上周行情延續(xù)繼續(xù)震蕩偏多走勢(shì)。周三大行的買盤現(xiàn)身帶動(dòng)了整體市場(chǎng)信心的回暖,后半周國(guó)債中長(zhǎng)端，政金債短端利率下行幅度驚人，市場(chǎng)做多情緒較為高漲。全周國(guó)債曲線大幅下降，中長(zhǎng)端幅度更大，10年國(guó)債利率短短兩三個(gè)交易日從4.65%下行近30bp至4.36%，甚至與6-8年期形成倒掛。

基本面上，11月官方制造業(yè)PMI錄得51.4%，與上月持平，并好于市場(chǎng)預(yù)期。雖然此前匯豐PMI預(yù)覽值暗示經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張動(dòng)能減弱，但官方數(shù)據(jù)似乎顯示經(jīng)濟(jì)的韌性不錯(cuò)。從生產(chǎn)和訂單來看，新訂單小幅下降，新出口訂單小幅上升，整體需求尚可，生產(chǎn)小幅加速，積壓訂單持續(xù)減少。從庫存來看，產(chǎn)成品庫存上升，原材料庫存下降，可能預(yù)示著始于三季度的補(bǔ)庫存結(jié)束，若確認(rèn)補(bǔ)庫存結(jié)束，則后期經(jīng)濟(jì)走弱的可能性大。整體而言，制造業(yè)短期平穩(wěn)運(yùn)行，并無太大憂慮，預(yù)計(jì)11月工業(yè)生產(chǎn)仍能維持較高增速，但中期可能受庫存小周期的影響而走弱。長(zhǎng)期來看，產(chǎn)能過剩的狀況仍有待化解，因此制造業(yè)整體狀況并不樂觀。

目前流動(dòng)性呈逐漸改善狀態(tài)。上周含國(guó)庫金共實(shí)現(xiàn)330億元凈回籠。本周有650億逆回購到期，將累計(jì)實(shí)現(xiàn)自然凈回籠650億元。進(jìn)入12月，將引來年內(nèi)財(cái)政存款集中投放月，因此資金面并不悲觀。更多的擔(dān)憂，可能來自于明年1月份IPO重啟，疊加春節(jié)效應(yīng)，流動(dòng)性壓力不小。但必要時(shí)央行應(yīng)會(huì)啟動(dòng)SLO或者SLF進(jìn)行干預(yù)，不會(huì)放任資金面大幅波動(dòng)。

發(fā)行方面，鑒于市況有所好轉(zhuǎn)，利率債不少發(fā)行計(jì)劃重新提上日程，供給壓力又起。本周利率債將發(fā)行共820億，加上信用債總共有1117.5億。到期債券838.68億，將實(shí)現(xiàn)凈融資278.82億元，供給上略為承壓?？紤]到近期市場(chǎng)配置力量有所復(fù)蘇，年底也應(yīng)該不會(huì)有超級(jí)供給周的出現(xiàn)，所以本周一級(jí)市場(chǎng)情況應(yīng)該不會(huì)重演恐慌景象。

本周市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)回到一級(jí)發(fā)行市場(chǎng)。由于利率債供給壓力又起，利率債能否經(jīng)受得住發(fā)行壓力的考驗(yàn)是近期走勢(shì)的關(guān)鍵。此次反彈不同于7月以來歷次反彈的是，基本面上開始出現(xiàn)支撐信號(hào)，經(jīng)濟(jì)反彈的頂點(diǎn)可能已經(jīng)過去，這讓市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)走弱有不少的期待。資金面在財(cái)政存款投放下，近期趨于改善應(yīng)該是大概率事件。近期債市的反彈可能是由一級(jí)市場(chǎng)配置需求帶動(dòng)市場(chǎng)企穩(wěn)，進(jìn)而二級(jí)市場(chǎng)交易盤介入導(dǎo)致利率出現(xiàn)較為快速的下行。交易盤推動(dòng)的這種快速下行難以持續(xù)，需要提防未來交易盤對(duì)供給壓力和IPO重啟帶來的資金面壓力

預(yù)期而獲利了結(jié)所帶來的波動(dòng)，而配置盤則有望起到穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。比較讓人感到意外的是，上周三大行配置盤提前出來收債，顯示大機(jī)構(gòu)對(duì)當(dāng)前時(shí)點(diǎn)和利率空間的認(rèn)可，跨年后配置力量進(jìn)一步復(fù)蘇的可能性在增大。因而，本周供給上的壓力不會(huì)造成之前那樣的恐慌，利率可能會(huì)略有反彈，但幅度比較有限。