當(dāng)前國(guó)際糖市，巴西已經(jīng)進(jìn)入榨季尾聲，而印度也終于迎來(lái)了24/25榨季的開(kāi)榨，雖然印度截至目前的產(chǎn)量數(shù)據(jù)較去年同比有較大降幅，但由于今年印度糖廠(chǎng)開(kāi)榨時(shí)間整體延后，僅一期數(shù)據(jù)尚不能說(shuō)明問(wèn)題，印度出口和生物乙醇政策目前仍具備極大不確定性。近期鄭糖走勢(shì)反復(fù)較大，源于泰國(guó)進(jìn)口糖漿政策炒作的時(shí)起時(shí)落。

本文重點(diǎn)梳理當(dāng)前糖市供需格局，并探討后期白糖交易思路。

一、24年白糖走勢(shì)回顧

根據(jù)全球各主產(chǎn)國(guó)甘蔗種植和壓榨時(shí)間，傳統(tǒng)榨季劃分往往始于上一年10月初止于次年9月底，當(dāng)前仍處于24/25榨季中段。

即將過(guò)去的24年，白糖價(jià)格走勢(shì)大致可以分為如下四個(gè)階段：

第一階段：23年12月-24年4月：印度生物乙醇限制政策和出糖率提升，減產(chǎn)預(yù)期落空，內(nèi)外盤(pán)糖價(jià)大幅下挫。

第二階段：4月-9月：巴西4月底提前開(kāi)榨后，產(chǎn)量同比一路飆升，市場(chǎng)預(yù)估巴西將大幅增長(zhǎng)，盤(pán)面延續(xù)走弱；6月份，巴西雙周產(chǎn)量數(shù)據(jù)出

現(xiàn)回落，市場(chǎng)懷疑巴西增產(chǎn)前景，盤(pán)面一度反彈，隨后產(chǎn)量回升，內(nèi)外盤(pán)價(jià)格走速度向下。

第三階段：9月份巴西干旱天氣加劇，伴隨山火災(zāi)害頻發(fā)，產(chǎn)糖量急劇下降，盤(pán)面開(kāi)始反彈。隨著榨季進(jìn)入尾聲，巴西榨季終產(chǎn)下調(diào)，利好支撐盤(pán)面反彈，之后市場(chǎng)進(jìn)入震蕩格局，等待印度開(kāi)榨后的方向指引。

第四階段：印度也終于迎來(lái)了24/25榨季的開(kāi)榨，但目前數(shù)據(jù)較少仍缺少對(duì)市場(chǎng)明確的指引。而國(guó)內(nèi)在11月中旬一來(lái)反復(fù)炒作泰國(guó)進(jìn)口糖漿和預(yù)拌粉管控政策，至今無(wú)官方確認(rèn)消息，以至盤(pán)面反復(fù)起落。

二、白糖供需格局分析

1、國(guó)際白糖市場(chǎng)供需格局：過(guò)剩仍是主流預(yù)期，但過(guò)剩量在不斷下調(diào)

除了ISO，其他機(jī)構(gòu)多數(shù)給出對(duì)2024/25年度的預(yù)期為過(guò)剩，也有部分機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)處于供需平衡，主要是基于北半球國(guó)家增產(chǎn)、巴西略有減產(chǎn)的預(yù)期。

隨著巴西終產(chǎn)下調(diào)，預(yù)估過(guò)剩的機(jī)構(gòu)下調(diào)了過(guò)剩量，預(yù)估短缺的機(jī)構(gòu)則上調(diào)了缺口量；供給與需求的邊際變化比過(guò)剩（surplus）或短缺（gap)本身更加重要。

2、巴西：榨季尾聲，減產(chǎn)預(yù)期基本兌現(xiàn)

巴西：2024年11月下半月，產(chǎn)糖量為108.4萬(wàn)噸，較去年同期的140.9萬(wàn)噸減少32.5萬(wàn)噸，同比降幅達(dá)23.06%。截至2024/25榨季截至11月下半月，累計(jì)產(chǎn)糖量為3936.1萬(wàn)噸，較去年同期的4088.2萬(wàn)噸減少152.1萬(wàn)噸，同比降幅達(dá)3.72%。

