銅價(jià)在60000元/噸整數(shù)關(guān)口受阻后，經(jīng)歷了為期兩周的跌幅，隨后展開(kāi)凌厲反彈，在近幾個(gè)交易日內(nèi)表現(xiàn)強(qiáng)勁，昨日盤(pán)中一度接近漲停。但在當(dāng)前商品屬性仍未釋放的前提下，外圍環(huán)境仍將主導(dǎo)銅價(jià)走勢(shì)。

歐元區(qū)仍然陰霾籠罩

歐盟峰會(huì)以及G20會(huì)議走出了解決危機(jī)的第一步，但歐債危機(jī)在很大程度上是內(nèi)生的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)危機(jī)，況且EFSF的救援機(jī)制將面對(duì)冗長(zhǎng)的法律程序以及主權(quán)國(guó)家評(píng)價(jià)被下調(diào)的危險(xiǎn)。這種以流動(dòng)性換取時(shí)間的做法并不能在根源上克服問(wèn)題，隨著歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的衰退，類似意大利出現(xiàn)的問(wèn)題仍將間歇性暴露出來(lái)。外圍市場(chǎng)的陰影在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)將給銅價(jià)帶來(lái)壓力。

國(guó)內(nèi)流動(dòng)性放松有待時(shí)日

隨著食品類價(jià)格以及翹尾因素的回落，國(guó)內(nèi)通脹壓力驟減，CPI在四季度末有望到達(dá)5.0%以下；經(jīng)濟(jì)增速在今年年末明年年初大幅放緩，可能低于8.0%。嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)以及通脹回落使得貨幣政策在未來(lái)有望適當(dāng)放松。但直接下調(diào)存準(zhǔn)率和利率的時(shí)機(jī)并不成熟，最有可能仍是財(cái)政政策先行，因此四季度的流動(dòng)性難有明顯改善。

完美的商品屬性尚未釋放

目前銅的基本面極其完美。供給方面，三季度以來(lái)全球銅礦出現(xiàn)無(wú)數(shù)次技術(shù)性停產(chǎn)、罷工，供給情況糟糕。智利方面的數(shù)據(jù)顯示，7、8月份供給相比去年同期大幅下降。從更長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度來(lái)說(shuō)，礦石品味下降、新投產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)程緩慢，足以造成銅精礦供應(yīng)緊張。需求方面，銅的需求在大宗商品中最為強(qiáng)勁，二季度全球需求已超過(guò)500萬(wàn)噸，達(dá)到歷史高位，這在流動(dòng)性放松后將給銅價(jià)提供很大支撐。

當(dāng)前的貨幣政策離轉(zhuǎn)向仍然需要兩個(gè)月左右的時(shí)間，即使保稅區(qū)銅的再庫(kù)存化過(guò)程已經(jīng)重啟，這樣的程度也是有限的。并且，雖然目前銅加工企業(yè)整體開(kāi)工率較高，訂單也十分充足，但由于資金鏈緊張、銅價(jià)在近期的巨幅波動(dòng)以及未來(lái)存在高度不確定性，企業(yè)更多的是采用以銷定產(chǎn)的方式，這間接對(duì)短期需求產(chǎn)生影響。商品屬性的大幅釋放，短期來(lái)看并不會(huì)實(shí)現(xiàn)。

基金持倉(cāng)不足以支撐之前漲幅

基金持倉(cāng)數(shù)據(jù)顯示，銅價(jià)之前的漲幅有點(diǎn)突兀，無(wú)論是總持倉(cāng)還是非商業(yè)凈持倉(cāng)都無(wú)法成為銅價(jià)上漲的動(dòng)力來(lái)源。從持倉(cāng)和銅價(jià)走勢(shì)的歷史關(guān)系來(lái)看，二者的相關(guān)性高達(dá)0.87，二者背離預(yù)示著銅價(jià)難以持續(xù)發(fā)展。在銅價(jià)漲幅最大的單周，非商業(yè)凈持倉(cāng)雖然由負(fù)轉(zhuǎn)正，但整體并沒(méi)有出現(xiàn)完全逆轉(zhuǎn)，仍然保持在相對(duì)較低的水準(zhǔn)，基金總持倉(cāng)甚至小幅下滑。由此推斷，在過(guò)去幾年一直推動(dòng)銅價(jià)的資本因素并沒(méi)有在此輪上漲中發(fā)揮作用，更多的是由于在此前的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)下，銅價(jià)遭到了過(guò)度恐慌的打擊，之后呈現(xiàn)出于估值回歸的強(qiáng)力反彈。因此，在此輪反彈結(jié)束后，新興市場(chǎng)流動(dòng)性放開(kāi)前，銅價(jià)將重新陷入由外圍因素所主導(dǎo)的走勢(shì)中。

綜上所述，筆者認(rèn)為銅價(jià)之前的反彈并不能宣告滬銅的”王者歸來(lái)“，在貨幣政策未明顯轉(zhuǎn)向前，像銅這樣高β的大宗商品仍將在很大程度上受制于外圍環(huán)境，并且伴隨著歐元區(qū)走向的不確定性，銅價(jià)波動(dòng)性也將顯著上升。