01

棕櫚油概述

馬來：近月供給依舊維持偏緊

對(duì)于馬來的產(chǎn)量uob和sppoma的數(shù)據(jù)預(yù)期差距較大，僅對(duì)西馬的產(chǎn)量預(yù)期上兩個(gè)機(jī)構(gòu)就有較大的差距。對(duì)產(chǎn)量的預(yù)估依舊以u(píng)ob的預(yù)期為主，減產(chǎn)7%左右，產(chǎn)量預(yù)期在113-116萬噸，出口預(yù)期減10%，約105萬噸，預(yù)估2月期末庫存在145-150萬噸之間?；痉?月中下旬mpob的150萬噸的庫存預(yù)期，是近3年以來的最低庫存。

近月的供給問題依舊無法結(jié)局，而且目前印尼持續(xù)受暴雨影響，降水區(qū)域覆蓋產(chǎn)區(qū)較大面積，加上齋月的影響，3月東南亞整的產(chǎn)量依舊堪憂。

數(shù)據(jù)來源：mpob，大地期貨研究院

印尼&馬來：盤面遠(yuǎn)月?lián)屌?，近月過度交易

棕櫚油年后的盤面價(jià)格相對(duì)于現(xiàn)貨一直處于高估和低估的狀態(tài)之間切換，先是05合約定價(jià)相對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格過分高估，對(duì)減產(chǎn)和需求預(yù)期的充分交易，導(dǎo)致東南亞棕櫚油現(xiàn)貨基差持續(xù)弱。到如今在原油跌價(jià)和貿(mào)易戰(zhàn)的影響下，近月價(jià)格的過度下跌導(dǎo)致的基差上漲。

可以說，東南亞棕櫚油的現(xiàn)貨基差走勢(shì)已經(jīng)完全脫離了自身的現(xiàn)貨影響，需求端的兩個(gè)最大驅(qū)動(dòng)，B40和印度需求都出現(xiàn)了問題，印度在齋月的備貨需求并未體現(xiàn)，近期原油價(jià)格的下跌也讓本就難以維系的B40雪上加霜。僅供給偏緊的現(xiàn)實(shí)支撐現(xiàn)貨價(jià)格的維持。這輪盤面的漲跌萬泉寺對(duì)預(yù)期的過度交易，就目前現(xiàn)貨看，如此跌幅也有超跌的嫌疑。

數(shù)據(jù)來源：數(shù)字棕櫚，Gakpi，路透，大地期貨研究院

印尼&馬來：B40政策啟動(dòng)，但短期用量難有起色

印尼的果串價(jià)格已經(jīng)略高出22年限制出口時(shí)期的價(jià)格，配合上目前產(chǎn)區(qū)面臨的強(qiáng)降水，印尼3月的產(chǎn)量應(yīng)該是比較堪憂的。

從3月開始印尼正式完全實(shí)施B40，但是市場上對(duì)應(yīng)的消息和印尼對(duì)nopso的具體政策也是語焉不詳。在目前國際原油價(jià)格大跌，印尼開齋節(jié)臨近，但國內(nèi)油脂價(jià)格居高不下的情況下，印尼政府也完全沒有強(qiáng)推絕對(duì)摻混的必要性。更多的預(yù)期還是先說個(gè)B40的噱頭，然后等生柴和柴油價(jià)差的劈叉縮小后提升摻混量級(jí)。具體節(jié)奏可能和23年實(shí)行B35的時(shí)候較為相似，在下半年棕櫚油產(chǎn)量起來之后再做打算。

數(shù)據(jù)來源：數(shù)字棕櫚，Gakpi，路透，大地期貨研究院

02

天氣

印尼&馬來：印尼降雨預(yù)期依舊偏多

數(shù)據(jù)來源：路透，大地期貨研究院

03

豆、菜、葵

加拿大：貿(mào)易戰(zhàn)打開對(duì)華進(jìn)口利潤空間

加拿大先一步對(duì)美國的關(guān)稅反制導(dǎo)致加菜籽盤面價(jià)格出現(xiàn)暴跌，同時(shí)對(duì)中國的4-5月的進(jìn)口菜油報(bào)價(jià)也給出了一定的利潤，同時(shí)一直以來對(duì)于中國4月進(jìn)口的菜籽報(bào)價(jià)，基本也能給出300左右的進(jìn)口利潤，只不過目前中國壓榨廠礙于中加的稅收問題而不敢輕易采購，據(jù)悉4日晚上有中國對(duì)4月的加菜籽買船。

國際菜系價(jià)格的回落也導(dǎo)致國內(nèi)菜系價(jià)格出現(xiàn)了大幅度的回調(diào)，目前看09菜油對(duì)應(yīng)的外盤報(bào)價(jià)的下部空間在8800左右，以此前最悲觀的1月的970左右的外盤菜油報(bào)價(jià)看，可能得菜油最低價(jià)格區(qū)間在8500左右。再往下愛的空間就不大了，因?yàn)閷?duì)應(yīng)的國際菜系的供給壓力已經(jīng)緩解了很多。

數(shù)據(jù)來源：路透，彭博，大地期貨研究院

加拿大：國際產(chǎn)區(qū)的壓力基本消化完畢

加拿大菜籽周度出口和消費(fèi)數(shù)據(jù)均處于歷史同期高位，港口庫存水平已接近2021-2022年減產(chǎn)時(shí)期的低位。600萬噸左右的出口，以及614萬噸的國內(nèi)壓榨，對(duì)應(yīng)的舊作菜籽的菜籽消費(fèi)已經(jīng)接近1200萬噸，考慮本季加菜籽最終1785萬噸的產(chǎn)量，剩余的菜籽量在700萬噸左右。菜油端，24年9-12月累計(jì)出口123萬噸，比去年同期增了15萬噸，整體菜籽消化進(jìn)度比去年增了280萬噸。

