本周（4.13-4.17）全球股市持續(xù)修復(fù)，A股延續(xù)反彈。上證綜指，中小板指數(shù)，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)漲幅分別為1.50%，2.72%，3.64%。從行業(yè)指數(shù)來看，本周電氣設(shè)備(6.04%)，電子(3.36%)，休閑服務(wù)(2.70%)，醫(yī)藥生物(2.40%)，計算機(jī)(2.26%)等行業(yè)漲幅居前，農(nóng)林牧漁(-2.67%)，通信(0.02%)，采掘(0.25%)，國防軍工(0.26%)，商業(yè)貿(mào)易(0.46%)等行業(yè)表現(xiàn)靠后。從近期市場指標(biāo)層面來看，主要指數(shù)換手率趨穩(wěn)，賺錢效應(yīng)逐步回升，市場整體已呈現(xiàn)回暖跡象。上證指數(shù)從3月19日的最低2646低點(diǎn)至今上漲已近200點(diǎn)。

整體來看，在海外史詩級的非常規(guī)貨幣寬松政策之下，以美股為代表的海外風(fēng)險資產(chǎn)價格出現(xiàn)顯著上漲，而全球流動性充裕對日漸開放的國內(nèi)金融市場也構(gòu)成一定推升作用。

近期交流，投資者雖然認(rèn)同流動性推動海外股市反彈，但依然擔(dān)心海外形勢風(fēng)險。我們認(rèn)為，展望未來海外形勢，不是蕭條與危機(jī)，而是買單與修復(fù)。隨著各國政策制定機(jī)構(gòu)的學(xué)習(xí)效應(yīng)，外生沖擊對于金融市場的影響時間不斷縮短。從1929到2008，貨幣和財政政策的實(shí)施越來越堅(jiān)決，金融和經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)狀態(tài)的速度也不斷加快。相比2008年政策是擠牙膏式的應(yīng)對，2020年的政策更加決絕，類似一步到位直接給經(jīng)濟(jì)停擺買單，直到開啟大修復(fù)。

我們和市場一致預(yù)期依然存在差異，主要源自我們對不確定性和邊際的看法和市場一致預(yù)期不同。市場擔(dān)心海外疫情依然存在極高不確定性，我們看到的是極高的確定性：人類會學(xué)習(xí)會調(diào)整會進(jìn)步，因此無論新冠存在多久，我們認(rèn)為新冠疫情對經(jīng)濟(jì)的影響趨勢是四個字：邊際改善。

我們認(rèn)為，A股市場的盈利、流動性與情緒都將呈現(xiàn)改善趨勢。內(nèi)需才是中國經(jīng)濟(jì)核心。一季度內(nèi)需處于類停擺階段，形成了經(jīng)濟(jì)底，而對應(yīng)上市公司盈利的一季報也正在得到消化，從一系列宏觀領(lǐng)先指標(biāo)和中觀高頻數(shù)據(jù)看，中國經(jīng)濟(jì)基本面正在處于環(huán)比改善趨勢，且延續(xù)性較強(qiáng)。情緒伴隨著疫情期海外風(fēng)險的快速釋放，最恐慌時候已經(jīng)過去，對應(yīng)著國內(nèi)各項(xiàng)政策有序加碼，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)邊際改善，風(fēng)險偏好從低位的逐步修復(fù)，對應(yīng)著估值的修復(fù)與擴(kuò)張趨勢。在這貼現(xiàn)率下行過程中，市場將逐步重拾其預(yù)期更代表未來的方向，中長期盈利趨勢與空間占優(yōu)的科技成長股預(yù)計表現(xiàn)將再次領(lǐng)先。

我們認(rèn)為雖然短期市場在經(jīng)歷了一定上漲之后難免會出現(xiàn)一些反復(fù)，但是我們堅(jiān)定認(rèn)為支持A股中期向上的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與資產(chǎn)配置邏輯沒有改變，我們預(yù)計A股仍將受益于流動性、盈利與風(fēng)險偏好的持續(xù)邊際改善，呈現(xiàn)震蕩向上趨勢，配置上建議消費(fèi)打底，科技依然作為彈性進(jìn)攻主線。近期行業(yè)重點(diǎn)關(guān)注：新能源汽車、計算機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)、電子、通信、軍工、醫(yī)藥、券商等，主題重點(diǎn)關(guān)注湖北區(qū)域振興等。

