內(nèi)銷靚麗，帶動(dòng)收入穩(wěn)健增長。受益于內(nèi)銷良好表現(xiàn)（上半年內(nèi)銷收入增速16%，預(yù)計(jì)全年內(nèi)銷收入增長15-20%），公司在出口較為低迷的情況下，依然實(shí)現(xiàn)了規(guī)模的穩(wěn)健增長。公司16Q4 表現(xiàn)大幅領(lǐng)先于前三季度，我們分析主要由于年末海內(nèi)外節(jié)日消費(fèi)的拉動(dòng)，尤其今年春節(jié)提前，預(yù)計(jì)顯著帶動(dòng)了12月的銷售。公司后續(xù)在份額提升及新品拓展方面具備核心競爭力，持續(xù)成長動(dòng)力充足。基于完善渠道布局與品牌認(rèn)同，公司具備塑造三四級(jí)市場競爭格局的能力。整體來看內(nèi)銷市場份額仍處上升通道（目前線上渠道內(nèi)銷占比約30%，三四級(jí)市場占線下收入約40%）。公司新品拓展推進(jìn)順利，16 年廚衛(wèi)家電及保溫杯等增速較快，蘇泊爾的品牌定位、渠道營銷優(yōu)勢，疊加大股東技術(shù)及產(chǎn)品支持，對(duì)標(biāo)SEB 業(yè)務(wù)，公司多元化布局值得期待。

出口有望重回增長軌道。SEB 受渠道庫存影響，16H1 在北美銷售表現(xiàn)不佳，公司年初與SEB 制定了33.4 億的交易額目標(biāo)，預(yù)計(jì)未完成。全年出口有所下滑。16Q3 開始SEB 去化逐步結(jié)束，Q4 公司出口較前三季度應(yīng)有一定改善。

SEB 渠道梳理完成后，后續(xù)訂單轉(zhuǎn)移具有一定保障。此外，SEB 去年底完成了對(duì)德國一線廚電WMF 的收購（銷售全品類廚房產(chǎn)品，主營高端炊具、咖啡機(jī)，15 年規(guī)模約11 億歐元），蘇泊爾不僅有望承接部分WMF 訂單，整體出口表現(xiàn)亦或重回穩(wěn)定增長軌道。

地產(chǎn)景氣下行與消費(fèi)升級(jí)背景下的抉擇。小家電的消費(fèi)特性決定其受地產(chǎn)波動(dòng)影響較小；在當(dāng)前地產(chǎn)偏悲觀的預(yù)期下，具備相對(duì)配置優(yōu)勢。公司16 年毛利率同比提升1.56pct 至30.53%。長期來看，良好的品牌認(rèn)同與創(chuàng)新能力使其可實(shí)質(zhì)上享受消費(fèi)升級(jí)的紅利，利潤率仍有提升空間。預(yù)計(jì)未來三年業(yè)績可維持15-20%增長。此外，公司計(jì)劃明年推出新一期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，業(yè)績釋放更具動(dòng)力，預(yù)計(jì)17、18 年EPS2.02，2.37 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)17x，14xPE。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新品推廣低于預(yù)期、行業(yè)競爭加劇。