因干旱、火災(zāi)導(dǎo)致甘蔗質(zhì)量不佳，影響了糖廠(chǎng)對(duì)制糖比例的提升，8月以來(lái)的制糖比例均明顯低于去年同期，11月下半月的制糖比例繼續(xù)下降至44.89%，較去年同期的48.69%減少3.8%。

24/25榨季，巴西產(chǎn)量呈現(xiàn)出先增后減的特征：由于天氣的變化，出現(xiàn)了壓榨進(jìn)度時(shí)好時(shí)壞的情況，前期壓榨進(jìn)度高漲，推升了市場(chǎng)預(yù)期，盤(pán)面向下打出較大空間，隨著9月干旱和山火天氣，產(chǎn)量開(kāi)始減少。截至11月上半月，累計(jì)產(chǎn)量數(shù)據(jù)，首次同比低于去年同期，同比降幅達(dá)3.04%；

按照以往經(jīng)驗(yàn)，至本榨季完全收榨時(shí)，巴西終產(chǎn)大概率落在4000萬(wàn)噸左右，同比去年4246萬(wàn)噸有較大幅度下降，比榨季前半段的市場(chǎng)預(yù)期值也有較大幅度下調(diào)，不過(guò)該變量利好已經(jīng)在9月份原糖盤(pán)面反應(yīng)。

出口方面：巴西前期過(guò)度出口導(dǎo)致庫(kù)存同比降幅較大，當(dāng)前庫(kù)存已不支持繼續(xù)高出口，11月開(kāi)始直到明年一季度出口需要大幅回落來(lái)保障期末庫(kù)存，對(duì)全球貿(mào)易流影響極大。

假設(shè)巴西榨季末庫(kù)存去化至歷史最低水平附近，倒推24/25榨季巴西食糖出口最多3400萬(wàn)噸。

巴西11月出口糖和糖蜜339.1萬(wàn)噸，較去年的364.43萬(wàn)噸減少25.33萬(wàn)噸，降幅7%；日均出口量為17.85萬(wàn)噸，較去年的18.22萬(wàn)噸減少0.37萬(wàn)噸，但仍處歷史同期高位水平；截至11月15日，巴西食糖庫(kù)存1033萬(wàn)噸，同比-644萬(wàn)噸。

總體來(lái)看，巴西本榨季相對(duì)于上榨季減產(chǎn)預(yù)期已在盤(pán)面兌現(xiàn)，前期大量出口，導(dǎo)致當(dāng)前巴西庫(kù)存降至低位，后期出口量將有所限制，在北半球填補(bǔ)全球供應(yīng)前，該因素屬于階段性利多，原糖盤(pán)面由此也表現(xiàn)出明顯的近高遠(yuǎn)低的back結(jié)構(gòu)。

3、印度：實(shí)際產(chǎn)糖量仍存變數(shù)，乙醇和出口政策是關(guān)鍵

根據(jù)印度全國(guó)合作糖廠(chǎng)聯(lián)合會(huì)（NFCSF）發(fā)布的數(shù)據(jù)，2024/25榨季截至2024年12月15日，全國(guó)共有472家糖廠(chǎng)正在進(jìn)行食糖生產(chǎn)工作，較去年同期的501家同比減少29家；入榨甘蔗7192.4萬(wàn)噸，較去年同期的8509.2萬(wàn)噸減少1316.8萬(wàn)噸，降幅15.48%；產(chǎn)糖608.5萬(wàn)噸，較去年同期的742萬(wàn)噸減少133.5萬(wàn)噸，降幅18%。

截至目前為止，印度公布了三期雙周數(shù)據(jù)，產(chǎn)量數(shù)據(jù)同比顯著下降，不過(guò)降幅在縮窄，由于今年印度開(kāi)榨時(shí)間明顯延后，到目前為止，市場(chǎng)并未對(duì)該減產(chǎn)數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)價(jià)，但后期印度壓榨進(jìn)度能否跟上來(lái)，是存在不確定性的。

印度政府強(qiáng)烈暗示要提高乙醇價(jià)格，這將受到該行業(yè)的歡迎，因?yàn)橛衩谆掖嫉膬r(jià)格已經(jīng)提高了數(shù)倍，預(yù)計(jì)后期對(duì)甘蔗基乙醇也會(huì)形成刺激。

