但時至今日，在新舊兩個年度順價拋儲都已希望渺茫。南美豆3800元的進口到港成本，令油廠更青睞高出油率的進口豆。美國天氣持續(xù)良好，令09/10年大豆產(chǎn)量大幅增加1600萬噸的預測幾無懸念。因此到9月份以后，新豆的上市壓力凸顯，目前9月以后合約價格均逼近3500元/噸，拋儲更不可能順利進行。兩害相權取其輕，因此國儲選擇在9月之前這1個多月的時間內(nèi)拋儲是無奈之舉。目前確定3750的拍賣價格，雖然高于當時收購價，但算上儲藏和利息成本，國儲依然沒有實現(xiàn)真正順價。即使這樣的價格，依然出現(xiàn)了流拍局面，其原因在于壓榨虧錢。目前國產(chǎn)豆現(xiàn)貨價3520，按當前豆油和豆粕價格計算，每噸利潤為40元左右，如果3750的大豆成本，每噸立即虧損190元/噸，即使油廠停工導致的固定成本虧損也遠小于這個虧損額度，油廠當然不會去買臨儲豆。況且進口大豆的壓榨利潤依然保持在100左右，港口附近的油廠更不會去理睬大豆拍賣。那么未來有可能利潤上升到可以拋儲的水平么？可能性很小。南美為了將剩余大豆順利出口，當然不會允許國內(nèi)拍賣成功，因此會壓低進口豆價格，使其壓榨利潤在本年度剩下的時間內(nèi)將會持續(xù)好于國產(chǎn)豆。國產(chǎn)豆很難找到合適的時機。

如果國儲不改變策略，那么在新年度前拋售毫無希望。那么解決這批大豆的出路在哪兒？我們認為出路有二：第一，名義拋儲價格不變，但直接補貼油廠200元/噸左右，拉平拋儲價和目前國產(chǎn)現(xiàn)貨價，事實上就是認虧。第二，交給油廠壓榨，給油廠壓榨費。豆粕立即賣出，而豆油由于可以儲存，可以到將來待價而沽。這兩條路均是無奈之策，第一條路保守認虧，具體虧損幅度可測；第二條路有些投機意味，風險較大，但如果本著增加豆油儲備的糧油安全策略考慮，則是一條可以在未來幾年持續(xù)實施的路徑，這樣的做法可以保護壓榨國產(chǎn)豆的油廠，增加國產(chǎn)豆壓榨量，把部分進口豆的壓榨過程擋在國門之外，阻止ABCD進一步吞并國內(nèi)油廠的步伐。但實際情況是，目前國內(nèi)油罐幾乎都裝滿了豆油，這條路在今年暫時難以實施。因此，在今明兩年國際大豆供需背景下，國內(nèi)臨儲拋售虧損實在是必然結果。實際的方法，我們還要看管理層的最終決定。
 
　　四、重壓之下 豆粕豆油將明顯分化
 
　　豆粕短期內(nèi)將因拋儲追隨大豆承壓，但我們預計下半年豆粕走勢將明顯強于其他豆類商品；豆油中期依然將受制于庫存壓力而繼續(xù)處于弱勢盤整格局。
 
　　由于市場大多對后市看淡，因此后期集中流入市場的國儲豆不會被儲存或囤積，盡快壓榨完之后降價銷售是唯一途徑。但豆粕不能長期存放，導致短期內(nèi)豆粕供應壓力將凸顯，可能造成價格階段性的下探，形成短期沖擊。但筆者在中期相對看好豆粕的原因在于下半年的飼料需求。政府在6月收儲凍豬肉的措施立竿見影，毛豬價格現(xiàn)已經(jīng)穩(wěn)定在10元/公斤以上，豬糧比穩(wěn)定在6以上，養(yǎng)殖戶平均盈利在100元/頭左右，且對后市的預期良好。今年淡季豬糧比的齊穩(wěn)反彈將令下半年生豬存欄量穩(wěn)步攀升的希望增加，盡管6月份存欄數(shù)降至4.47億頭，較今年高點4.56億頭下降1.9%，但有限的存欄量在中國宏觀經(jīng)濟明顯恢復的背景下將提振未來生豬價格，從而增加后期養(yǎng)殖戶的補欄量，再加上季節(jié)性因素，筆者預計在3季度末全國生豬存欄將出現(xiàn)明顯回升，有利于飼料消費的增加。另外，從目前存欄結構中也可看出端倪，能繁母豬占存欄量的比例依然高于10%，使后期存欄迅速恢復埋下伏筆。
 
