3月以來黃金價格持續(xù)下跌，反映出當(dāng)前相對混亂的國際形勢下，金價短期運行的內(nèi)在機(jī)理。

首先，避險屬性短期被削弱。3月伊始，全球黃金實物需求放緩和歐債危機(jī)升溫給市場投機(jī)資金提供了沽空黃金的套利機(jī)會。5月，在美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)強(qiáng)于歐洲地區(qū)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、第三輪量化寬松(QE3)推出預(yù)期降低以及歐洲政局動蕩等因素的推動下，避險資金涌向美元避險，美元持續(xù)走強(qiáng)對國際金價構(gòu)成重壓，黃金表現(xiàn)與風(fēng)險資產(chǎn)同步，美元與黃金的反向關(guān)系十分明顯。

其次，不排除再度調(diào)整的可能。近期國際市場環(huán)境依然混亂，短期內(nèi)美元仍可能維持強(qiáng)勢；而市場一直期望的QE3預(yù)期時隱時現(xiàn)，并未構(gòu)成國際金價的實際支撐，因此不排除金價短期內(nèi)再次調(diào)整的可能。

另外，近期在油價大幅回落和黃金略有反彈的背景下，黃金石油比大幅走高，目前已達(dá)19.0以上。該比價關(guān)系在一定時段內(nèi)具有相對穩(wěn)定的特點，今年以來在15.0至18.0區(qū)間內(nèi)波動，16.5為區(qū)間中樞，因此未來該比值繼續(xù)上升的動能已較之前減弱。因而若油價繼續(xù)回調(diào)，黃金短期內(nèi)再度下跌的概率較大。

盡管如此，黃金依然是我們中長期看好的品種。我們認(rèn)為，預(yù)期中的美元階段性回調(diào)和近期各國央行購金行為是國際金價的重要支撐。美元指數(shù)短期的大漲(5月最高上漲了5.93%)有導(dǎo)致套利盤獲利了結(jié)之嫌。同時，美國5月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)的遠(yuǎn)低于預(yù)期迫使選擇美元的避險資金重新審視黃金的避險功能。極端的流動性事件以及顯著的去杠桿化最初不會促進(jìn)黃金價格上漲，因為投資者需要變賣一切可賣的東西來獲取流動性，這也包括黃金。但如果全球中央銀行資產(chǎn)負(fù)債擴(kuò)大道路走到盡頭，而經(jīng)濟(jì)仍萎靡不振時，避險與保值屬性將穩(wěn)定黃金價格，金價由此將擺脫和較高風(fēng)險資產(chǎn)走勢一致的趨勢。

從國際市場環(huán)境來看，歐債危機(jī)顯現(xiàn)惡化趨勢，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇則出現(xiàn)反復(fù)，而市場一直預(yù)期的QE3在美聯(lián)儲內(nèi)部出現(xiàn)分歧的情況下尚無定論，美元因此依然強(qiáng)勢。但我們認(rèn)為，美國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健復(fù)蘇和就業(yè)增長并不需要過于強(qiáng)勢的美元。短期而言，美聯(lián)儲適時釋放QE3信號打壓美元依然可以期盼，黃金價格有望繼續(xù)回升。

世界黃金協(xié)會最新數(shù)據(jù)顯示，今年前4個月全球共有9個國家的央行繼續(xù)凈增持黃金，全球央行累計增持黃金93.7噸，其中僅3月就高達(dá)80.7噸。而增持行為大多發(fā)生在2月29日國際金價瘋狂跳水之后，表明全球主要央行均在積極尋求較低價位購買黃金的機(jī)會。

另外，我們認(rèn)為支撐金價的兩大因素，即生產(chǎn)成本高企和整體需求不減中長期依然存在。世界第三大黃金生產(chǎn)商安格魯黃金公司透露，目前其黃金生產(chǎn)成本已經(jīng)高達(dá)1200美元/盎司。從歷史情況看，生產(chǎn)成本一直作為金價的重要支撐。在本輪黃金牛市前的2002年至2005年間，金價一直徘徊在生產(chǎn)成本線附近，其后受供需狀況顯著改善和美元階段性回調(diào)等因素推動，金價才持續(xù)攀升。

從全球范圍看，因黃金新礦的折舊費用過高，礦產(chǎn)商們普遍在現(xiàn)有金礦里尋找新資源。但在2005年至2010年間，黃金礦石的平均品位持續(xù)下滑，導(dǎo)致勘探成本高居不下。而能源價格、電價、采礦稅等近年來持續(xù)攀升，因此黃金生產(chǎn)成本仍將保持快速上升趨勢。需求方面，盡管今年一季度全球黃金總需求量環(huán)比有所回落，但依然為歷史高位水平。而在整體需求依然強(qiáng)勁的背景下，一季度全球黃金的供需缺口仍高達(dá)27.3噸，行業(yè)景氣狀況持續(xù)。

長期來看，黃金依然是屈指可數(shù)的具有避險保值屬性的投資品種。A股貴金屬板塊在年初國際金價屢創(chuàng)新高的提振下表現(xiàn)居前，但在金價疲軟后市場分歧加大，板塊表現(xiàn)轉(zhuǎn)弱。目前對貴金屬板塊的投資機(jī)會判斷依然是市場糾結(jié)的問題之一，加上國際金價未來表現(xiàn)受QE3預(yù)期、市場避險情緒和投機(jī)資金行為等諸多因素影響，貴金屬板塊未來表現(xiàn)存在較大不確定性。但在貴金屬板塊和黃金價格表現(xiàn)背離已達(dá)一年半之久的背景下，不排除在流動性寬松預(yù)期和金價階段性走強(qiáng)的推動下走出一波行情。另外，今年山東黃金和中金黃金的競礦事件表明，兩大黃金龍頭在資源領(lǐng)域擴(kuò)張方面表現(xiàn)積極，因此資源注入和金價階段性走強(qiáng)，將是其個股表現(xiàn)的重要題材。