1、海外流動性盛宴，復(fù)工初露端倪

面對此次疫情引發(fā)的全球金融市場恐慌，全球各國金融財政政策展現(xiàn)了強(qiáng)大的協(xié)同效應(yīng)，通過積極的貨幣和財政政策，使得全球金融市場迅速從動蕩中走出，恐慌情緒得到快速修復(fù)。2020年3月，美聯(lián)儲、歐央行和日央行通過購買各類資產(chǎn)向市場注入了1.72萬億美元流動性，遠(yuǎn)超過2008年10月的1.32萬億美元水平，截止2020年4月18日，本月三大央行已經(jīng)向市場注入1.30萬億元流動性。2020年3-4月，三大央行已經(jīng)向市場注入流動性約3萬億美元，遠(yuǎn)超過2008-2009年2年時間注入的2.1萬億美元流動性規(guī)模。

伴隨著寬松政策的持續(xù)推進(jìn)，金融市場迅速從動蕩中走出。標(biāo)普500恐慌指數(shù)(VIX)自2020年3月16日達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄82.7后1個月內(nèi)下跌54%，回落至4月17日的38.2。相較于2008年金融危機(jī)，VIX指數(shù)自2008年10月到達(dá)高位后，回落至這一水平花費(fèi)了近半年時間。

從1929到2008，貨幣和財政政策的實(shí)施越來越堅(jiān)決，金融和經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)狀態(tài)的速度也不斷加快。大蕭條期間，美國利率水平調(diào)整從1929年延續(xù)到1935年，而宏觀負(fù)債率(總債務(wù)/GDP)也是到1933年后才最終得以平抑，在大蕭條結(jié)束后，從1932年到1937年，標(biāo)普500從4.4上漲至18.4，上漲了3倍多。而2008年期間，美聯(lián)儲快速將利率降至零利率水平，同時通過大量購買有毒資產(chǎn)，挽救了美國金融體系免于崩潰。財政政策方面，2009年2月《美國復(fù)蘇與再投資法案》(ARRA)推出了8310億美元刺激政策，相當(dāng)于2008年美國GDP的5.6%，使得美國經(jīng)濟(jì)最終走出衰退，美股開始史上最長牛市。而從當(dāng)前來看，美聯(lián)儲自3月以來的資產(chǎn)購買規(guī)模已經(jīng)超過2008-2009年，而3月末推出的2萬億美元經(jīng)濟(jì)刺激計劃《冠狀病毒援助，救濟(jì)和經(jīng)濟(jì)安全法》(CARES法案)，相當(dāng)于2019年美國GDP的9.3%，其絕對規(guī)模和相對規(guī)模均遠(yuǎn)超2008年。

歐洲復(fù)工進(jìn)度有望加快。近期伴隨著歐洲疫情逐步趨于穩(wěn)定，歐洲各國開始逐步放松前期為控制疫情所采取一系列措施。德國總理默克爾稱，德國將從4月20日起開始放松對經(jīng)濟(jì)的限制。法國財長勒梅爾表示，接近60%的法國工業(yè)已經(jīng)復(fù)工。意大利政府表示，從4月25日開始，建筑、時尚制造業(yè)和汽車行業(yè)有望復(fù)工。

美國復(fù)工計劃出臺，就業(yè)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)邊際改善。據(jù)媒體報道，美國總統(tǒng)特朗普16日在與各州州長召開的電話會議上公布了關(guān)于重新開放經(jīng)濟(jì)的指導(dǎo)意見，原則上由各州自行決定。聯(lián)邦政府的指導(dǎo)意見建議各州在新冠肺炎病例出現(xiàn)“下降的軌跡”之后再放松“居家令”，分三個階段重新開放。特朗普表示，一些州可以在5月1日之前重啟商業(yè)活動，開放學(xué)校。另外一方面，美國首次申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)自3月28日達(dá)到創(chuàng)記錄的687萬人后，連續(xù)兩周回落，截至4月11日已經(jīng)回落至524.5萬人。伴隨著美國復(fù)工逐步推進(jìn)，企業(yè)生產(chǎn)逐步恢復(fù)正常，申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)將持續(xù)回落，美國就業(yè)數(shù)據(jù)預(yù)期有望邊際改善。

