七禾網(wǎng)5、2018年上半年，言起管理的基金產(chǎn)品跑贏大盤，應(yīng)且獲得較好的正收益，秘訣是什么？

言程序：這個(gè)秘訣就在于資產(chǎn)配置，我們沒有把所有雞蛋放在同一個(gè)籃子里面。資產(chǎn)配置的重要性在今年體現(xiàn)的較為明顯。舉個(gè)例子，如果你想在2016年、2017年、2018年三個(gè)年度都有盈利，你的策略就要不一樣。沒有一個(gè)策略能夠獨(dú)自走過這三年，因?yàn)檫@三年剛好經(jīng)歷了上漲、盤整和下跌三個(gè)階段。2016年，盈利來自于商品CTA，而2017年和2018年，商品CTA還沒有出現(xiàn)很大的盈利。我還是要強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，在境內(nèi)做投資，要注重資產(chǎn)配置。

言起把資產(chǎn)配置歸為三類：第一個(gè)是商品CTA，第二個(gè)是股指CTA，第三個(gè)是股票的擇時(shí)對(duì)沖。我們?cè)谶@三個(gè)策略里面都含有多空。就連股票的價(jià)值投資，所有通過量化選出的股票，在2018年的行情當(dāng)中，我們也有避險(xiǎn)措施。股票裸露多頭部分在空頭行情的市場(chǎng)當(dāng)中要盡量少虧，爭(zhēng)取在大的趨勢(shì)空頭環(huán)境下還有盈利。商品CTA跟股市是無關(guān)的，但如果商品CTA的市場(chǎng)好，股市的盈利機(jī)會(huì)就會(huì)相對(duì)少，比如2016年。2016年商品的波動(dòng)很大，我們?cè)谏唐分械挠阋宰屛覀兊漠a(chǎn)品有一個(gè)良好的業(yè)績(jī)。另外，股指CTA和股票擇時(shí)對(duì)沖這兩個(gè)策略，我們就做風(fēng)險(xiǎn)控制。2017年，我們通過股票的擇時(shí)對(duì)沖跟股指CTA交易行為，賺取了那波藍(lán)籌上漲行情中的收益。2018年，我們又通過股指和商品CTA交易，賺取了市場(chǎng)波動(dòng)中的盈利。

我們可以看到，這個(gè)市場(chǎng)告訴了投資者，不能只做股票，不能只做CTA，不能只做單一策略，因?yàn)檫@樣是無法長(zhǎng)久的。你必須要往多策略的方向去做交易，而且一定要是有資產(chǎn)配置的多策略。在A股市場(chǎng)中，多策略的行為并不會(huì)讓你的收益率有很好的發(fā)展，但它可以平滑你的收益曲線。因?yàn)槟悴恢朗裁磿r(shí)候，什么樣的板塊，什么樣的市場(chǎng)會(huì)有波動(dòng)性。做多策略配置，肯定會(huì)比做單一策略來得好。今年就是一個(gè)很好的例子。如果你沒有參與到股指和商品的CTA，全部來做股票，業(yè)績(jī)就會(huì)出現(xiàn)很大的分化差異。但我們看一件事不能只看今年，我們要看連續(xù)三年、連續(xù)五年的交易行為，如果想要每年都有盈利，就必須要有多空的交易策略。在現(xiàn)在的行情當(dāng)中，上漲你要靠?jī)r(jià)值投資，阿爾法；下跌，你要靠的是貝塔。阿爾法和貝塔的結(jié)合運(yùn)用，才能使得你在今年上半年有跑贏大盤的機(jī)會(huì)。

七禾網(wǎng)6、言起的產(chǎn)品凈值在行情的下跌中也能創(chuàng)新高，這是怎么做到的？

言程序：理論上來說，言起在大漲大跌中，都有能力賺錢。在下跌中創(chuàng)新高是因?yàn)檫@個(gè)下跌的背后是趨勢(shì)。第一，這個(gè)下跌是指股市的下跌，但這不代表商品沒有波動(dòng)。如果你看到商品CTA的部分，其實(shí)就意味著在2018年有相對(duì)盈利的能力。第二，如果你參與股票市場(chǎng)，一定要懂得用期貨來做避險(xiǎn)。這樣的一個(gè)避險(xiǎn)動(dòng)作可以讓你與純做股票的業(yè)績(jī)出現(xiàn)很大的差異。我做的避險(xiǎn)，主要就是在股票下跌的過程中少虧，同時(shí)讓CTA盈利。如果你能讓一個(gè)資產(chǎn)在大跌的時(shí)候也不虧錢，你就很難讓其它策略幫你賺錢。你要做的事情是在不對(duì)的行情下少虧錢，在對(duì)的行情下賺到大錢。我們真正在意的不是大漲和大跌，因?yàn)榱炕灰?，做得是所謂的順勢(shì)交易。在順勢(shì)交易的過程中，大漲是順勢(shì)，大跌也是順勢(shì)。這樣的交易行為在演算法里面不帶感情，只看數(shù)據(jù)。我們之所以比別人更有優(yōu)勢(shì)，主要就在于我們?cè)诒P整行情中是可以做到少虧錢甚至小賺錢的。今天大跌，理論上只要你做順勢(shì)交易，一定能有盈利的機(jī)會(huì)。但絕大部分投資者不參與股指的順勢(shì)，也不參與國(guó)債期貨的順勢(shì)。這樣一來，如果你的業(yè)績(jī)完全跟股票掛鉤，就會(huì)逐漸與別人拉開差距。

