一、近期行情回顧

整個2月，全球大豆豐產(chǎn)預(yù)期引致美豆估值向下形成單邊下跌趨勢，而國內(nèi)豆粕與到港成本的表現(xiàn)偏強，形成了國內(nèi)盤面榨利的修復(fù)。其中一方面巴西出口升貼水觸底回升，賣壓情緒有所緩解，抵消了美豆2月的下跌，到港成本因而偏穩(wěn)。另一方面國內(nèi)豆粕偏穩(wěn)則基于絕對估值較低的背景，而來自巴西大豆的盤面榨利長期在盈虧平衡附近、來自美豆的榨利深度虧損運行，如果這種情況維持過久，則會導(dǎo)致國內(nèi)買船偏少，近月豆粕的基差也會受到支撐，那么豆粕偏穩(wěn)可以理解為盤面榨利虧損過久與國內(nèi)供應(yīng)現(xiàn)實的一種動態(tài)平衡。也由于這種買船機制的存在，豆粕價格過低時則買船偏少，國內(nèi)實際供應(yīng)下降引發(fā)反彈，進而引發(fā)新一輪買船正?；蚱啵蛊捎窒萑敫吖离A段，所以即使全年供應(yīng)較大，豆粕也會產(chǎn)生階段性的高點。進入3月第一天，國內(nèi)豆粕日盤大幅反彈，夜盤美豆小幅上漲，是否意味著豆粕就此轉(zhuǎn)勢？

二、內(nèi)、外盤基本面分析

從成交情況來看，2月26號之后的一周成交較好，預(yù)計接下來也不會太差，因為截至2024年3月1日的飼料企業(yè)豆粕庫存天數(shù)為6.37天，環(huán)比下降0.4天，是近四年同期的最低水平，這將支撐后續(xù)豆粕消費恢復(fù)的預(yù)期。到港方面，MYSTEEL預(yù)估3月大豆到港581.75萬噸，4月預(yù)計920萬噸，5月950萬噸，預(yù)計到港加庫存表達的國內(nèi)大豆供應(yīng)可能和去年持平，那么后續(xù)兩個月國內(nèi)的供應(yīng)還是較充足，基差預(yù)計震蕩偏低運行，國內(nèi)情況或難以支撐豆粕大幅反彈。

外盤大豆方面， 2月結(jié)束之后對阿根廷大豆產(chǎn)區(qū)天氣情況做回顧，可以發(fā)現(xiàn)其大部分產(chǎn)區(qū)天氣較好，增產(chǎn)趨勢明確，但其最大主產(chǎn)州布宜諾斯艾利斯省1、2月的降雨偏少，其去年9月至今年2月底的累積降雨量接近偏少的2017/2018年度，因而該省的大豆產(chǎn)量同比或小幅增產(chǎn)但不及之前預(yù)期，預(yù)計影響幾百萬噸級的產(chǎn)量，并不影響阿根廷恢復(fù)性增產(chǎn)的大局，不過2月降雨不及預(yù)期也會引發(fā)阿根廷產(chǎn)量邊際調(diào)減的擔憂。

此外，阿根廷收割期的尾部風險不可忽視。2016年4月是一個例子，當時阿根廷產(chǎn)區(qū)洪水，引發(fā)豆粕千點反彈行情，行情時長接近兩個月。我們通過CPTEC提供的日度降雨數(shù)據(jù)集統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)2016年4月阿根廷恩特雷里奧斯省、圣塔菲省及科連特斯省降雨量較大，4月初的10天累積降雨基本達到250mm以上，同時在4月中后期也存在單日降雨超50mm的情況。從天氣預(yù)報來看，未來10天該地區(qū)降雨豐富，但累積降雨在160mm以下為主，沒有達到2016年4月的雨量，當然后期也需要持續(xù)關(guān)注阿根廷尾部風險的可能性。

三、注意阿根廷天氣尾部風險

2016年4月阿根廷產(chǎn)區(qū)洪水，國內(nèi)豆粕自2016年4月11日起連續(xù)反彈近兩月余，豆粕上漲近1000元/噸，隨后在。當下豆粕也面臨一個同期快速下跌到低估值的局面，且阿根廷尚未開始收獲，不免引發(fā)市場探討。

從基本面和估值來看，國內(nèi)方面，當下大豆庫存較2016年同期高200萬噸左右，盤面壓榨利潤與2016年同期同樣處于較低水平。美豆端在2016年4月之前長期處于種植成本之下運行，估值較低，與今時類似。不過2016年4月預(yù)估2016/2017年度全球大豆產(chǎn)量僅比2015/2016年度高60萬噸，而當下USDA預(yù)計2023/2024年度全球大豆供應(yīng)同比增加2000萬噸，考慮最樂觀的估計（按巴西減產(chǎn)1000萬噸、阿根廷因布省降水偏少僅增產(chǎn)2000萬噸）也會同比增加近900萬噸以上，因而在沒有尾部風險的情況下國際國內(nèi)大供應(yīng)預(yù)期始終壓制豆粕價格中樞。

但假設(shè)阿根廷后期發(fā)生洪水等非常規(guī)天氣，從當年的影響來看預(yù)計會減少幾百萬噸級的收獲量，那么市場或許會出現(xiàn)階段性超預(yù)期的交易，結(jié)合我們之前對豆粕底部區(qū)間的判斷，建議策略以逢低試多，逢低正套為主。