3月份的工業(yè)旺季，煤炭卻以較大幅度的跌勢(shì)來(lái)迎接這個(gè)季節(jié)的到來(lái)。在3月3日動(dòng)力煤期價(jià)跌停之后，3月4日跌幅也逼近2%。

我們認(rèn)為，煤炭行業(yè)最艱難的時(shí)刻尚未到，煤炭?jī)r(jià)格尚不具備企穩(wěn)的條件。宏觀層面，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整意味著不大可能出臺(tái)經(jīng)濟(jì)刺激政策，而人民幣貶值進(jìn)一步強(qiáng)化了資金外流的風(fēng)險(xiǎn)；微觀層面，環(huán)境治理壓力倒逼鋼鐵和發(fā)電行業(yè)調(diào)整，需求旺季不旺已成定局，而龐大的債務(wù)壓力、過(guò)剩的產(chǎn)能和高企的庫(kù)存三座大山，導(dǎo)致煤炭?jī)r(jià)格短期難翻身。因此，煤炭后市再創(chuàng)新低的可能性依舊很大。

宏觀環(huán)境趨弱

從近期數(shù)據(jù)來(lái)看，中美兩大經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)放緩勢(shì)頭還在持續(xù)。而對(duì)于煤炭而言，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況決定了全球煤炭需求。2月份制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）降至50.2，僅略微高于50的枯榮線，創(chuàng)8個(gè)月新低，這進(jìn)一步顯示出一季度經(jīng)濟(jì)放緩的趨勢(shì)。而2月份匯豐公布中國(guó)制造業(yè)PMI終值為48.5，較初值48.3略微攀升，但仍不及1月份終值49.5。其中，就業(yè)指數(shù)終值跌幅創(chuàng)五年以來(lái)最大，產(chǎn)出指數(shù)和新訂單指數(shù)自2013年7月以來(lái)首次出現(xiàn)下滑。

人民幣貶值增添了市場(chǎng)擔(dān)憂情緒，流動(dòng)性收縮和資金外流，可能導(dǎo)致大量在進(jìn)口商品的套利資金平倉(cāng)，投資需求回落的壓力和下游削減補(bǔ)庫(kù)的壓力一起顯現(xiàn)。2月28日，人民幣兌美元即期匯率更是創(chuàng)下匯改以來(lái)的最大單日跌幅，一度逼近跌停。而3月3日和3月4日，人民幣對(duì)美元即期匯率繼續(xù)貶值。

從匯率的影響因素來(lái)看，包括國(guó)際收支差額、利率水平、相對(duì)通貨膨脹率和國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況，盡管1月份貿(mào)易順差超預(yù)期增長(zhǎng)，但主要是內(nèi)外資金套利驅(qū)動(dòng)的，而利率水平特別是實(shí)際利率會(huì)因經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩和通脹溫和而轉(zhuǎn)弱，因此人民幣貶值在很大程度上會(huì)強(qiáng)化中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)放緩的預(yù)期。

微觀層面壓力沉重

從需求層面來(lái)看，一方面，環(huán)境治理壓力正加大焦煤的需求收縮壓力。煤炭?jī)纱笙M(fèi)領(lǐng)域，一是工業(yè)冶煉用，表現(xiàn)在焦煤層面。而在環(huán)境治理政策力度加大的情況下，焦煤的需求在2014年大幅下降的趨勢(shì)已經(jīng)很明朗。近期，河北省政府第17次常務(wù)會(huì)議討論通過(guò)了《化解產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩矛盾實(shí)施方案》，確定河北省化解鋼鐵產(chǎn)能目標(biāo)，利用8年左右時(shí)間，將鋼鐵產(chǎn)能控制在2億噸左右，到2017年壓減6000萬(wàn)噸鋼鐵、6000萬(wàn)噸水泥、4000萬(wàn)噸煤和3000萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)重量箱玻璃。而鋼鐵、水泥等都行業(yè)都是煤炭的消耗大戶，因此煤炭需求今年的消費(fèi)旺季不旺已是大概率事件。

鋼鐵行業(yè)調(diào)整已經(jīng)開始，后市將蔓延至煤炭行業(yè)。根據(jù)中鋼協(xié)最新數(shù)據(jù)，2月中旬，全國(guó)預(yù)估粗鋼日均產(chǎn)量為196.64萬(wàn)噸，環(huán)比上旬下降4.8%，創(chuàng)近8個(gè)月以來(lái)的最大旬降幅。此外，鋼鐵行業(yè)去庫(kù)存壓力會(huì)導(dǎo)致鋼廠減少焦煤和焦炭的采購(gòu)。

另一方面，動(dòng)力煤消費(fèi)在3至5月份是消費(fèi)淡季，隨著寒冷天氣結(jié)束，北方取暖用煤需求會(huì)明顯下降，而上半年南方為雨季，水力發(fā)電量會(huì)大增，在工業(yè)整體增速放緩的情況下，火力發(fā)電用煤需求會(huì)減少。目前市場(chǎng)傳出消息，神華集團(tuán)將港口動(dòng)力煤主流品種銷售價(jià)格自3月1日起普降20元/噸，在電廠和部分港口煤炭庫(kù)存量有所下降、大秦線鐵路運(yùn)價(jià)上調(diào)等背景下，神華下調(diào)煤價(jià)反映出煤炭企業(yè)對(duì)未來(lái)不樂(lè)觀。

最重要的是，煤炭行業(yè)背負(fù)著龐大的債務(wù)壓力、過(guò)剩的產(chǎn)能和高企的庫(kù)存三座大山。其中產(chǎn)能過(guò)剩和高企的庫(kù)存是原來(lái)就存在的，但是債務(wù)問(wèn)題卻是新的問(wèn)題。就在近一段時(shí)間鋼貿(mào)商集體深陷債務(wù)糾紛的漩渦中難以自拔之際，煤炭行業(yè)也即將迎來(lái)資金鏈大考。高負(fù)債率很可能將導(dǎo)致煤炭行業(yè)在即將到來(lái)的夏季集中爆發(fā)信用事件。2013年前11個(gè)月規(guī)模以上煤炭企業(yè)負(fù)債率63.05%，同比上升2.9%。目前涉煤信托違約的風(fēng)險(xiǎn)事件已經(jīng)出現(xiàn)，做煤炭的基本都缺錢，除了傳統(tǒng)的“拆東墻補(bǔ)西墻”的方法以外，有些煤礦都開始用貸款來(lái)發(fā)工資，資金方面都捉襟見肘。