1.核心觀點：地產(chǎn)成交改善、財政支出加快穩(wěn)定M1增速

10月M1增速企穩(wěn)改善，一方面源于房地產(chǎn)成交的提振，另一方面受益于財政支出節(jié)奏加快。10月M1同比降幅收窄1.3個百分點至-6.1%，主要源于單位活期存款同比增速（+1.3pct至-9.7%）企穩(wěn)回升。這一方面或與居民信貸活躍度提高有直接關(guān)系。10月以來，房地產(chǎn)新政對二手房的提振較為明顯，并帶動新房成交的改善。另一方面，財政支出提速也成為企業(yè)活期存款的來源。10月財政存款新增5952億，同比少增達(dá)7748億。

10月M2增速連續(xù)兩個月改善，除上述M1因素外，理財資金進(jìn)一步回表以及居民提前還款暫停也是重要原因。10月M2同比改善0.7個百分點至7.5%，已經(jīng)是連續(xù)第二個月上行。從存款變化上直接受益于非銀存款的再度增長，10月非銀金融機構(gòu)存款新增10800億，同比多增5732億。上述變化的驅(qū)動因素或和9月相同，即理財?shù)荣Y金回表并投向股票市場。另外，隨著存量房貸利率調(diào)整，居民提前還款動力趨于下降，有助于M2增速保持穩(wěn)定。根據(jù)央視新聞報道，10月份個人住房貸款規(guī)模企穩(wěn)，明顯好于前9個月月均減少690億元的水平，也好于前兩年同期的水平。

但10月信貸仍然偏弱，主要源于企業(yè)部門信用需求較低，企業(yè)信心恢復(fù)仍需要時間。10月企業(yè)部門貸款新增1300億，同比少增3863億，是10月信貸偏弱的主要因素。9月底以來的增量政策主要激活資本市場和房地產(chǎn)市場，政策效果尚未傳導(dǎo)到實體供需層面。通脹數(shù)據(jù)體現(xiàn)的更明顯，10月核心CPI同比（+0.1pct至0.2%）仍低位徘徊，PPI同比則進(jìn)一步下探。另外，外需不確定性或也令企業(yè)采取相對謹(jǐn)慎的態(tài)度。企業(yè)信心恢復(fù)或仍需要增量政策呵護(hù)，而財政剛剛公布的大規(guī)?；瘋媱澔?qū)l(fā)揮穩(wěn)定企業(yè)預(yù)期的效果。

財政債務(wù)融資錯位，令社融暫時性偏弱。至年底或仍有財政債務(wù)供給，邊際支撐社融增速表現(xiàn)。10月政府債券新增10496億，同比少增5142億，成為10月社融的主要拖累。但11-12月政府債凈融資或相對穩(wěn)定，一方面政府債凈融資規(guī)模仍有1.7萬億的空間（詳見《政府債供給，年內(nèi)還有多少？——宏觀專題報告》（2024.10.28）），另一方面人大常委會新批準(zhǔn)的6萬億化債計劃中有2萬億分配在2024年，或也可以帶來政府債增量。

一攬子增量政策加力，10月金融數(shù)據(jù)有諸多改善信號。隨著化債計劃的落地，私人部門資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)或進(jìn)一步提振金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)。10月M1和M2增速均出現(xiàn)改善，私人部門的活躍程度開始提升，預(yù)期趨于改善。數(shù)據(jù)表現(xiàn)能否延續(xù)或更多依賴于財政政策的落地速度。一方面，隨著人大常委會宣布大規(guī)?；瘋媱?，財政資金的注入將進(jìn)一步修復(fù)居民和企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表。另一方面，財政支出節(jié)奏加快也將提振經(jīng)濟(jì)并改善預(yù)期。貨幣政策方面，考慮財政年底融資規(guī)模較大，央行或選擇50BP降準(zhǔn)對沖，以保證流動性合理充裕。

2. 常規(guī)跟蹤：居民部門信貸改善

10月新增信貸5000億，同比少增2384億，較9月相比，改善主要來源于居民部門，拖累主要源于企業(yè)部門。拆分結(jié)構(gòu)來看，居民部門新增1600億，同比多增1946億，為2月以來首次同比多增。其中居民中長貸新增1100億，同比多增393億，居民短貸新增490億，同比多增1543億。企業(yè)部門新增1300億，同比少增3863億。其中企業(yè)中長貸新增1700億，同比少增2128億，企業(yè)短貸新增-1900億，同比多減130億，票據(jù)融資新增1694億，同比少增1482億。

10月新增社融13958億，同比少增4483億，拖累主要來源于政府債券。政府債券新增10496億，同比少增5142億。人民幣貸款（新增2988億，同比少增1849億）、企業(yè)債券（新增1015億，同比少增163億）和未貼現(xiàn)匯票（新增-1398億，同比少減1138億）的同比變化均較9月出現(xiàn)明顯的改善。信托貸款（新增172億，同比少增221億）和委托貸款（新增-217億，同比少減212億）同比變化相對穩(wěn)定。

10月M2同比反彈0.7個百分點至7.5%，M1同比降幅收窄1.3個百分點至-6.1%。存款結(jié)構(gòu)中，非銀金融機構(gòu)存款新增10800億，同比多增5732億，企業(yè)存款新增-7300億，同比少減1352億，居民存款減少5700億，同比少減669億，財政存款新增5952億，同比少增7748億。

風(fēng)險提示：

經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期，政策超預(yù)期。