在風(fēng)險(xiǎn)偏好提升的背景下，權(quán)益類資產(chǎn)的吸引力要優(yōu)于債券類資產(chǎn)的吸引力，三大指數(shù)的估值水平均處在均衡偏下的水平。結(jié)構(gòu)上看，風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升更有利于收益彈性較大的成長(zhǎng)股和中小盤股，故股指期貨多頭標(biāo)的選擇上，IC要優(yōu)于IH和IF。

上周海外市場(chǎng)因“復(fù)產(chǎn)復(fù)工”而帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)預(yù)期集體走強(qiáng)。在海外市場(chǎng)的帶動(dòng)下，A股表現(xiàn)也較為強(qiáng)勢(shì)，上證指數(shù)站穩(wěn)年線有望向3000點(diǎn)重要整數(shù)關(guān)口發(fā)起沖擊。具體看三大指數(shù)，滬深300量?jī)r(jià)形態(tài)良好向前期高點(diǎn)挺近，上證50突破年線達(dá)到籌碼密集區(qū)，中證500指數(shù)則沿著5日均線維持振蕩向上的格局。期指方面走勢(shì)相較現(xiàn)貨稍弱，遠(yuǎn)月合約貼水小幅上升。

全球復(fù)產(chǎn)復(fù)工持續(xù)推進(jìn)

進(jìn)入6月，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體疫情防控形勢(shì)的逐步向好，歐洲主要國(guó)家比如德國(guó)、法國(guó)、意大利和西班牙單日新增病例均已在300以內(nèi)且治愈率持續(xù)上升。歐洲各國(guó)紛紛進(jìn)入疫情“解封”新階段，德國(guó)將廢除全球旅行警告，法國(guó)開放博物館、餐館酒吧和初高中，西班牙和意大利都將恢復(fù)足球甲級(jí)聯(lián)賽。

疫情控制較好的亞洲也進(jìn)入了疫情“解封”新階段，除了早已全面“復(fù)產(chǎn)復(fù)工”的中、日、韓，土耳其開放餐館、健身場(chǎng)所并取消各省之間進(jìn)出旅游限制，印尼開放購(gòu)物中心，泰國(guó)開放旅游景點(diǎn)，新加坡也計(jì)劃在6月底進(jìn)入解封第二階段。

迫于經(jīng)濟(jì)的壓力，疫情較為嚴(yán)重的地區(qū)也逐步進(jìn)入“解封”階段，比如美國(guó)疫情防控形勢(shì)仍較嚴(yán)峻，單日新增病例維持在2萬(wàn)例左右，累計(jì)病例已達(dá)200萬(wàn)例，但是美國(guó)卻取消了5國(guó)及39州旅行禁令，連疫情最嚴(yán)重的紐約州也逐漸復(fù)工。同樣疫情較為嚴(yán)重的俄羅斯也已對(duì)莫斯科的所有室內(nèi)商店解封。

世界銀行最新的《全球經(jīng)濟(jì)展望》顯示，受新冠肺炎疫情影響，預(yù)測(cè)今年全球經(jīng)濟(jì)將萎縮5.2%，為二戰(zhàn)以來(lái)最嚴(yán)重衰退，人均產(chǎn)出下降的經(jīng)濟(jì)體比例將達(dá)到1870年以來(lái)的最高水平。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)預(yù)計(jì)將在2020年萎縮7%。新興市場(chǎng)國(guó)家和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體今年預(yù)計(jì)將收縮2.5%。人均收入預(yù)計(jì)將下降3.6%，這將使數(shù)百萬(wàn)人在今年陷入極端貧困。在巨大的經(jīng)濟(jì)衰退壓力面前，會(huì)有更多的國(guó)家在疫情還未完全被控制的情況下不得不加快“復(fù)產(chǎn)復(fù)工”的節(jié)奏，對(duì)部分地區(qū)而言，疫情陪伴下的開工恐成新常態(tài)。

過(guò)去兩周風(fēng)險(xiǎn)類資產(chǎn)明顯跑贏避險(xiǎn)類資產(chǎn)

近10個(gè)交易日，代表權(quán)益類資產(chǎn)的標(biāo)普500指數(shù)上漲8.0%，代表大宗商品的布倫特原油連續(xù)合約上漲13.2%，代表高收益?zhèn)拿绹?guó)CCC級(jí)企業(yè)債的到期收益率下降350個(gè)基點(diǎn)（收益率下降代表價(jià)格上升）。同期，COMEX黃金連續(xù)合約卻下跌0.5%，美元指數(shù)下跌2.3%，10年期美國(guó)國(guó)債收益率上升19個(gè)基點(diǎn)（收益率上升代表價(jià)格下降）。