七禾網(wǎng)7、言起的產(chǎn)品，在凈值創(chuàng)新高的過程中，回撤控制也非常好。這又是如何做到的？

言程序：言起在任何時(shí)刻的交易點(diǎn)上，都是以風(fēng)險(xiǎn)控制為主軸的。也就是說，所有的交易行為都必須做風(fēng)控。良好的凈值并不是來自于重倉，而是來自于大量的交易行為。絕大部分的交易策略做的都是投資組合。我們從2013年有基金產(chǎn)品以來，就是表現(xiàn)出量化在風(fēng)險(xiǎn)控制上面的優(yōu)勢(shì)。而這個(gè)優(yōu)勢(shì)告訴我們，即使你認(rèn)為股票會(huì)大漲，也不會(huì)純做股票；即使你認(rèn)為股指會(huì)表現(xiàn)非常好，也不會(huì)純做股指；即使你認(rèn)為商品CTA一定有行情，也不會(huì)純做CTA。我們先做一個(gè)大類資產(chǎn)的配置，而這個(gè)分配就會(huì)分散我們的回撤。我們把風(fēng)險(xiǎn)看得非常重要。我們認(rèn)為，所有交易行為都有回撤，都有風(fēng)險(xiǎn)。我們的每一次交易行為，都是在風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬比當(dāng)中形成的。

從具體的行為來說，在2017年全球藍(lán)籌上漲過程當(dāng)中，我們都是在風(fēng)險(xiǎn)控制體系下去限制我們股票裸露敞口的倉位。我們都在擔(dān)心，隨時(shí)隨地都可能出現(xiàn)像2018年這種下跌的行情，所以我們每個(gè)交易行為都是控制回撤。只有從小到大都做好風(fēng)險(xiǎn)控制，才會(huì)在這樣的劣勢(shì)中，能把回撤控制得這么好。我們的資金曲線創(chuàng)新高是因?yàn)橥顿Y組合理念的正確，加上我們每一個(gè)時(shí)間點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)控制都是具有一致性的。

七禾網(wǎng)8、貴公司非常重視風(fēng)險(xiǎn)控制，您本人近期也擔(dān)任了復(fù)旦求是首席風(fēng)控官課程的授課導(dǎo)師。請(qǐng)問，風(fēng)控崗位在言起投資有著怎樣的角色、地位和作用？

言程序：風(fēng)控崗位在言起的交易端是最大的一層，所有的交易行為必須要過風(fēng)控，風(fēng)控制定的條件會(huì)一一給到交易部門。所以可以看到風(fēng)控是獨(dú)立于整個(gè)交易系統(tǒng)之外的，這個(gè)非常重要。一些私募大佬也好，普通投資者也好，可能會(huì)讓自己參與到風(fēng)控，那就有可能將人性摻雜進(jìn)其中，出現(xiàn)不理性、貪婪、錯(cuò)誤的決定。舉例來說，如果你開一個(gè)很好的餐廳，風(fēng)控就是前臺(tái)。前臺(tái)說顧客反映這個(gè)菜偏咸，那就是咸。廚師就算是最好的廚師，他做出來的菜也必須要符合客人的口味。所以放到交易中來說，這個(gè)核心的廚師哪怕是創(chuàng)始人、合伙人、大佬、法人、董事長(zhǎng)，他也必須要按照規(guī)定來，根據(jù)風(fēng)控的行為做交易，沒有人有任何特例。在一些私募機(jī)構(gòu)可能風(fēng)控的地位相對(duì)較低，但是言起的風(fēng)控在內(nèi)部是至高無上、無可取代的位置，而且任何人都必須執(zhí)行風(fēng)控的行為。

七禾網(wǎng)9、有人說，對(duì)一個(gè)私募機(jī)構(gòu)而言，投資總監(jiān)應(yīng)是首要的風(fēng)控責(zé)任人（因?yàn)樵谥贫ú呗詴r(shí)，應(yīng)充分考慮風(fēng)控因素）。您是否認(rèn)同？

