7月經(jīng)濟(jì)修復(fù)的節(jié)奏，沒(méi)有官方制造業(yè)PMI顯示的那么好。低基數(shù)下工業(yè)增加值增速持平，各終端需求中，房地產(chǎn)投資和出口強(qiáng)勢(shì)，基建投資不及預(yù)期，消費(fèi)和制造業(yè)投資繼續(xù)緩慢修復(fù)。洪澇天氣對(duì)7月經(jīng)濟(jì)有一定擾動(dòng)，隨著洪澇消退，經(jīng)濟(jì)將回到復(fù)蘇軌道。

生產(chǎn)端，7月工業(yè)增加值同比4.8%，和前值持平。這有點(diǎn)弱于預(yù)期，一是因?yàn)槿ツ?月的基數(shù)較低，二是7月官方制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)54.0，處于比較高的水平了。

7月工業(yè)增加值環(huán)比0.98%，連續(xù)第4個(gè)月下降。這和去庫(kù)存壓力下，企業(yè)生產(chǎn)意愿有所降低有關(guān)。今年6月和7月核心CPI同比連續(xù)創(chuàng)有統(tǒng)計(jì)以來(lái)的新低，加之工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品實(shí)際庫(kù)存仍處在高位，在生產(chǎn)恢復(fù)后，需求不足仍然是當(dāng)前企業(yè)面臨的突出問(wèn)題。

三大門(mén)類中，采礦業(yè)，以及電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)這兩者的工業(yè)增加值增速都出現(xiàn)下滑，尤其是采礦業(yè)增加值同比-2.6%，這是2018年5月以來(lái)的首次負(fù)值。制造業(yè)的工業(yè)增加值同比則從5.1%回升到6.0%，它和另外兩大工業(yè)門(mén)類增加值增速的分化，可能和7月出口強(qiáng)勢(shì)帶動(dòng)制造業(yè)生產(chǎn)有關(guān)。

再來(lái)看需求。今天公布的各個(gè)需求數(shù)據(jù)中，地產(chǎn)投資是最大的亮點(diǎn)，維持了非常強(qiáng)的韌性。而基建投資、制造業(yè)投資和消費(fèi)，整體都偏弱。

7月房地產(chǎn)數(shù)據(jù)多數(shù)回暖，是現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的最核心支撐。銷(xiāo)售面積、銷(xiāo)售金額和投資完成額的累計(jì)增速都繼續(xù)回升，其中投資完成額累計(jì)增速?gòu)?.9%提高到3.4%，單月增速改善幅度更大，從8.5%提高到了11.7%。房企到位資金累計(jì)增長(zhǎng)0.8%，今年首次轉(zhuǎn)正。

先行指標(biāo)方面，新開(kāi)工面積累計(jì)同比下降4.5%，降幅收窄3.1個(gè)百分點(diǎn)；土地購(gòu)置面積累計(jì)同比-1.0%，和前值-0.9%相比變化不大。領(lǐng)先指標(biāo)較快恢復(fù)，加之竣工周期在年內(nèi)大概率會(huì)持續(xù)，全年地產(chǎn)投資有支撐。

1-7月全口徑基建投資同比1.2%，前值-0.1%，今年首次轉(zhuǎn)正。當(dāng)月增速?gòu)?.3%下降到7.7%，連續(xù)兩個(gè)月單月放緩了。電力、熱力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，是主要拖累，當(dāng)月增速?gòu)?9.2%放緩到16.9%。南方洪澇帶動(dòng)了一部分即時(shí)的水利基礎(chǔ)設(shè)施投資，水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)當(dāng)月投資增速，從-0.8%轉(zhuǎn)正到1.9%，是基建三大分項(xiàng)中當(dāng)月增速唯一一個(gè)上升的。

6-7月基建投資增速回落，主要受洪澇擾動(dòng)，目前洪澇的影響逐步褪去。隨著恢復(fù)性的投資和消費(fèi)需求釋放完畢，后續(xù)穩(wěn)增長(zhǎng)中，基建需要承擔(dān)的角色更重。今年下半年政府債券供給還有超過(guò)4.5萬(wàn)億的規(guī)模，要比上半年3.8萬(wàn)億的規(guī)模多不少，而財(cái)政支出進(jìn)度也是近三年的新低，下半年財(cái)政支出有保障。加之水利領(lǐng)域?qū)⑼瞥鲋卮箜?xiàng)目來(lái)補(bǔ)短板，洪澇消退后，基建投資增速回升的趨勢(shì)較為確定。

制造業(yè)投資累計(jì)增速，從前值-11.7%回升到-10.2%，單月增速?gòu)?3.5%回升到-3.1%，目前仍然是經(jīng)濟(jì)的最主要拖累。和制造業(yè)投資相關(guān)性比較強(qiáng)的民間投資，前7個(gè)月累計(jì)下降5.7%。這些都反映了在對(duì)未來(lái)預(yù)期不樂(lè)觀的情緒下，制造業(yè)企業(yè)資本開(kāi)支的意愿不足，而設(shè)備更新周期已經(jīng)在2018年結(jié)束，制造業(yè)投資的完全恢復(fù)還需要比較長(zhǎng)的時(shí)間。

最后看消費(fèi)。7月社會(huì)消費(fèi)品零售總額-1.1%，前值-1.8%，消費(fèi)繼續(xù)恢復(fù)，但明顯低于市場(chǎng)預(yù)期的1.2%。

按消費(fèi)類型看，7月商品零售收入同比0.2%，疫情后首次轉(zhuǎn)正；餐飲收入同比下降11.0%，降幅比上個(gè)月收窄4.2個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)緩慢恢復(fù)。后續(xù)餐飲收入的不確定性在于，零星病例的出現(xiàn)，是否會(huì)壓制居民在外餐飲的意愿。

限額以上商品零售中，必選消費(fèi)表現(xiàn)整體好于可選消費(fèi)。各行業(yè)中汽車(chē)類零售同比增速最高，達(dá)到了12.3%，而且和前值-8.2%相比大幅好轉(zhuǎn)。這主要是因?yàn)槿ツ?月14日，多地實(shí)行國(guó)五國(guó)六切換，一部分需求提前透支，進(jìn)而使得今年7月汽車(chē)銷(xiāo)售有很低的基數(shù)。

總的來(lái)說(shuō)，7月經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有所放緩，洪澇天氣可以解釋一部分。往后看，消費(fèi)和制造業(yè)投資繼續(xù)緩慢恢復(fù)，房地產(chǎn)投資也有支撐。歐美復(fù)工會(huì)拉長(zhǎng)抗疫時(shí)間，在醫(yī)療物資和線上辦公用品需求的支撐下，中國(guó)出口最差的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去?；謴?fù)性需求消退后，基建在穩(wěn)增長(zhǎng)中承擔(dān)著越來(lái)越重要的作用，隨著政策更“注重實(shí)效”，基建投資再度回升是確定的。

經(jīng)濟(jì)恢復(fù)還沒(méi)結(jié)束，短期擾動(dòng)結(jié)束后，將回到復(fù)蘇通道。