡象。目前，全球經(jīng)濟(jì)衰退和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)交織，銅作為綠色能源轉(zhuǎn)型和電氣制造的重要原材料，重要性與日俱增，且由于疫情三年，全球供應(yīng)鏈紊亂，銅庫(kù)存處于歷史低位，銅產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)面臨錯(cuò)綜復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，銅價(jià)在強(qiáng)預(yù)期和弱現(xiàn)實(shí)來(lái)回博弈，波動(dòng)劇烈。美元降息周期疊加中美補(bǔ)庫(kù)存周期、第五次朱格拉投資周期，三大周期共振下，銅蓄勢(shì)待發(fā)，但需警惕美元降息開(kāi)啟初期銅反而因?yàn)榻?jīng)濟(jì)預(yù)期走弱而下跌。

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)呈波浪式前進(jìn)，市場(chǎng)期待更多政策刺激。關(guān)注2024年海外地緣政治風(fēng)險(xiǎn)和美國(guó)選舉大年下地緣政治再現(xiàn)波折。2024年銅或先揚(yáng)后抑，走出寬幅的N形走勢(shì)，1—4月，在經(jīng)濟(jì)小陽(yáng)春預(yù)期下，銅或振蕩偏強(qiáng)；5—8月，美聯(lián)儲(chǔ)或開(kāi)啟降息周期，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸風(fēng)險(xiǎn)加大疊加需求淡季，銅重心或回落；9—12月，“金九銀十”旺季和海內(nèi)外宏觀政策刺激下，銅有望再度攀升。

雖然近期美聯(lián)儲(chǔ)降息樂(lè)觀預(yù)期修正，美元反彈，金屬承壓，但是基本面上，海外銅精礦供應(yīng)預(yù)期偏緊，銅精礦加工費(fèi)下移，進(jìn)口銅精礦指數(shù)降至58.63美元/噸，粗煉TC降至53.3美元/噸。隨著春節(jié)臨近，中下游加工企業(yè)進(jìn)入假日模式，供需雙雙趨弱，銅低庫(kù)存對(duì)銅價(jià)下方有支撐。短期滬銅觀察下方67000—67500元/噸的支撐，策略上前期空單可逢低止盈。中長(zhǎng)期來(lái)看，銅繼續(xù)深跌的可能性較小，春節(jié)后經(jīng)濟(jì)小陽(yáng)春預(yù)期下，銅仍有向上動(dòng)力，中長(zhǎng)期耐心等待擇機(jī)試多的機(jī)會(huì)。年度策略上，建議 1—4月逢低輕倉(cāng)試多為主，5—8月逢高拋空為主，9—12月逢低試多為主，年內(nèi)滬銅關(guān)注62000—72000元/噸，倫銅關(guān)注7800—9500美元/噸。跨期套利方面，低庫(kù)存Back結(jié)構(gòu)下，建議把握正套機(jī)會(huì)。內(nèi)外套利方面，人民幣或存在升值預(yù)期，銅或內(nèi)強(qiáng)外弱，擇機(jī)布局反套。產(chǎn)業(yè)套保方面，買(mǎi)保建議逢低建倉(cāng)積極參與，賣(mài)?？梢缘却旮呖諘r(shí)機(jī)。