大秦鐵路(601006)

鐵路貨運(yùn)價(jià)格首次下調(diào)。 自 2016 年 2 月 4 日起，中國鐵路總公司下調(diào)煤炭運(yùn)價(jià)，每噸公里降低 1 分錢。近十年來，鐵路貨運(yùn)價(jià)格基本每年調(diào)整一次，經(jīng)過 12 次運(yùn)價(jià)上調(diào)之后，這是第一次下調(diào)，幅度為 10%，考慮到實(shí)行特殊運(yùn)價(jià)的國鐵線路及國鐵控股合資鐵路可以根據(jù)市場供求狀況自主確定具體運(yùn)價(jià)水平，按照煤炭貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量 1 萬億噸公里計(jì)算， 全行業(yè)大約降低收入 100 億元。

煤炭市場弱市催生鐵路運(yùn)價(jià)下調(diào)。 鐵路運(yùn)價(jià)下調(diào)主要受兩個(gè)因素影響：第一，經(jīng)濟(jì)增速放緩，能源結(jié)構(gòu)調(diào)整導(dǎo)致煤炭需求下降；第二，煤炭市場弱勢，鐵路運(yùn)價(jià)連年上漲，公路運(yùn)價(jià)因油價(jià)大幅下降而顯優(yōu)勢，煤炭企業(yè)為控制成本增加公路運(yùn)力。預(yù)計(jì)在現(xiàn)有背景下，煤炭等“黑貨”的貨運(yùn)量將繼續(xù)下降，鐵路貨運(yùn)量下降的狀態(tài)短期內(nèi)難以改變，但是速度將有所放緩。

公司盈利明顯下降。 我們對大秦鐵路此次調(diào)價(jià)的盈利彈性進(jìn)行了初步測算，倘若煤炭運(yùn)費(fèi)下降 10%，預(yù)計(jì)盈利下降 11%。 鐵總曾以呼局、京局和濟(jì)局為試點(diǎn)，下調(diào)鐵路運(yùn)費(fèi)， 在一定程度上分流了大秦鐵路的貨運(yùn)量，此次調(diào)價(jià)使得大秦線和上述試點(diǎn)地區(qū)運(yùn)價(jià)水平保持一致，預(yù)計(jì)未來將會帶來一部分貨源的回流。

煤炭運(yùn)輸格局在逐步調(diào)整。 北煤南運(yùn)的運(yùn)輸瓶頸逐漸打開，鐵路線對貨源的競爭將更加激烈，大秦鐵路、蒙冀鐵路、神黃鐵路將有側(cè)重的發(fā)揮煤炭運(yùn)輸大通道的作用。公司有可能采用兩種方式維持運(yùn)量：第一，適度采用調(diào)價(jià)政策維持相對穩(wěn)定的發(fā)運(yùn)量；第二，通過大客戶合作等方式確保山西地區(qū)煤炭干線運(yùn)力進(jìn)一步向大秦線集中。在分流和回流的共同作用下，預(yù)計(jì)大秦線 2016 年實(shí)現(xiàn)運(yùn)量 3.85 億噸。

長期投資價(jià)值不變。 預(yù)計(jì)公司 2015、 2016、 2017 年實(shí)現(xiàn)每股收益 0.96元、 0.80 元、 0.81 元， PE 分別為 7x、 8.5x、 8.3x，考慮大秦線的戰(zhàn)略地位和公司的高股息率，給予“增持”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：煤炭需求低于預(yù)期，其他線路分流貨量超出預(yù)期。