價格或在23~30美元/盎司區(qū)間波動

從過去的流通貨幣到現(xiàn)在的金融資產(chǎn)、工業(yè)材料，白銀在不同時代始終是人類生產(chǎn)、生活的重要組成部分，并隨著科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展應(yīng)用到更多的領(lǐng)域。從供需角度來看，近年來白銀礦產(chǎn)的供應(yīng)增長遠落后于需求增長，在光伏新能源和半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)用銀需求保持強勢增長的情況下，白銀持續(xù)3年出現(xiàn)供應(yīng)缺口。據(jù)世界白銀協(xié)會（TSI）最新發(fā)布的報告，2024年，全球白銀需求有望穩(wěn)步增長，延續(xù)供不應(yīng)求的態(tài)勢。

銀價上漲對供應(yīng)刺激有限

在白銀總供應(yīng)中，礦銀占比80%，回收銀占比20%。近年來，受新冠疫情等因素的影響，疊加美洲白銀主產(chǎn)國礦山關(guān)閉加上銀礦品位下降，全球礦產(chǎn)白銀供應(yīng)增長緩慢。2022—2023年，全球白銀供應(yīng)量分別為3.125萬噸和3.144萬噸，同比增長0.8%和0.6%，其中礦產(chǎn)白銀產(chǎn)量保持在2.583萬噸左右，幾乎沒有增量。墨西哥為世界最大產(chǎn)銀國，其次是中國、秘魯、智利和玻利維亞。TSI預(yù)計2024年墨西哥、阿根廷、澳大利亞和俄羅斯等國的礦銀產(chǎn)量將出現(xiàn)萎縮，導(dǎo)致全球礦產(chǎn)量降至2.561萬噸，同比下降0.7%。原因主要是墨西哥銀礦產(chǎn)量下降，2023年該國白銀產(chǎn)量為6290噸，同比下降5%，當(dāng)?shù)厝虻诙筱y礦Penasquito礦山長期停產(chǎn)，對供應(yīng)造成較負面影響。Penasquito礦山位于墨西哥中北部地區(qū)的薩卡特卡斯，屬于大型金銀鉛鋅多金屬礦床，為紐蒙特公司所有。

TSI認為，盡管白銀價格的上漲可能提振礦商的增產(chǎn)意愿，但由于礦山項目從投入到產(chǎn)出的周期較長，資金壓力帶來諸多限制。近年來，在全球利率和通脹走高的情況下礦企的平均維持成本逐年上升，2023年達到23.35美元/盎司，同比上升7.6%，在漲價幅度有限的情況下供應(yīng)難以出現(xiàn)大幅提升。此外，由于回收渠道分散疊加處理成本上升，回收銀供應(yīng)總體上增長的空間也有限。

光伏等工業(yè)需求持續(xù)上升

從需求結(jié)構(gòu)來看，目前全球白銀中實物投資和工業(yè)生產(chǎn)用量各占比50%，而在中國，工業(yè)生產(chǎn)用銀的占比可達80%，其中近40%為光伏用銀，約40%為電氣元件用銀，剩余的20%為釬焊和電子元器件用銀。據(jù)TSI報告，盡管2023年全球白銀總需求為3.717萬噸，同比下降6.6%，但總體維持在歷史高位；工業(yè)需求則由2022年的1.83噸增至2.04萬噸，同比上升11.2%，占總需求的54.9%。預(yù)計到2024年，白銀總需求量小幅回升2%，但工業(yè)需求量進一步增加1757噸，同比增加8.6%，占到總需求量的58.3%。2023年，中國工業(yè)用銀需求達到了8124噸并遠高于其他經(jīng)濟體，增幅為44%，排在第二名的美國用銀量僅3984噸，不足中國的一半。

