純堿市場結(jié)構(gòu)性過剩導致純堿價格弱勢。后期要重點關(guān)注純堿行業(yè)的減產(chǎn)幅度。若不能有效減產(chǎn)，純堿期價即使短暫反彈，但時間和空間也將非常有限。

圖為純堿主力合約日線

純堿期貨自上市以來一直較為弱勢，主要是純堿現(xiàn)貨市場的結(jié)構(gòu)性過剩以及期貨市場高升水。隨著純堿廠家輪番檢修以及玻璃廠大舉囤貨，純堿現(xiàn)貨價格基本達到底部，但是純堿期貨高升水壓力仍在，純堿供應端開工逐步回升給中期市場回暖帶來阻力。

現(xiàn)貨市場呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性過剩

玻璃減產(chǎn)而純堿擴產(chǎn)是純堿市場出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性過剩的關(guān)鍵。自2018年工信部對玻璃產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能嚴格限制以來，玻璃行業(yè)產(chǎn)能在行業(yè)景氣時期反而出現(xiàn)了產(chǎn)能逐步萎縮。2018年年底玻璃行業(yè)在產(chǎn)產(chǎn)能4950萬噸/年，此后在各類因素影響下，玻璃在產(chǎn)產(chǎn)能逐年下降，2019年年底玻璃行業(yè)在產(chǎn)產(chǎn)能已經(jīng)下降至4760萬噸/年。

在新冠肺炎疫情影響下，2020年一季度玻璃在產(chǎn)產(chǎn)能更是下降至4500萬噸/年。但是純堿行業(yè)則不同，2019年隨著金山化工等裝置的投產(chǎn)，純堿行業(yè)產(chǎn)能由2018年3040萬噸/年擴張至2019年年底3300萬噸產(chǎn)能。玻璃行業(yè)減產(chǎn)與純堿行業(yè)產(chǎn)能擴張，從供需兩端擠壓純堿行業(yè)的生存空間，使得純堿價格自2019年年初的2400元/噸左右一路下滑至最低1250元/噸。

低估值高庫存之間的矛盾

當前，純堿行業(yè)處于全行業(yè)虧損狀態(tài)。聯(lián)堿企業(yè)虧損近100元/噸，氨堿企業(yè)虧損更是接近200元/噸，這是近6年來純堿行業(yè)虧損最嚴重的時期。在這一背景下，純堿廠家只能被迫降低開工率。至目前，2020年氨堿廠家與聯(lián)堿廠家開工率均明顯低于2019年。但是，純堿過剩是結(jié)構(gòu)性矛盾，在疫情影響下，純堿廠家?guī)齑鎰?chuàng)歷史新高，5月初純堿庫存達到最高位171萬噸，此前6年內(nèi)庫存最高峰在90萬—100萬噸附近。

隨著純堿廠家降低開工率，以及下游逐步恢復采購，純堿庫存開始緩慢下滑，但即便如此當下100萬噸左右的純堿廠家?guī)齑嬉渤^往年最高值。在高庫存壓力下，純堿廠家無力提漲，此前數(shù)次傳言廠家將要聯(lián)合提價都未能如愿。

后市影響市場的關(guān)鍵因素

當下純堿市場高產(chǎn)量、高庫存、期貨高升水，背負這“三高”，純堿走出困境難度較大。但純堿現(xiàn)貨又有行業(yè)全面虧損這一支撐。純堿行業(yè)四季度想要走出困境，至少在“三高”中要減少一項。目前純堿廠家開工率再次回升到78%附近，按照我們的測算，純堿廠家開工率維持在70%才能保證廠家?guī)齑娌粫掷m(xù)累積。開工率在82%以上，純堿廠家?guī)齑鏁俅巫吒?。假如純堿廠家保持當下的高開工率，要想庫存持續(xù)下滑，只能指望玻璃廠家進一步擴大自身純堿庫存。然而，這需要時間，且不確定性較大。

隨著時間的推移，純堿廠家緩慢去庫存，純堿期貨的高升水會逐步下降。直到某一個臨界點，純堿市場轉(zhuǎn)變?yōu)楦弋a(chǎn)量、庫存中性偏低、期貨升水中性偏低，這樣純堿期貨可能會走出一輪明顯的價格反彈行情，不過這種情況下的反彈將非常短暫。最理想的模式是純堿行業(yè)低開工，加速去庫存，純堿現(xiàn)貨開始旺季上漲，以現(xiàn)貨價格的上漲來消化期貨的高升水，市場結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變?yōu)榈彤a(chǎn)量、低庫存、低升水模式，純堿期貨的強勢格局才能真正成立。

總之，純堿市場結(jié)構(gòu)性過剩導致純堿價格弱勢。后期要重點關(guān)注純堿行業(yè)的減產(chǎn)幅度。若不能有效減產(chǎn)，純堿期價即使短暫反彈，但時間和空間也將非常有限。