前期備受寵愛的避險(xiǎn)類資產(chǎn)近期都出現(xiàn)了明顯調(diào)整，雖然美元指數(shù)的下跌有歐央行增加6000億歐元資產(chǎn)購(gòu)買提振歐元的影響，但是考慮到在美元走弱的前提下，黃金近期走勢(shì)仍然偏弱，表明市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒有所衰退。同時(shí)，美CCC級(jí)企業(yè)債信用利差大幅回落表明市場(chǎng)對(duì)企業(yè)由于經(jīng)濟(jì)衰退而造成的違約風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂也在衰退。多角度觀察下，外圍市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好確實(shí)出現(xiàn)了較為明顯的改善。

疫情暴發(fā)初期，美國(guó)市場(chǎng)所擔(dān)心的三大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)“企業(yè)債信用危機(jī)”“美元荒”和“美股泡沫”，但是在無(wú)節(jié)制的流動(dòng)性供給下，市場(chǎng)已經(jīng)開始期待新一輪更大的泡沫。美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表仍然保持較快的速度擴(kuò)張，周擴(kuò)張規(guī)模雖然較4月已有明顯下降，但是仍處在600億美元以上，況且美國(guó)信用風(fēng)險(xiǎn)有所下降，商業(yè)銀行放貸意愿提升，故貨幣乘數(shù)效應(yīng)提升，截至6月8日美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模已超7.2萬(wàn)億美元，疫情期間已經(jīng)累計(jì)擴(kuò)表3.4萬(wàn)億美元，規(guī)模幾乎翻倍。

股票優(yōu)于債券，IC優(yōu)于IH

反觀A股，近10個(gè)交易日雖有上漲但整體幅度要小于歐美市場(chǎng)，滬深300指數(shù)累計(jì)上漲4.50%，上證50指數(shù)累計(jì)上漲4.25%，中證500指數(shù)累計(jì)上漲3.51%。進(jìn)入4月后風(fēng)格延續(xù)2019年11月以來(lái)的市場(chǎng)風(fēng)格，中小市值的表現(xiàn)要明顯好于大市值。

圖為中證500指數(shù)/上證50指數(shù)

從兩融數(shù)據(jù)來(lái)看，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好確實(shí)有所提升，兩融余額從1.08萬(wàn)億元上升至1.1萬(wàn)億元以上，單日融資買入額對(duì)總成交額占比也從較低的8%上升至9%的上方。

同時(shí)交投也有所活躍，上證指數(shù)的單日換手率也從偏低的1.2%提升至1.7%—1.8%，但是仍低于長(zhǎng)期均值。北上資金恢復(fù)凈流入態(tài)勢(shì)，陸股通近10個(gè)交易日全部為凈流入共計(jì)流入378億元，累計(jì)凈流入已超2020年2月底的高位，達(dá)到10836億元。

從期權(quán)看沽持倉(cāng)和看漲持倉(cāng)的比值（P/C持倉(cāng)比）來(lái)看，以上證50指數(shù)為例，上證50ETF期權(quán)的P/C持倉(cāng)比和上證50指數(shù)存在較高的正相關(guān)性，目前P/C持倉(cāng)比已達(dá)到歷史極高的113.4%的水平明顯高于三月初的水平，但上證50指數(shù)的位置卻仍較3月初存在100點(diǎn)左右的差距，存在著一定的背離情況。

圖為上證50ETF期權(quán)的P/C持倉(cāng)比和上證50指數(shù)

再看國(guó)債收益率的情況，近10個(gè)交易日10年期國(guó)債到期收益率上升7.7個(gè)基點(diǎn)，在貨幣政策導(dǎo)向沒有明顯變化的背景下，收益率的上升代表著市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒的減弱。

從相對(duì)收益率的情況看，近期收益率曲線走平，短期利率上升幅度明顯大于長(zhǎng)端利率。前期利率曲線的大幅走陡是因?yàn)樨泿耪叱掷m(xù)發(fā)力，尤其是針對(duì)短端利率市場(chǎng)存在過(guò)度的寬松預(yù)期。而收益率曲線的修復(fù)也代表著隨著宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的企穩(wěn)，利率市場(chǎng)也逐漸常態(tài)化，市場(chǎng)對(duì)貨幣政策再度大幅度寬松不再抱有預(yù)期。

綜合來(lái)看，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好同樣也在提升。在風(fēng)險(xiǎn)偏好提升的背景下，權(quán)益類資產(chǎn)的吸引力要優(yōu)于債券類資產(chǎn)的吸引力，三大指數(shù)的估值水平均處在均衡偏下的水平。從目前宏觀經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)先指標(biāo)來(lái)看，二季度企業(yè)盈利情況較一季度將有明顯好轉(zhuǎn)，指數(shù)基本面的修復(fù)有望帶動(dòng)市場(chǎng)估值水平的修復(fù)，故股指期貨遠(yuǎn)月多頭仍然值得配置。結(jié)構(gòu)上看，風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升更有利于收益彈性較大的成長(zhǎng)股和中小盤股，故中證500指數(shù)有望持續(xù)強(qiáng)于上證50指數(shù)和滬深300指數(shù)，股指期貨多頭標(biāo)的選擇上，IC要優(yōu)于IH和IF。