今年所有原料限制現(xiàn)在都已取消，這意味著工廠(chǎng)可以從任何甘蔗原料中生產(chǎn)乙醇。工廠(chǎng)利用B級(jí)糖蜜生產(chǎn)乙醇的收益更好。

印度食品部預(yù)計(jì)2024/25榨季的糖產(chǎn)量為3300萬(wàn)噸，能夠滿(mǎn)足國(guó)內(nèi)2900萬(wàn)噸的年消費(fèi)量以及生產(chǎn)乙醇所需的450萬(wàn)噸糖。2024/25榨季糖廠(chǎng)的結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存為790萬(wàn)噸，而上一榨季開(kāi)始時(shí)為600萬(wàn)噸。

該庫(kù)存處于歷史中性水平，若如此，本榨季印度很可能并無(wú)太大出口潛力。進(jìn)一步考慮25/26榨季印度若要完成E20計(jì)劃，乙醇分流食糖量將進(jìn)一步達(dá)到600萬(wàn)噸左右，在實(shí)際增產(chǎn)并不多的情況下，若不大量消耗庫(kù)存，印度存在明年仍舊低出口甚至不出口的可能。

4、泰國(guó)：榨季提前，增產(chǎn)較為強(qiáng)勁

泰國(guó)方面，今年榨季有所提前，截至12月15日，累計(jì)壓榨甘蔗447萬(wàn)噸，同比增加87%，累計(jì)產(chǎn)糖34.92萬(wàn)噸，同比增加142%。

泰國(guó)甘蔗糖業(yè)委員會(huì)辦公室(OSCB)主任Virit Viseshsinth近日預(yù)計(jì)泰國(guó)2024/25榨季的食糖產(chǎn)量將達(dá)到1039萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)18%。

2023/24榨季泰國(guó)食糖產(chǎn)量同比下降20.37%至880萬(wàn)噸，作為全球第二大食糖出口國(guó)，泰國(guó)每年的消費(fèi)食糖約250萬(wàn)噸，其余部分則用于出口。

今年預(yù)估產(chǎn)量相較于去年有約200萬(wàn)噸的增量。和印度不一樣的是，泰國(guó)雖然產(chǎn)糖量相對(duì)不算很高，但是在滿(mǎn)足國(guó)內(nèi)消費(fèi)之后的剩余量基本上都用于出口：泰國(guó)每年消費(fèi)約250萬(wàn)噸食糖，其余部分用于出口，每年的出口比例約占到75%左右。

5、國(guó)內(nèi)：全面開(kāi)榨，增產(chǎn)預(yù)期較強(qiáng)

據(jù)中國(guó)糖業(yè)協(xié)會(huì)最新數(shù)據(jù)顯示：2024/25年制糖期甜菜糖廠(chǎng)已全部開(kāi)機(jī)生產(chǎn)，甘蔗糖廠(chǎng)也陸續(xù)開(kāi)榨。截至11月底，全國(guó)共95家糖廠(chǎng)開(kāi)機(jī)生產(chǎn)。其中，甜菜糖廠(chǎng)28家，甘蔗糖廠(chǎng)67家。全國(guó)共生產(chǎn)食糖136.79萬(wàn)噸，同比增加48.16萬(wàn)噸，增幅54.34%；累計(jì)銷(xiāo)售食糖60.9萬(wàn)噸，同比增加29.22萬(wàn)噸，增幅92.23%；累計(jì)銷(xiāo)糖率44.52%，同比加快8.78個(gè)百分點(diǎn)。

農(nóng)村農(nóng)業(yè)協(xié)會(huì)最新預(yù)估：2024/25 年度全國(guó)產(chǎn)糖量1100萬(wàn)噸，其中甘蔗糖950萬(wàn)噸，甜菜糖150萬(wàn)噸，同比上榨季996萬(wàn)噸，增長(zhǎng)104萬(wàn)噸，增幅10.44%。

進(jìn)口分析：配額外進(jìn)口利潤(rùn)倒掛，10月進(jìn)口食糖量同比大減。

海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)顯示，2024年10月，我國(guó)進(jìn)口食糖54萬(wàn)噸，同比減少38.48萬(wàn)噸，降幅41.61%。

