近期我國股市上漲明顯，上證指數(shù)7月7日收盤0.37%；深證成指7月7日收盤1.72%。債市則回調明顯，截至目前10年期國債收益率錄得3.015%，較6月末上行19.2Bps；10年期國開債收益率錄得3.3225%，較6月30日上行22.25Bps。股強債弱的格局會持續(xù)嗎？本篇將加以分析。

參考過往10年的經驗，“股債蹺蹺板”效應并非穩(wěn)定存在：①2010年至今“股債蹺蹺板”效應并非穩(wěn)定存在，9.5年時間里上證指數(shù)與10年國債收益率走勢近似一致的年份僅占3.5年左右；“蹺蹺板”效應較明顯的年份有2010-2011年、2015年年中-2016年年中、2018年全年以及2020年5月后；②以周度統(tǒng)計存在“股債蹺蹺板”效應的周數(shù)量的占比；從結果來看，該占比中位數(shù)即為50%；③拉長觀察股債市場走勢的時間并給出存在“股債蹺蹺板”的月份分布后，約39.8%的月份存在股債蹺蹺板效應，約28.9%的月份股債市場同漲同跌。

“債券-股票”這類資金轉移可能影響不大。①如果股市債市資金輪動的效率很高，那么“股債蹺蹺板”應該穩(wěn)定存在，但我們并未觀察到其穩(wěn)定存在。②截止2020年5月，我國登記開設A股賬戶的自然人投資者共計約1.65億人，而開立A股賬戶的非自然人投資者共計約37.20萬人。機構投資者在債券市場&股票市場之間的資金輪動大概率并不會造成“蹺蹺板”效應。③若將2019年以來債券、貨幣與混合型基金的全部新增資產凈值與現(xiàn)券交易量總額做比，其比值也不到1%；自2017年以來，各類基金總資產凈值的回撤幅度最大也僅在5000-6000億元左右。④目前開放式銀行理財可能僅占各類銀行理財?shù)暮苄∫徊糠??！肮蓚E蹺板”更多的還是一種基本面和情緒效應

“股債蹺蹺板”效應明顯時期往往對應狹義、廣義流動性增速差拉大的時期。自2020年5月起，央行貨幣政策工具投放即告收斂，超儲總量由于降準維持合理充裕但增速也開始下降，而7月后續(xù)較大量的政府債券發(fā)行也會進一步消耗超儲；同時節(jié)后政策層堅定寬信用已經取得較好成果，M2增速維持高位，造成一定的狹義、廣義流動性分化，這也是近期“股牛債熊”的貨幣面基礎。但我們預計超儲總額的減少不會長期持續(xù)，央行維護銀行間準備金總額合理充裕的態(tài)度將會維持，短期情緒波動后債市運行仍將回歸自己的軌道，股市火熱的沖擊或將逐漸消弭。

后市展望：從歷史經驗看，股債輪動效應并非穩(wěn)定發(fā)生。同時市場所擔憂的股市債市資金輪動可能也并非主導因素，反而廣義、狹義流動性增速差的變動可能更具備解釋力。由于央行維持銀行間準備金總量合理充裕的態(tài)度不會改變，因此廣義、狹義流動性增速的分野可能將會消弭，股市火熱的情緒以及貨幣面擾動可能會逐漸減小。展望后市，近期債市運行面對兩大要點：①套利監(jiān)管與央行引導短端利率回歸合理區(qū)間的糾偏壓力；②國內后續(xù)經濟走勢、債券供給以及股債“蹺蹺板效應”情緒三個基本面因素。短期內基本面因素仍難證偽，銀行間資金面的階段性緊張可能導致債市短期內有一定調整壓力，但隨著長端利率的不斷調整，其配置價值也會不斷顯現(xiàn)，彼時債市的機會將會到來。