七禾網(wǎng)18、您覺(jué)得自己是不是價(jià)值投資者？

張英星：我是價(jià)值投資者，在投資過(guò)程中也會(huì)把對(duì)市場(chǎng)的判斷，比如擇時(shí)等因素加進(jìn)去，同時(shí)因?yàn)橐惭芯空麄€(gè)經(jīng)濟(jì)，所以也會(huì)加入行業(yè)景氣度等因素。

做價(jià)值投資，很容易陷入低價(jià)陷阱。有時(shí)候，你看到很多公司、很多股票市盈率很低，覺(jué)得它們被嚴(yán)重低估了，但實(shí)際上并不一定。如果這家企業(yè)處于夕陽(yáng)行業(yè)，沒(méi)有成長(zhǎng)性，其實(shí)就不屬于價(jià)值投資。

價(jià)值投資還有一個(gè)很重要的特點(diǎn)叫逆向思維，但有些時(shí)候是深度逆向。就是他認(rèn)為一家公司基本面的負(fù)面信息全部暴露出來(lái)以后，估值就被“殺”到底點(diǎn)，已經(jīng)被低估了。但在深度逆向的情況下，這樣的股票會(huì)在很長(zhǎng)一段時(shí)間里都處于低位。

從我的角度來(lái)說(shuō)，我做價(jià)值投資會(huì)盡量避免深度逆向。也就是說(shuō)，我要去研究一家公司，會(huì)對(duì)其基本面進(jìn)行驗(yàn)證，要去公司驗(yàn)證，對(duì)公司高層進(jìn)行訪談，然后做一些草根調(diào)查，再去競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手那里做調(diào)查。同時(shí)，我還要得到市場(chǎng)驗(yàn)證，也就是市場(chǎng)的參與者也要對(duì)公司未來(lái)的成長(zhǎng)模式有所認(rèn)可。等這些驗(yàn)證全部做完，這家公司才會(huì)進(jìn)入我深度關(guān)注的股票池中。

七禾網(wǎng)19、您是否會(huì)給自己的價(jià)值投資加一個(gè)定語(yǔ)？比如有些人做的是只買(mǎi)低估的價(jià)值投資，有些人則只買(mǎi)成長(zhǎng)性，還有一些人做擇時(shí)，會(huì)根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)、國(guó)家政策加減自己的倉(cāng)位，甚至還有一些人會(huì)加入量化或者波段。您認(rèn)為自己是一個(gè)什么樣的價(jià)值投資者？

張英星：這個(gè)問(wèn)題很好。市場(chǎng)上確實(shí)有很多類(lèi)價(jià)值投資者，比如趨勢(shì)類(lèi)、成長(zhǎng)類(lèi)、價(jià)值類(lèi)等等。

第一個(gè)，趨勢(shì)類(lèi)。其實(shí)做趨勢(shì)有一個(gè)很大的問(wèn)題，做趨勢(shì)的人不敢持重倉(cāng)，永遠(yuǎn)看著形態(tài)走，不知道自己該買(mǎi)多少。所以，如果你和做趨勢(shì)的投資者聊天，他最大的遺憾就是做到了一直很好的股票，但是卻沒(méi)買(mǎi)多少，沒(méi)賺多少錢(qián)。

第二個(gè)，成長(zhǎng)類(lèi)。最近做成長(zhǎng)類(lèi)股票的肯定都非常好。但成長(zhǎng)類(lèi)會(huì)有一個(gè)問(wèn)題，如果從中長(zhǎng)期來(lái)看，爆雷的可能性比較高。