從應(yīng)用結(jié)構(gòu)來看，光伏用銀是近年來白銀工業(yè)需求增長的主要來源。2022年和2023年，光伏用銀量分別為3672噸和6017噸，2023年需求接近64%的增長彌補了其他工業(yè)領(lǐng)域用銀量的萎縮。預(yù)計2024年光伏用銀量上升至7217噸，同比上漲20%。來自中國的光伏應(yīng)用仍有強勁增長，全球光伏裝置的增速遠高于預(yù)期，數(shù)據(jù)顯示，2023年，全球光伏新增裝機量高達444GW，同比增長76%，再創(chuàng)歷史紀錄，而中國和海外市場各占比一半，其中中國新增裝機量為216.3GW，同比漲140%；海外新增裝機量227GW。在碳達峰、碳中和的要求下，保守估計，到2030年全球新增裝機量將達到1100GW，而中國為400GW以上。

由于光伏電池面板的兩面需要高純度銀粉生成的光伏銀漿經(jīng)過絲網(wǎng)印刷工藝獲得導(dǎo)電性能，光伏銀漿處于光伏產(chǎn)業(yè)的中游。從電池片類型來看，主流的P型和N型（TopCon、HJT等）所需的單位銀漿用量有所不同，光伏企業(yè)出于成本控制的原因正不斷研發(fā)降低銀漿用量的產(chǎn)品，但考慮到N型電池片的發(fā)電效率更高，盡管單位銀漿用量較P型更高，市場上的P型電池片占有率將進一步壓縮。預(yù)計在2024年，全球P型電池片銀漿需求量從4000噸降至2600噸，而TopCon電池片銀漿用量由1700噸增長至近4000噸，HJT銀漿用量從600噸增至1000噸，P型和N型的需求將延續(xù)此消彼長的趨勢。

除了“雙碳”目標(biāo)驅(qū)動的增長外，AI產(chǎn)業(yè)對半導(dǎo)體行業(yè)景氣度的提振，為消費電子市場的復(fù)蘇帶來驅(qū)動。2021年見頂后，消費電子的疲軟使其他白銀工業(yè)需求量逐步下降，然而隨著AI的崛起，2024年，半導(dǎo)體行業(yè)景氣周期有望復(fù)蘇。目前，消費電子市場已經(jīng)顯示出穩(wěn)定的跡象，去庫存接近尾聲，新興的AI及相關(guān)應(yīng)用程序涌入市場，可使白銀在電氣和電子領(lǐng)域的總需求實現(xiàn)兩位數(shù)的增長。

實物投資等需求逐漸企穩(wěn)

實物投資和消費需求方面，人們對白銀的消費一般不會受到價格的影響，更多是受到地緣沖突和需求國進口關(guān)稅政策等因素的影響。從銀飾和銀器的需求量來看，2023年分別為7820噸和2284噸，均較2022年有所回落，而其他實物投資更是從10356噸降至7563噸，這主要由于印度和土耳其等國的進口量大幅回落。2020年之后，土耳其和印度的白銀進口量都出現(xiàn)了顯著的上升，俄烏沖突爆發(fā)后，土耳其進口俄羅斯等地的白銀加工為投資產(chǎn)品后輸往美國，而印度則是由于白銀進口政策寬松，在國內(nèi)盧比貶值的情況下，進口白銀在國內(nèi)銷售有較大的溢價刺激了需求，2022年，兩國的實物消費需求量都創(chuàng)了歷史新高。但到了2023年，在印度上調(diào)金銀首飾關(guān)稅后，國內(nèi)溢價修復(fù)，避險風(fēng)險緩和且美國經(jīng)濟復(fù)蘇使白銀投資降溫后，兩國的需求都回歸了正常水平。展望2024年，印度經(jīng)濟持續(xù)強勁和可支配收入不斷增加，有望推動相關(guān)白銀消費需求的回升，使全球銀飾和銀器消費小幅增加4%和7%。白銀實物投資需求在2023年下降28%至7562噸，2024年，隨著中東地區(qū)巴以沖突升級刺激避險需求，白銀實物投資下滑的幅度將收窄至13%。

綜上所述，預(yù)計2024年全球白銀需求量仍將超過供應(yīng)量，這將使在需求主導(dǎo)的市場中銀價獲得更強的彈性，年內(nèi)在23~30美元/盎司的區(qū)間波動。