另外一方面，也需要看到，美國債券市場和海外美元市場仍然處于相對緊張位置，仍需警惕未來由于新興市場美元債券融資困難對于市場的帶來的脈沖式?jīng)_擊。

2、國內(nèi)政策釋放加碼信號

近期中國經(jīng)濟(jì)中觀層面數(shù)據(jù)來看，三月以來中國各類經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)環(huán)比持續(xù)改善，同時前期宏觀政策效力已經(jīng)逐步顯現(xiàn)，我們相信伴隨著國內(nèi)一攬子政策持續(xù)推進(jìn)，中國經(jīng)濟(jì)整體環(huán)比改善的趨勢有望延續(xù)。我們認(rèn)為當(dāng)前A股市場一致預(yù)期對二季度基本面已過于悲觀，本質(zhì)是過于看重歐美外需的影響，選擇性忽略了一部分在一季度未體現(xiàn)的內(nèi)需也會遞延在二季度體現(xiàn)。

3月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)環(huán)比大幅改善，經(jīng)濟(jì)向好勢頭有望延續(xù)。4月17日統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)顯示，中國一季度GDP同比-6.8%，2019年四季度為6%。3月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比-1.1%，1-2月為-13.5%。1-3月固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)同比-16.1%，1-2月為-24.5%。1-3月地產(chǎn)開發(fā)投資同比-7.7%，1-2月為-16.3%。3月社會消費(fèi)品零售總額同比-15.8%，1-2月為-20.5%。整體來看，雖然為應(yīng)對疫情，一季度中國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)大幅下滑，這主要體現(xiàn)在1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的全面下滑，隨著3月以來國內(nèi)復(fù)產(chǎn)復(fù)工進(jìn)程加快，財政貨幣政策效力逐步顯現(xiàn)，出口、消費(fèi)和投資數(shù)據(jù)均呈現(xiàn)改善，結(jié)合具有領(lǐng)先性的金融數(shù)據(jù)和中觀層面的高頻數(shù)據(jù)來看，這一環(huán)比改善勢頭仍有望進(jìn)一步延續(xù)。

近期經(jīng)濟(jì)活動整體穩(wěn)中有升，生產(chǎn)活動復(fù)工持續(xù)加快。本周六大電廠耗煤量56.42萬噸/天，環(huán)比同比均有所改善；一線城市的交通擁堵指數(shù)持續(xù)回升至1.78，超過2019年同期水平，反應(yīng)一線城市經(jīng)濟(jì)活動持續(xù)改善；社會鋼材庫存回落速度加快，反映生產(chǎn)活動持續(xù)回升；乘用車銷量持續(xù)低位回升，房地產(chǎn)銷售小幅回落，但同比降幅進(jìn)一步縮窄，上游土地成交面積大幅回落。

餐飲行業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)率大幅提升。4月16日，中國飯店協(xié)會發(fā)布《新冠疫情下3月中國餐飲業(yè)生存現(xiàn)狀報告》指出，餐飲行業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)率大幅提升，被調(diào)研的5451個門店中營業(yè)門店數(shù)為4243個，占比77.84%，可見行業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)率大幅提升。目前，樣本餐企提供堂食比例高達(dá)88.26%比2月底提高了54.6個百分點(diǎn)，外賣、無接觸點(diǎn)菜外帶、提供食材代加工業(yè)務(wù)均有不同程度上漲，與2月底相比分別增加18.19個百分點(diǎn)、7.14個百分點(diǎn)和2.27個百分點(diǎn)。

4月15日，金融委召開第二十六次會議，會議提出，關(guān)鍵在于加大逆周期調(diào)節(jié)力度，扎扎實(shí)實(shí)做好自己的事，從總量和結(jié)構(gòu)同時入手，在供給和需求兩端發(fā)力，把支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是中小微企業(yè)發(fā)展的各項(xiàng)政策措施落到實(shí)處。

4月17日，年內(nèi)第三次中央政治局召開。相較于3月政治局會議，本次會議強(qiáng)調(diào)了“今年一季度極不尋常”，“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的挑戰(zhàn)前所未有”，結(jié)合一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，反應(yīng)了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢的嚴(yán)峻。但是中期來看，“確保完成決戰(zhàn)決勝脫貧攻堅(jiān)目標(biāo)任務(wù)，全面建成小康社會”這一目標(biāo)并未動搖。同時，除了歷次會議所強(qiáng)調(diào)的“六穩(wěn)”以外，此次會議新提出了“六?！?保居民就業(yè)、?；久裆?、保市場主體、保糧食能源安全、保產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)定、?；鶎舆\(yùn)轉(zhuǎn))。值得關(guān)注的貨幣政策表示在前次會議的“引導(dǎo)貸款市場利率下行，保持流動性合理充?！钡幕A(chǔ)上增加了“運(yùn)用降準(zhǔn)、降息、再貸款等手段”，相對于4月16日央行網(wǎng)站表述“將通過定向降準(zhǔn)、再貸款等政策措施，繼續(xù)引導(dǎo)信貸資金支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是小微企業(yè)的發(fā)展”進(jìn)一步轉(zhuǎn)向積極。