今年加拿大菜籽的銷售壓力是要遠(yuǎn)小于去年的，遠(yuǎn)月加拿大報(bào)暫無報(bào)價(jià)，貿(mào)易商惜售的情況也是合理的，畢竟對(duì)美貿(mào)易戰(zhàn)的后續(xù)可能會(huì)導(dǎo)致新作加菜籽種植面積的下降，因此未來加拿大貿(mào)易商遠(yuǎn)月能給到多大時(shí)間窗口，將是菜系交易時(shí)間拐點(diǎn)把握的核心。

數(shù)據(jù)來源：路透，彭博，大地期貨研究院

歐洲：是焦點(diǎn)有需求，但兌現(xiàn)需要時(shí)間

從澳洲和歐洲菜籽價(jià)格走勢(shì)來看，若剔除2022年俄烏沖突導(dǎo)致的異常波動(dòng)，當(dāng)前兩地菜籽價(jià)格已處于歷史同期高位。美國對(duì)加拿大加征關(guān)稅的政策，雖可能對(duì)歐洲菜油價(jià)格形成一定壓力，但考慮到去年菜籽和葵花籽減產(chǎn)主要集中在歐洲地區(qū)，預(yù)計(jì)歐洲市場對(duì)加拿大低價(jià)菜油仍將保持強(qiáng)勁需求。

數(shù)據(jù)來源：路透，彭博，大地期貨研究院

北美：關(guān)稅問題帶來的貿(mào)易替代問題

美國對(duì)加拿大的加稅預(yù)期，加拿大已經(jīng)部分落地的貿(mào)易反制，引發(fā)了目前菜系行情動(dòng)蕩的局面。美國對(duì)加菜油、菜粕的需求基本是目前決定國際菜系需求，和能否趨勢(shì)性交易去年減產(chǎn)的最核心變量，但偏偏這個(gè)貿(mào)易問題很難探討：

從貿(mào)易需求結(jié)構(gòu)來看：美國對(duì)加拿大菜粕的年需求量穩(wěn)定在350萬噸左右；對(duì)加拿大菜油的年需求量從傳統(tǒng)的170萬噸提升至近350萬噸（主要由于2022年底菜油被納入可再生燃料標(biāo)準(zhǔn)RINS體系）；當(dāng)前美國生柴領(lǐng)域的菜油消費(fèi)量約為200萬噸。

若加稅導(dǎo)致價(jià)格變化引發(fā)需求替代：菜粕替代：美豆粕庫存充足，替代空間較大但彈性較小；菜油替代：美豆油庫存偏低，替代空間有限但彈性較大（受生柴政策不確定性影響）

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數(shù)據(jù)來源：路透，彭博，大地期貨研究院

特朗普總統(tǒng)宣布，將于3月4日正式對(duì)加拿大和墨西哥加征25%關(guān)稅。作為加拿大菜油、菜粕的主要進(jìn)口國，美國此舉可能導(dǎo)致以下傳導(dǎo)效應(yīng)：減少對(duì)加拿大菜油、菜粕的進(jìn)口需求→增加加拿大出口壓力→進(jìn)而使中國、歐洲等其他需求國的菜系價(jià)格承壓。

從貿(mào)易需求結(jié)構(gòu)來看：美國對(duì)加拿大菜粕的年需求量穩(wěn)定在350萬噸左右；對(duì)加拿大菜油的年需求量從傳統(tǒng)的170萬噸提升至近350萬噸（主要由于2022年底菜油被納入可再生燃料標(biāo)準(zhǔn)RINS體系）；當(dāng)前美國生柴領(lǐng)域的菜油消費(fèi)量約為200萬噸。

若加稅導(dǎo)致價(jià)格變化引發(fā)需求替代：菜粕替代：美豆粕庫存充足，替代空間較大但彈性較?。徊擞吞娲好蓝褂蛶齑嫫?，替代空間有限但彈性較大（受生柴政策不確定性影響）

數(shù)據(jù)來源：路透，彭博，大地期貨研究院

再開一章進(jìn)行分析，在18年4月中美貿(mào)易戰(zhàn)首次開始，中國對(duì)美豆進(jìn)行反制時(shí)，美國的豆油出口在5-6月確實(shí)出現(xiàn)明顯的出口增量。說明中國在增加大豆關(guān)稅后，美豆還是會(huì)以豆油、粕的形式進(jìn)行出口，畢竟全球除了中國外沒有如此龐大的大豆壓榨量可以承接美豆的壓力。那么豆油的出口就會(huì)在國際市場上替代其他油脂，比如棕櫚油。

但18年由于棕櫚油價(jià)格過于低廉，因此對(duì)棕櫚油的替代并不明顯，且彼時(shí)巴西豆的產(chǎn)量還沒有起來。但是現(xiàn)在的情況有所不同，美國對(duì)印度的豆油出口在22年的激增、24年底的出口激增都是由于豆棕倒掛導(dǎo)致的。

那么我們可以猜測(cè)一下，在目前國際豆棕倒掛，中國反制美豆導(dǎo)致美豆、油價(jià)格下跌，產(chǎn)量壓榨量需求出口，這在國際市場尤其是印度市場美豆油在后期可能會(huì)大量替代棕櫚油。直至國際豆棕價(jià)差恢復(fù)至平水甚至正常結(jié)構(gòu)也是存在可能性的。

數(shù)據(jù)來源：路透，彭博，大地期貨研究院

04

需求情況

中國：庫存差異分化加劇

數(shù)據(jù)來源：我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)，大地期貨研究院