言程序：既認(rèn)同也不認(rèn)同。如果投資總監(jiān)這個(gè)崗位的人本身就有風(fēng)控的能力，我覺得是非常好的。但是我還是認(rèn)為投資總監(jiān)和風(fēng)控要分開，就是交易和執(zhí)行交易要分開，這樣的配置會(huì)更好。交易行為必須要符合風(fēng)控要求。

七禾網(wǎng)10、貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)中國(guó)股市、美國(guó)股市、世界股市會(huì)造成怎樣的影響？這些影響會(huì)持續(xù)，還是已經(jīng)差不多了？

言程序：我認(rèn)為貿(mào)易戰(zhàn)一開始是事件性影響。比如今天美國(guó)和韓國(guó)對(duì)立了，外債方面出現(xiàn)了某些全球市場(chǎng)范圍內(nèi)不利的因素，股市也會(huì)收到波及，就是事件性影響。在現(xiàn)階段感覺A股的反應(yīng)特別明顯，但是這種明顯絕大部分原因其實(shí)不是貿(mào)易戰(zhàn)。貿(mào)易戰(zhàn)只是個(gè)導(dǎo)火索，背后更大的是A股本身在做去杠桿化，同時(shí)A股相對(duì)的避險(xiǎn)機(jī)制不夠多。那么在這樣的情況下，在美股上漲下跌的過程中，A股漲的沒美股多，跌的卻比美股多。貿(mào)易戰(zhàn)這些影響我們認(rèn)為不是A股下跌的主因，到了這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，我們認(rèn)為跌也跌的差不多了。所以我們不去猜測(cè)貿(mào)易戰(zhàn)會(huì)持續(xù)對(duì)A股產(chǎn)生什么大的影響。

七禾網(wǎng)11、中國(guó)股市通過港股通、納入MSCI指數(shù)等方式逐步推進(jìn)對(duì)外開放進(jìn)程。A股的對(duì)外開放，對(duì)市場(chǎng)估值、投資風(fēng)格、參與群體等，有何影響？

言程序：我們?cè)诩{入MSCI之前就已經(jīng)看好A股了，在中國(guó)在開放的過程中，A股整體市盈率偏低，加入MSCI后的發(fā)展性對(duì)中國(guó)是一個(gè)很大的利多。至于這個(gè)利多怎么才能真正反應(yīng)出來，我們不去猜測(cè)。但是回到剛才說的，我們認(rèn)為A股已經(jīng)到了一個(gè)底部，這個(gè)底部從理論來說，越低應(yīng)該越買，就越劃算。價(jià)值投資的邏輯就是“人棄我取，人取我與”，要買跌無可跌的資產(chǎn)。在現(xiàn)階段加入MSCI，我認(rèn)為是一個(gè)非常有優(yōu)勢(shì)的情況。從資產(chǎn)估值風(fēng)格來看，其實(shí)我們可以看到現(xiàn)在很多外資的私募都紛紛來到國(guó)內(nèi)，參與A股的投資。也就是說在對(duì)外開放的過程中，外資機(jī)構(gòu)會(huì)慢慢參與進(jìn)來，他們的交易風(fēng)格會(huì)更加嚴(yán)謹(jǐn)，一定需要在參與的市場(chǎng)中有對(duì)沖機(jī)制。市場(chǎng)的波動(dòng)在短時(shí)間內(nèi)會(huì)越來越大，但是長(zhǎng)期來看，都是對(duì)A股利多的好事情。

七禾網(wǎng)12、美元升值這樣一個(gè)背景，對(duì)言起的外盤基金產(chǎn)品有何影響？外盤投資的機(jī)會(huì)是增多了，還是減少了？

言程序：對(duì)外盤產(chǎn)品，跟國(guó)內(nèi)的資金通過合法途徑參與外盤投資一樣，是有利的。最后由美元換到本國(guó)貨幣或者其他國(guó)家的貨幣，對(duì)產(chǎn)品都是有額外加分的作用。但這僅僅是個(gè)加分項(xiàng)，不是主力項(xiàng)。

不管今天美元升值還是貶值，外盤的投資的機(jī)會(huì)肯定是增加的。因?yàn)榭梢钥吹紸股市場(chǎng)的跌幅是明顯高過外盤的，在外盤的投資相對(duì)的跌幅小相當(dāng)于漲，這么比較下來就可以發(fā)現(xiàn)，投資不能完全配置在同一市場(chǎng)，一定要多市場(chǎng)配置。現(xiàn)階段A股價(jià)值被低估，適合價(jià)值投資，但是未來可能會(huì)出現(xiàn)更多被低估的新興市場(chǎng)，比如越南、印尼等等。這些都是我們?cè)谕獗P投資中需要多考慮的地方。

