進入10月以來，黃金延續(xù)了單邊上漲行情，并屢創(chuàng)歷史新高。自2008年以來，只要金價上漲，我們總會為把原因歸結于避險，抗通脹等原因。但是，最為重要的因素卻為人們所忽視——美國的真實利率水平。Steve Sjuggerud專門研究過利率與黃金走勢的關系，他用短期債務T-Bill的利率減去CPI得出真實利率水平。結果他發(fā)現從1973—1980年，真實利率的中間數為-1.15%，黃金年收益率為32%，而標普年真實回報率（剔除通脹）為-7%（未考慮分紅）；1981—2001年，真實利率的中間數為2.7%，黃金年收益率為-3.5%，而標普年真實回報率（剔除通脹）為7%（未考慮分紅）；2002年到現在，真實利率的中間數為-0.4%，黃金年收益率為18.5%，而標普年真實回報率（剔除通脹）為-3%（未考慮分紅）。黃金回報率與真實利率水平呈反比，而股市與真實利率水平基本呈正比。從1980—2000年，真實利率基本是正的，這導致了黃金價格追不上通脹。進入21世紀，真實利率重新為負，黃金也重拾上漲勢頭，開始了延續(xù)至今的黃金大牛市。本文我們將通過回顧美國真實利率水平與金價的關系來分析近期金價的走勢。這里我們用10年期TIPS收益率作為衡量美國的真實利率的標尺，這與Steve Sjuggerud計算方法有一些不同。

這一輪黃金的上漲行情最早可以追溯到7月末到8月初，美國10年期TIPS收益率當時下降到1%附近水平。進入9月中旬，市場傳出美聯儲將重啟量化寬松政策，美國10年期TIPS收益率驟然下挫，金價趁勢越過6月份創(chuàng)出的歷史高位強勁上漲。其后，金價一路屢創(chuàng)新高，一口氣沖破1300美元/盎司、1350美元/盎司等重要關口。由于美聯儲極有可能在11月初的利率會議上宣布二度量化寬松政策，美國10年期TIPS收益率還在持續(xù)下降。

長期來看，金價與真實利率水平基本呈現負相關關系，最近的行情也再一次驗證了這種關系。不斷走低的美國10年期TIPS收益率，似乎預示著金價還將繼續(xù)上漲。接近于零水平的美國真實利率水平已經成了金價的第一推動力。其緣由何在呢？一直以來黃金就為外界詬病沒有利息，與其相比債券有利息收入，股票也有股息收入。而黃金只能依靠價格上漲來為投資者帶來收益。當真實利率走低，也就意味著債券和股票的固定收益在減少，那么債券以及股票相對黃金的優(yōu)勢也在逐漸縮小。金融海嘯之后，由于全球各國普遍采取了量化寬松政策，真實利率水平大幅走低，在這種背景下各國央行以及各大黃金ETF選擇了黃金。

其實COMEX期金的投機性凈多頭寸與美國真實利率之間也存在一定的負相關關系。美國10年期TIPS收益率現在處于10年來最低水平，COMEX期金的投機性凈多頭寸也處于歷史高位。非商業(yè)性的頭寸通常被歸類為投機性頭寸，隨著期金價格在7月大幅下挫，超賣導致COMEX期金非商業(yè)性凈多頭寸跌到了年內谷底。進入8月美國真實利率走低刺激金價反彈，COMEX期金的非商業(yè)性凈多頭寸也跟隨增加?，F在處于10年最低水平的美國10年期TIPS收益率已經將非商業(yè)凈多頭寸推升至410500手，合計約4100萬盎司黃金。一項研究表明，近來COMEX期金非商業(yè)性凈多頭寸每增加100萬盎司，那么金價將上漲0.87%。按照這個標準，金價很快就會突破1400美元/盎司的關口。

現在市場普遍預期，美聯儲很有可能在11月2—3日舉行的利率會議上宣布重啟量化寬松政策，量化寬松規(guī)?？赡茉?000億美元至1萬億美元間?，F在市場關注的焦點有兩個：一是二度量化寬松的預期是否會在11月初的美聯儲利率會議上兌現，二是量化寬松的規(guī)模到底有多大。如果美聯儲在11月初重啟量化寬松政策，同時規(guī)模達到1萬億美元。那么美國的真實利率水平估計還要向下，并且將長期處于較低水平，這無疑將刺激金價繼續(xù)上漲。就近期黃金的行情來看，經過近3個月不停歇的上漲，金價存在一定調整的需要。特別是中國宣布加息后，金價應聲下跌，跌幅超過40美元/盎司。金價對于中國加息的反應，其實也正好映證了黃金回報率與真實利率水平成反比這種關系。短期來看，估計中國加息會對金價造成一定沖擊，市場還需要一定的時間來消化這個消息，但持續(xù)時間應該不會很長。畢竟美聯儲重啟量化寬松政策就在眼前，10年來最低水平的美國真實利率水平也封殺了金價大幅回調的空間。目前來看，1130美元/盎司一線有支撐，金價有望在這里構筑短期底部。退一步來說，1300美元/盎司一線是能夠守住的。從中期和長期來看，黃金上漲勢頭還將延續(xù)，因為處于歷史低位的美國真實利率已經成為了黃金價格上漲的催化劑。不過，還是建議投資者暫時先離場觀望，等待金價重拾上漲趨勢再尋機進場。