第三個(gè)，價(jià)值類(lèi)。價(jià)值投資的問(wèn)題就是，你以為一只股票低估了，但它就是不漲。

每一種投資策略都有特點(diǎn)，有著自身的長(zhǎng)處和弱點(diǎn)。我覺(jué)得，你在這個(gè)市場(chǎng)到底是用刀法還是劍法，一定要先了解清楚自己長(zhǎng)處是什么，短板是什么。我說(shuō)自己是價(jià)值投資，但我絕對(duì)不是純粹的價(jià)值投資者，因?yàn)樵谀壳八芏嗟那闆r下，很難找到低估的標(biāo)的。所以我們要做調(diào)整，會(huì)用確定性的成長(zhǎng)來(lái)彌補(bǔ)低估值。如果我有非常大的把握，認(rèn)為一個(gè)標(biāo)的在未來(lái)3-5年能有20%-30%的成長(zhǎng)，這個(gè)時(shí)候我會(huì)犧牲它的估值。

投資是一個(gè)平衡，你要在這個(gè)平衡中找到讓自己最舒服的點(diǎn)。這個(gè)點(diǎn)對(duì)每個(gè)人來(lái)說(shuō)也不一樣，這跟你過(guò)去的經(jīng)歷，你對(duì)這個(gè)社會(huì)、對(duì)經(jīng)濟(jì)的認(rèn)識(shí)有關(guān)。

七禾網(wǎng)、所以您是一個(gè)做確定性成長(zhǎng)的價(jià)值投資者。

張英星：現(xiàn)在確定性成長(zhǎng)在我心中的權(quán)重已經(jīng)超過(guò)了低估值，因?yàn)槲液茈y找到低估值。

七禾網(wǎng)、在流動(dòng)性過(guò)剩的情況下，低估值是比較少的。

張英星：很難找，所以在我的持倉(cāng)里，要么投低估值，要么投反轉(zhuǎn)。價(jià)值投資其實(shí)也就是這兩個(gè)角度，低估值和逆向?，F(xiàn)在低估值找不著，就用確定性成長(zhǎng)來(lái)彌補(bǔ)。當(dāng)然，很多股票可能這幾年行業(yè)不好，但我發(fā)現(xiàn)有機(jī)會(huì)，也會(huì)去買(mǎi)，前提是有深度的研究。

做反轉(zhuǎn)，有兩個(gè)條件必須要匹配。第一、反轉(zhuǎn)必須要做組合，不能太集中，否則風(fēng)險(xiǎn)太大。第二、要給足夠的時(shí)間，鄧普頓做反轉(zhuǎn)的平均持倉(cāng)時(shí)間是四年。

投資跟你帶兵打仗的布局是一樣的，如果全是先鋒部隊(duì)，后面沒(méi)人，那前面一“死”，就全沒(méi)了。

七禾網(wǎng)、有些人春節(jié)前的頭寸就是這樣，春節(jié)前信心滿滿，過(guò)了一個(gè)春節(jié)就全都沒(méi)了。

張英星：我發(fā)覺(jué)浙江這邊杠桿用的比較多，我以前也是這樣的，屬于高風(fēng)險(xiǎn)、高杠桿，但現(xiàn)在已經(jīng)不喜歡用杠桿了。

我覺(jué)得，在資本市場(chǎng)里，讓你成功的因素是你過(guò)去的經(jīng)歷。當(dāng)你問(wèn)一個(gè)人做投資成不成功，就問(wèn)他有沒(méi)有賺過(guò)大錢(qián)？有沒(méi)有賠過(guò)大錢(qián)？少一樣都不行。

七禾網(wǎng)20、從2018年年底開(kāi)始，價(jià)值投資派確實(shí)取得了不錯(cuò)的成果。A股在2007年達(dá)到高點(diǎn)后，好像一直都沒(méi)有再創(chuàng)新高，就像1969年美股創(chuàng)了高點(diǎn)后，一直到1986才超越前高。美股那時(shí)候非常流行“漂亮50”，不過(guò)后面“漂亮50”也跌下去了，現(xiàn)在A股也有一些非常不錯(cuò)的，類(lèi)似“漂亮50”的股票，它們會(huì)因?yàn)楦吖?、業(yè)績(jī)透支或者行業(yè)成熟無(wú)法再有成長(zhǎng)性而重演那個(gè)結(jié)局嗎？

張英星：美國(guó)股市好像是在二戰(zhàn)以后，價(jià)值投資之風(fēng)才起來(lái)，之后整個(gè)市場(chǎng)才出現(xiàn)一波向上的、延續(xù)很長(zhǎng)時(shí)間的行情。