七禾網(wǎng)13、國(guó)內(nèi)原油期貨上市以來，成交相對(duì)活躍，行情波動(dòng)也算比加大。貴公司有沒有參與國(guó)內(nèi)原油期貨的交易？它和外盤原油的聯(lián)動(dòng)性如何？有沒有內(nèi)外盤套利的機(jī)會(huì)？

言程序：國(guó)內(nèi)原油上市后，我們就把交易行為都納入到量化系統(tǒng)里，現(xiàn)在我們有參與原油的交易行為。原油在上市之后有一段明顯的上漲行情，我們都有抓住。由于標(biāo)的是一致的，所以國(guó)內(nèi)原油和國(guó)外原油的聯(lián)動(dòng)性很高。過去定價(jià)的行為在海外，但是中國(guó)才是原油的最大消費(fèi)國(guó)，所以除了市場(chǎng)對(duì)外開放，中國(guó)也是一直想爭(zhēng)取定價(jià)權(quán)。未來不排除中國(guó)對(duì)原油價(jià)格的掌控權(quán)能夠凌駕于其他原本掌控價(jià)格的國(guó)家。

目前我們還沒有參與內(nèi)外盤套利，因?yàn)閿?shù)據(jù)還在累積階段，我們還需要繼續(xù)研究。

七禾網(wǎng)14、原油近期上漲了一大波，原油的上漲對(duì)總體商品的格局有何影響？

言程序：2018年美聯(lián)儲(chǔ)加息的話，全球市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)動(dòng)蕩，一旦動(dòng)蕩，資金在推動(dòng)股市上漲的過程中會(huì)受到阻礙。逢7、8的年份很特殊，像2007年創(chuàng)新高，2008年出現(xiàn)回調(diào)。2017年創(chuàng)股災(zāi)后新高，2018年、2019年回調(diào)也有可能。一旦資金從股市撤出，那么就會(huì)回到商品市場(chǎng)來，這是個(gè)循環(huán)。近期原油上漲了一波，商品勢(shì)必是往上走的，這是個(gè)過程。所以原油的上漲是商品底部的訊號(hào)。

七禾網(wǎng)15、2018年商品期貨的CTA策略機(jī)會(huì)如何？下半年CTA策略的機(jī)會(huì)會(huì)不會(huì)增多？

言程序：言起的商品CTA涵蓋了國(guó)債期貨，我們從全部商品來看，2017年整體的趨勢(shì)行情是小的，所以理論上來說，2018年在股市下跌的情況下，期貨市場(chǎng)可能會(huì)有比較好的表現(xiàn)。2018年上半年我們可以看到國(guó)債期貨有比較不錯(cuò)的行情，我們參與到了，也獲得了不錯(cuò)的收益。此外還有現(xiàn)在的蘋果和棉花，對(duì)CTA整體的凈值都有很大的貢獻(xiàn)。我認(rèn)為下半年這個(gè)現(xiàn)象會(huì)更加明顯，資金是聰明的，是會(huì)流動(dòng)的，如果股市弱，需要慢慢盤整，現(xiàn)在在股市的資金會(huì)慢慢流動(dòng)到期貨市場(chǎng)，商品市場(chǎng)的活躍程度就會(huì)加劇。再結(jié)合原油上漲，我們是很看好下半年商品市場(chǎng)的波動(dòng)的。

七禾網(wǎng)16、2017年底上市的新品種“蘋果期貨”，這段時(shí)間成了市場(chǎng)的明星品種。貴公司有沒有關(guān)注，有沒有參與？如何用量化手段捕捉新上市品種的大行情？

言程序：我們?cè)谶M(jìn)行商品期貨交易之前，針對(duì)能夠進(jìn)入言起商品策略的品種的條件之一是交易量，交易量就代表著流動(dòng)性，流動(dòng)性夠了才會(huì)納入商品的投資組合中。從四月的突破到現(xiàn)在，蘋果對(duì)凈值的整體貢獻(xiàn)是非常大的，中途也伴隨著巨大的成交量。我們不能預(yù)見什么樣的商品會(huì)有這么大的行情，但是我們會(huì)有機(jī)制，當(dāng)品種的成交量高于整體平均水平之后，就會(huì)被納入言起的商品組合里，這個(gè)品種的行情就不會(huì)被我們落下。除此之外，我們還會(huì)考慮到波動(dòng)率，六七月以來，蘋果的波動(dòng)明顯加劇，我們就會(huì)適當(dāng)減少倉位。