3、外資持續(xù)流入，市場呈現(xiàn)回暖

主要指數(shù)換手率趨穩(wěn)，賺錢效應(yīng)持續(xù)回升，外資流入加速，市場整體呈現(xiàn)回暖跡象。從換手率來看，本周主要指數(shù)換手率趨穩(wěn)，中小創(chuàng)換手率回落。本周上證綜指，中小板指，創(chuàng)業(yè)板指，上證50，滬深300，中證500，萬得全A的流通市值換手率分別為0.81%，4.42%，5.42%，0.34%，0.6%，1.72%，1.3%，分別較前周變動-0.08，-0.28，-0.43,0.01，-0.02，-0.08，-0.11個百分點(diǎn)，分別處在56%，53%，47%，63%，58%，59%，67%分位數(shù)水平，大多數(shù)指數(shù)換手率回落至歷史中位數(shù)水平。

從個股層面來看，市場賺錢效應(yīng)持續(xù)回升。當(dāng)前市場強(qiáng)勢個股數(shù)量占比33.0%，較上周上升0.9個百分點(diǎn)，而超買個股與超賣個股之差占比-2.1%，較前周上升3.5個百分點(diǎn)。創(chuàng)業(yè)板來看，強(qiáng)勢個股數(shù)量占比43.5%，較上周上升2.8個百分點(diǎn)，超買個股與超賣個股之差占比2.4%，較前周上升1.1個百分點(diǎn)。

本周陸股通流入環(huán)比進(jìn)一步改善。本周北向資金凈流入300.2億元，較前周增加208億元，為2月以來新高，歷史單周流入規(guī)模第四。其中4月14日單日凈流入142.3億元，再創(chuàng)今年2月3日以來新高，為單日流入規(guī)模第五位。這也一定程度顯示在當(dāng)前復(fù)雜形勢下，海外投資者對當(dāng)前位置A股投資價值的看好和對中國經(jīng)濟(jì)趨勢的信心，這個信號值得內(nèi)地投資者跟蹤和關(guān)注。

整體來看，在海外史詩級的非常規(guī)貨幣寬松政策之下，以美股為代表的海外風(fēng)險資產(chǎn)價格出現(xiàn)顯著上漲，而全球流動性充裕對日漸開放的國內(nèi)金融市場也構(gòu)成一定推升作用，同時三月以來中國各類經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)環(huán)比持續(xù)改善，而一季報預(yù)告也在得到消化，我們認(rèn)為，未來A股市場盈利預(yù)期再下修的空間已經(jīng)變得越來越小。另外一方面，在通脹下行背景下，國內(nèi)貨幣政策寬松格局仍將延續(xù)。而從風(fēng)險偏好看，伴隨著海外沖擊的消退，國內(nèi)風(fēng)險偏好有望從低位逐步修復(fù)。而從市場層面來看，主要指數(shù)換手率趨穩(wěn)，賺錢效應(yīng)逐步回升，市場整體呈現(xiàn)回暖跡象。我們認(rèn)為雖然短期市場在經(jīng)歷了一定上漲之后難免會出現(xiàn)一些反復(fù)，但是我們堅(jiān)定認(rèn)為支持A股中期向上的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與資產(chǎn)配置邏輯沒有改變，我們預(yù)計A股仍將受益于流動性、盈利與風(fēng)險偏好的持續(xù)邊際改善，呈現(xiàn)震蕩向上趨勢，配置上建議消費(fèi)打底，科技依然作為彈性進(jìn)攻主線。近期行業(yè)重點(diǎn)關(guān)注：新能源汽車、計算機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)、電子、通信、軍工、醫(yī)藥、券商等，主題重點(diǎn)關(guān)注湖北區(qū)域振興等。

風(fēng)險提示：1、疫情超預(yù)期，2、經(jīng)濟(jì)顯著低預(yù)期，3、政策寬松低預(yù)期等。