受新型冠狀病毒肺炎疫情的影響，1月23日春節(jié)假期前最后一個(gè)交易日期債大漲，10年期國債現(xiàn)券收益率2020年內(nèi)首次下破3.0%。春節(jié)期間疫情發(fā)展，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒急劇升溫，做多利率債的交易策略被市場(chǎng)普遍看好，形成開盤10年期國債收益率下行10BP左右的一致性預(yù)期。2月3日節(jié)后首日開盤期債大幅上行，10年期主力合約創(chuàng)2016年11月8日以來新高，10年期國債現(xiàn)券收益率超預(yù)期大幅下行17BP至2.82%，做多情緒得到充分釋放。

在大漲之后，期債需要高位振蕩整理來消化如此大的隱含收益率下行?；仡櫄v史行情中近幾年能達(dá)到10年期國債收益率單日下行超15BP的主要有2014年11月24日和2018年4月18日。這兩次期債均經(jīng)歷了單日大漲，以及大漲后的一段振蕩整理行情。2014年11月24日是因?yàn)槭状谓迪?0年期國債收益率單日下行17BP至3.48%，2018年4月18日是因?yàn)槭状谓禍?zhǔn)10年期國債收益率單日下行15BP至3.50%。不難發(fā)現(xiàn)這兩次均有比較重大的貨幣政策方向性變化，且10年期國債收益率都在3.65%左右的較高位置。對(duì)比這次并沒有發(fā)生貨幣政策的方向性變化，貨幣政策延續(xù)寬松只是市場(chǎng)預(yù)期邊際上會(huì)更加寬松。近日10年期國債收益率已經(jīng)在3.0%水平的偏低位置了。因此，在目前收益率水平上，收益率如此大幅度的下行必然會(huì)需要一段時(shí)間來消化。

短期來看，決定期債價(jià)格的核心驅(qū)動(dòng)因素是疫情的發(fā)展，中長期來看還是要回歸到宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面。

基本面上，經(jīng)濟(jì)下行壓力突然增大對(duì)國債價(jià)格形成支撐。此次新型肺炎疫情確實(shí)對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成了負(fù)面影響，一方面是抑制消費(fèi)降低內(nèi)需，另一方面延后生產(chǎn)消減產(chǎn)出。目前來看，這些前期樂觀預(yù)期會(huì)受到打擊。領(lǐng)先指標(biāo)2020年1月官方制造業(yè)PMI為50處于臨界點(diǎn)上，而1月PMI數(shù)據(jù)還沒有充滿體現(xiàn)疫情的影響， 2、3月大概率回落至收縮區(qū)間，二季度的情況還有賴于疫情控制的情況，對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期應(yīng)理性看待不能過于樂觀。即使在疫情結(jié)束之后經(jīng)濟(jì)再次回歸正軌，原有的弱復(fù)蘇節(jié)奏也被干擾。

因此，基本面上經(jīng)濟(jì)下行壓力較大對(duì)中長期期債價(jià)格形成支撐，貨幣政策邊際寬松資金利率下行的市場(chǎng)預(yù)期對(duì)短期期債價(jià)格形成支持。至于期債價(jià)格能不能再創(chuàng)歷史新高，要看基本面與政策面會(huì)不會(huì)出現(xiàn)超預(yù)期的情況。目前國債收益率水平處于低位，10年期國債收益率在2.80%附近處于歷史收益率4%—5%分位的低位，距離前兩輪債券牛市的收益率低點(diǎn)2009年1月的2.67%與2016年8月的2.64%約15BP?？疾飚?dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境與如今不可同日而語。2009年1月的CPI當(dāng)月同比為1.0%，M2同比增速為18.8%，社融增速為20.5%；2016年8月的CPI當(dāng)月同比1.34%，M2同比增速11.4%，社融增速12.3%。目前的數(shù)據(jù)是2020年1月CPI同比增速5.4%，去年12月M2同比8.7%增速，社融增速10.7%。對(duì)比三個(gè)時(shí)間點(diǎn)的數(shù)據(jù)，不難發(fā)現(xiàn)當(dāng)前階段的宏觀金融數(shù)據(jù)組合相對(duì)更難以推動(dòng)無風(fēng)險(xiǎn)利率大幅下行。不過，依目前情況判斷也不能排除宏觀金融狀況在短時(shí)期內(nèi)發(fā)生劇烈變化的可能性，若是10年期國債收益率真下行到2.6%附近，或許就成為此輪期債牛市高點(diǎn)并開啟債市牛熊轉(zhuǎn)換的過程，為機(jī)構(gòu)投資者提供套保良機(jī)。

綜上所述，受新型肺炎疫情影響，產(chǎn)需下滑，工業(yè)品價(jià)格承壓，名義GDP下行的風(fēng)險(xiǎn)突然增加期債價(jià)格形成支撐。目前的國債收益率水平已經(jīng)處于低位?，F(xiàn)券收益率能否繼續(xù)下行、期債價(jià)格能否再創(chuàng)歷史新高一方面取決于目前的宏觀金融現(xiàn)狀，另一方面也取決于基本面與政策面在后期是否出現(xiàn)利多國債的超強(qiáng)變化。雖不能排除再創(chuàng)新高的可能性，但結(jié)合歷史與現(xiàn)階段的基本面分析對(duì)比，我們認(rèn)為后市期債高位振蕩消化漲幅的概率更高一些。