一、棉花棉紗庫存高，壓力大

棉花信息網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，1月全國棉花工商業(yè)庫存646.39萬噸，處于歷史高位，同比去年高75.2萬噸，環(huán)比12月數(shù)據(jù)增加4.73萬噸。另外由于去年旺盛的投機需求遭遇“金九銀十”旺季不旺，棉紗庫存逐步累積到歷史高位，雖然年前訂單增加，貿(mào)易商及下游企業(yè)同時進行備貨使得紗線市場成交回暖，但棉紗庫存并未出現(xiàn)明顯下降。據(jù)棉紡織信息網(wǎng)統(tǒng)計，2月純棉紗期末庫存為123.4萬噸，同比提升48.2萬噸，環(huán)比增加1.2萬噸。如此高的產(chǎn)業(yè)鏈庫存對于下游需求表現(xiàn)提出了較高的要求。

圖1、棉花及棉紗庫存

數(shù)據(jù)來源：Wind、TTEB、永安期貨研究中心

二、國內(nèi)消費可能面臨退坡風(fēng)險

去年各地文旅爆火消息不斷，隨之帶來酒店行業(yè)床品替換需求及紡服零售轉(zhuǎn)暖，棉花消費同步提升，而今年或?qū)⒂袌髲?fù)性消費退坡風(fēng)險。我們會發(fā)現(xiàn)在疫情前的年份中，居民收入增速略微超過消費支出增速，收入增長能夠支持消費擴張的狀態(tài)是一個常態(tài)。2020和2022年，由于疫情影響消費半徑，因此收入增速大幅超過消費增速，形成了“超額攢錢”年度。因此，2021年及2023年，在疫情轉(zhuǎn)段之后，消費會出現(xiàn)報復(fù)性的特征。從國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)看，截至2023年Q4，居民人均消費支出同比增速已連續(xù)三個季度大幅超過居民人均可支配收入同比增速，一方面，說明了居民在疫情防控措施調(diào)整后可能存在報復(fù)性消費的行為，另一方面，較低的收入增速可能會在未來的年度抑制消費，需要警惕2024年整年或表現(xiàn)出報復(fù)性消費的退坡。

圖2、國內(nèi)居民可支配收入與消費支出

數(shù)據(jù)來源：Wind、永安期貨研究中心

與棉花產(chǎn)業(yè)結(jié)合去看，近幾年這樣大幅波動的居民攢錢及消費傾向與紡織服裝消費及棉花需求走向一致。在大體為“攢錢”狀態(tài)的2020及2022年，國家統(tǒng)計局公布的國內(nèi)紡服零售額和筆者計算的全年棉花表需均處于近幾年低點。而在大體為“報復(fù)性消費”的2021和2023年，國內(nèi)紡服零售額與棉花表需也均處于近年來高位。所以若判斷國內(nèi)疫情后報復(fù)性消費在2024年退坡，那么棉花整體需求可能也難以樂觀。

圖3、國內(nèi)紡服零售與棉花需求

數(shù)據(jù)來源：Wind、永安期貨研究中心

三、短期可能難見海外紡服補庫

歷史數(shù)據(jù)表明美國紡服庫存在正常情況下多以一個固定增速穩(wěn)步增長，只有在2020年5月開始大幅去化，直至2021年7月突破區(qū)間至歷史低位，這段時間內(nèi)同期發(fā)生的是美國M1貨幣同比增長持續(xù)處于300%以上的高位（正常年份值大概在10%以內(nèi)），可以說當時政府直接發(fā)錢在短期迅速拉動了消費，接下來刺激了紡服批發(fā)商從2021年8月開始大幅補庫至2022年11月高位，之后就是持續(xù)至今的主動去庫階段，這一場大約長達三年半的始于美國激進刺激政策的庫存周期接近尾聲。而如今，利率已較此前大幅補庫期抬升明顯，較高的資金成本將壓制補庫行為，后續(xù)庫存可能回到正常增長區(qū)間，或繼續(xù)去化一段時間，立即轉(zhuǎn)為大幅補庫的可能性偏低，且大概率會滯后于美聯(lián)儲降息，在本棉花作季內(nèi)或難以見到。

圖4、美國紡服庫存與貨幣

數(shù)據(jù)來源：Wind、永安期貨研究中心

四、總結(jié)

當前，國內(nèi)棉花及棉紗的庫存均維持在較高水平，預(yù)計未來數(shù)月還將有大量進口棉花抵達港口，因此棉花供應(yīng)相對充裕，在這樣的背景下，筆者認為在后續(xù)需持續(xù)關(guān)注需求端的風(fēng)險，一是國內(nèi)消費是否會出現(xiàn)一定程度的退坡，二是海外紡服終端何時轉(zhuǎn)入補庫，以及補庫強度如何，若仍繼續(xù)去庫或小幅補庫，對我國紡服出口邊際改善作用將較為有限。若后續(xù)需求端出現(xiàn)下滑，本年度積累的較高棉花和棉紗庫存將面臨消化難題，進而對棉價構(gòu)成下行壓力。總體來看，棉花市場的供需平衡將面臨挑戰(zhàn)，需警惕需求端風(fēng)險。