中國(guó)過(guò)去十年，股指沒(méi)有什么變化。中國(guó)的價(jià)值投資，也就是最近一兩年才興起的。原因是什么？我個(gè)人的思考是，之前管理層對(duì)待整個(gè)資本市場(chǎng)的看法以及所做的行為，和整個(gè)市場(chǎng)的需要是扭曲的。中國(guó)資本市場(chǎng)成立之初，是為了解決企業(yè)融資難問(wèn)題。所以，企業(yè)在資本市場(chǎng)上市，需要把錢(qián)拿走，而不是通過(guò)自己創(chuàng)造價(jià)值來(lái)回饋市場(chǎng)?，F(xiàn)在，從一些管理層對(duì)資本市場(chǎng)的態(tài)度和措施做法來(lái)看，我看到了價(jià)值投資的希望?，F(xiàn)在主要采取的措施有注冊(cè)制，以及更為重要的，嚴(yán)格的退市制度。

我曾經(jīng)對(duì)美國(guó)股市的退市率和中國(guó)股市的退市率做了研究，美國(guó)的退市股占比應(yīng)該是超過(guò)了百分之六七十，而中國(guó)大概只有百分之幾。如果實(shí)行了注冊(cè)制和嚴(yán)格的退市制度，股市就會(huì)變成一個(gè)篩子，大量股票進(jìn)來(lái)以后，把差的去掉，好的繼續(xù)留在里面。

還有一個(gè)就是融資融券，也就是做空機(jī)制。香港的市場(chǎng)和內(nèi)地相比，它的定價(jià)機(jī)制非常有效率，就是因?yàn)橄愀塾凶隹諜C(jī)制。A股現(xiàn)在還缺一個(gè)做空機(jī)制，只有做空機(jī)制才能讓市場(chǎng)兩方發(fā)現(xiàn)股票相對(duì)真實(shí)的價(jià)格。只有在這樣的條件下，才能培育長(zhǎng)期的資金，以及長(zhǎng)期的價(jià)值投資觀念。這點(diǎn)非常重要。

現(xiàn)在從私募的情況來(lái)看，那些做得大的私募，去掉一些做量化的，基本上全是價(jià)值投資者。

七禾網(wǎng)21、您怎么看國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)未來(lái)的趨勢(shì)？

張英星：我對(duì)這個(gè)真沒(méi)有什么研究，如果要我看，肯定又會(huì)回到人口的框架里。

中國(guó)人偏好儲(chǔ)蓄，缺乏投資工具，所以很多時(shí)候，大家都把房產(chǎn)脫離了使用價(jià)值，而過(guò)度夸大了它的金融屬性。現(xiàn)在國(guó)家提出“房住不炒”的政策，我覺(jué)得這條底線是不會(huì)放掉的。所以，我覺(jué)得房產(chǎn)真正有機(jī)會(huì)的是，核心地段的核心稀缺性房產(chǎn)，這樣的可以去參與，其它房產(chǎn)我都建議不要參與。

我經(jīng)常說(shuō)，如果一個(gè)人把市中心或者哪個(gè)地方的一套房子賣(mài)掉，投一個(gè)中國(guó)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益產(chǎn)品，可以租兩個(gè)甚至三個(gè)同等生活水準(zhǔn)的房子，而且可以免掉很多麻煩。我流動(dòng)的地方比較多，走過(guò)不同的地方，去過(guò)不同的國(guó)家，而且我很喜歡去研究這樣的問(wèn)題。我覺(jué)得目前階段應(yīng)該更加關(guān)注股票市場(chǎng)，資本市場(chǎng)的機(jī)會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于房地產(chǎn)市場(chǎng)。

七禾網(wǎng)22、您有參與管理橫華怡泰全球多元化基金，請(qǐng)問(wèn)這個(gè)產(chǎn)品的核心策略是怎樣的？主要抓取哪些類(lèi)型的投資機(jī)會(huì)？