　　我們從現(xiàn)貨商處了解到，目前油廠的豆粕庫存量壓力并不大，這主要受益于近兩個月50-60萬噸的豆粕出口量，目前國內(nèi)豆粕價格依然可以較為順利地出口。筆者認為，下半年豆粕的價格支撐因素將從上半年的大豆成本和出口增加轉(zhuǎn)向為國內(nèi)養(yǎng)殖業(yè)需求的增加。因此，3季度以后的豆粕價格將較為堅挺。
 
　　與豆粕相反，豆油依然無法找到新的需求增長點。自歐盟在3月底向美國生物柴油征收20%以上的臨時懲罰性關稅后，豆油消費受到前所未有的巨大打擊。生物柴油的產(chǎn)量同比減少40%左右，30多萬噸的美國豆油需求將消失。如果歐盟決定在實行4個月后開始長期對美國生物柴油征收高額稅收，那么下年度的豆油庫存依然會增加這30多萬噸庫存，再加上下年度的大豆產(chǎn)量增幅，那么最終庫存將會大大超過150萬噸水平，預計在180-200萬噸左右。而根據(jù)美國國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示，今年5月份美國豆油庫存已經(jīng)達到145萬噸，并在不斷增長中。盡管下半年美國將啟動一系列刺激豆油出口的手段，但全球的豆油消費沒有新亮點，下年度高庫存的陰影仍將存在。
 
　　國內(nèi)豆油庫存也不容忽視，由于上半年油脂油料的巨量進口，大部分油廠的豆油已經(jīng)漲庫，而海外的豆油庫存隨時可以進口壓制國內(nèi)價格。從相關油脂的基本面情況看，棕櫚油近期雖有部分土地換種，但這部分產(chǎn)量的減少依然不能抵消出口增長的緩慢，年末170-180萬噸的庫存幾成定局，筆者認為其價格將在2000-2200之間盤整。因此9月前由于棕櫚油的拖累，油脂價格難以形成上漲趨勢，而9月后豆油將受制于自身的供應增量而繼續(xù)走弱。
 
　　由油與粕的供需面強弱對比變化，我們認為在下半年可捕捉買粕拋油的波段性機會，油粕比走勢將先揚后抑。待拋儲影響逐漸消化后，鑒于中期看好豆粕基本面情況，因此待比價上升至2.5-2.6區(qū)間后做空油粕比價的安全邊際較高。
 
　　五、總結：大豆趨勢性削弱 粕強油弱成基調(diào)

綜合上文分析，我們認為下年度美豆價格面臨兩個重大因素的影響：貨幣因素的提振以及供大于求的壓力，這將在下半年甚至明年上半年內(nèi)把大豆限制在一個相對窄幅的波動區(qū)間內(nèi)，這一波動區(qū)間在870-1070美分之間，趨勢性減弱。而海運費也將夾在經(jīng)濟復蘇和船只供應大增的雙重因素之間震蕩，因此未來進口豆成本也難有較大起色。國儲豆的最終命運只有虧損拋儲，但我們指出的第二條路徑，即國家的儲備交給油廠壓榨后拋粕存油是未來保護國內(nèi)油脂工業(yè)的較好方式。由于養(yǎng)殖業(yè)需求的明顯復蘇，生物柴油需求卻日漸衰微，下半年粕強油弱將成為一大特點，這一特點將令買粕賣油的套利出現(xiàn)波段性機會，值得套利投資者關注。