2024年1-10月，我國(guó)累計(jì)進(jìn)口食糖342萬(wàn)噸，同比增加38.19萬(wàn)噸，增幅12.57%。

據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2024年10月我國(guó)進(jìn)口糖漿、白砂糖預(yù)混粉(稅則號(hào)列170290)22.48萬(wàn)噸，同比增加5.93萬(wàn)噸，增幅32.25%。

其中進(jìn)口甘蔗糖或甜菜糖水溶液(稅則號(hào)1702.9011)15.16萬(wàn)噸，同比增加6.12萬(wàn)噸，增幅67.69%；進(jìn)口甘蔗糖、甜菜糖與其他糖的簡(jiǎn)單固體混合物，蔗糖含量超過(guò)50% (稅則號(hào)1702.9012)7.18萬(wàn)噸，同比減少0.1萬(wàn)噸，降幅1.42%；進(jìn)口其他固體糖及未加香料或著色劑的糖漿、人造蜜及焦糖(稅則號(hào)1702.9090) 0.15萬(wàn)噸，同比減少0.08萬(wàn)噸，降幅35.59%。

2024年1-10月份累計(jì)進(jìn)口195.74萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)38.98萬(wàn)噸，增幅24.86%。

國(guó)內(nèi)糖業(yè)苦“泰國(guó)糖”久矣，業(yè)內(nèi)也多次呼吁加強(qiáng)該品類(lèi)商品進(jìn)口管制。

泰國(guó)糖，尤其實(shí)糖漿和含糖預(yù)拌粉作為食糖替代品進(jìn)口，是近年來(lái)困擾糖圈的一個(gè)非常“隱形”問(wèn)題，過(guò)去，我國(guó)食糖市場(chǎng)形成甘蔗糖、甜菜糖、加工糖為主的“三足鼎立”格局。2023年，糖漿與白砂糖預(yù)混粉進(jìn)口量達(dá)181.75萬(wàn)噸，折糖量約132萬(wàn)噸，超當(dāng)年甜菜糖產(chǎn)量108萬(wàn)噸。已經(jīng)形成“四分天下”的形勢(shì)。

今年1-10月份累計(jì)進(jìn)口195.74萬(wàn)噸，以當(dāng)前形勢(shì)推測(cè)，如果沒(méi)有新的管控政策出臺(tái)，未來(lái)進(jìn)口量仍保持高位，進(jìn)口折糖量將達(dá)到一百五六十萬(wàn)噸。

網(wǎng)上流傳一份落款日期12月10日的海關(guān)pdf文件，稱(chēng)暫停泰國(guó)進(jìn)口糖漿和預(yù)拌粉的申報(bào)，部分自媒體采信該消息，某糖網(wǎng)上發(fā)布了該消息的解讀但之后又刪除該文章，海關(guān)官網(wǎng)和中國(guó)糖業(yè)協(xié)會(huì)等均沒(méi)有該消息的報(bào)道。個(gè)人認(rèn)為該消息并不足信，如果消息屬實(shí)，盤(pán)面的反應(yīng)不止于此。如果政策落地，卡上一年時(shí)間，將逼著國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格向配額外進(jìn)口巴西糖加工成本靠近。

三、小結(jié)

1、巴西榨季已經(jīng)進(jìn)入尾聲，11月下半月產(chǎn)量意外走強(qiáng)，終產(chǎn)預(yù)估回到4000萬(wàn)噸上方；巴西前期出口旺盛，目前已處于低庫(kù)存狀態(tài)，11月份后出口量預(yù)計(jì)呈下行之勢(shì)，原糖近強(qiáng)遠(yuǎn)弱的結(jié)構(gòu)；

2、2024/25榨季截至2024年12月15日，印度產(chǎn)糖608.5萬(wàn)噸，較去年同期的742萬(wàn)噸減少133.5萬(wàn)噸，降幅18%，同比降幅收窄。泰國(guó)今年提前開(kāi)榨，壓力進(jìn)度較快，對(duì)原糖形成較大壓力，原糖跌破20美分支撐。

3、國(guó)內(nèi)廣西集中開(kāi)榨，榨季有一定增產(chǎn)預(yù)期；不確定因素仍是海關(guān)針對(duì)泰國(guó)進(jìn)口糖漿和預(yù)拌粉政策能否落地。鄭糖相對(duì)原糖仍舊抗跌。

操作思路：主力05近期觀望為宜，雙邊可以嘗試03-05正套。