張英星：橫華怡泰基金是采取股票多頭策略，極端情況下會(huì)用做空股指的方式對(duì)沖股票多頭的風(fēng)險(xiǎn)。我們從行業(yè)的景氣度、企業(yè)的基本面出發(fā)，通過(guò)深入研究公司的商業(yè)模式、財(cái)務(wù)能力，尋找財(cái)務(wù)質(zhì)量高、成長(zhǎng)確定性強(qiáng)且估值合理的公司長(zhǎng)期持有。目前我們側(cè)重在大消費(fèi)領(lǐng)域，看好在這個(gè)領(lǐng)域中國(guó)民族品牌的崛起；我們也看好汽車(chē)領(lǐng)域中由于結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來(lái)的零部件公司的機(jī)遇。

七禾網(wǎng)23、橫華怡泰全球多元化基金主要參與哪些市場(chǎng)和品種？交易頻率如何？倉(cāng)位如何？

張英星：我們目前主要參與A股與港股市場(chǎng)。交易頻率很低，目前八成倉(cāng)位左右。

七禾網(wǎng)24、橫華怡泰全球多元化基金自2019年9月成立以來(lái)取得較好的收益，請(qǐng)問(wèn)您主要抓住了哪幾波行情？

張英星：去年9月份成立以來(lái)，我們抓住了香港物業(yè)板塊的機(jī)會(huì)。疫情期間我們提前布局了基建股，對(duì)沖了疫情的影響。目前我們的消費(fèi)股表現(xiàn)不錯(cuò)。

七禾網(wǎng)25、截至當(dāng)前，橫華怡泰全球多元化基金在運(yùn)行過(guò)程中的回撤不大，您是如何控制產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的？

張英星：剛才提到，在疫情早期全球股市暴跌的情況下，我們通過(guò)做空恒指保護(hù)了我們的股票頭寸。當(dāng)然最主要還是通過(guò)嚴(yán)格的選股標(biāo)準(zhǔn)來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)，好公司、確定性的增長(zhǎng)以及足夠的安全邊際這三點(diǎn)是絕不能放棄的。在行業(yè)選擇和持倉(cāng)頭寸方面我們會(huì)盡量去除彼此之間的相關(guān)性，減少同漲同跌的情況。

七禾網(wǎng)26、橫華怡泰全球多元化基金這個(gè)產(chǎn)品的對(duì)外份額為何分為“優(yōu)先A類(lèi)、優(yōu)先B類(lèi)、管理C類(lèi)”？?jī)?yōu)先A類(lèi)、優(yōu)先B類(lèi)、管理C類(lèi)分別適合哪些類(lèi)型的投資者認(rèn)購(gòu)？

張英星：整體講，國(guó)內(nèi)高凈值人群的海外資產(chǎn)配置是個(gè)痛點(diǎn)，橫華怡泰是專(zhuān)門(mén)為他們?cè)O(shè)計(jì)的基金產(chǎn)品。A、B類(lèi)是固收型份額，適合低風(fēng)險(xiǎn)偏好追求穩(wěn)定回報(bào)的投資者；C類(lèi)是權(quán)益型份額，適合較高風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者，C類(lèi)份額的凈值與基金整體凈值同步。

七禾網(wǎng)27、您有戰(zhàn)略入股南華期貨（603093），您入股的主要原因是什么？您對(duì)南華期貨最大的期待是什么？

張英星：我曾是遼寧匯鑫期貨的股東并擔(dān)任匯鑫期貨的董事長(zhǎng)，引入江海證券作為大股東后，我依舊看好期貨行業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。另外，我很看好南華期貨非常優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)，看好大股東橫店集團(tuán)對(duì)公司的全力支持和戰(zhàn)略布局，看好公司有機(jī)會(huì)發(fā)展成“以衍生品服務(wù)為核心的金融服務(wù)集團(tuán)”，所以當(dāng)有這樣的投資機(jī)會(huì)出現(xiàn)的時(shí)候，我是不會(huì)放過(guò)的。

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2020-6-12