進(jìn)入8月以來，全球的不確定性事件明顯增加，市場避險(xiǎn)情緒有所升溫。受此影響，債市情緒不斷好轉(zhuǎn)，短期面臨支撐。

經(jīng)濟(jì)修復(fù)如期放緩。整體看，7月經(jīng)濟(jì)延續(xù)恢復(fù)勢頭，但供需兩端斜率延續(xù)放緩。結(jié)構(gòu)上的隱憂依然存在：一是外需強(qiáng)于內(nèi)需，二是地產(chǎn)投資加速攀升；三是工業(yè)生產(chǎn)、制造業(yè)投資修復(fù)節(jié)奏放慢；四是社零消費(fèi)同比增速仍維持負(fù)值區(qū)間。前期生產(chǎn)較需求恢復(fù)快，由于需求持續(xù)偏弱，企業(yè)庫存開始累積，需求的弱勢開始反噬生產(chǎn)端，進(jìn)而導(dǎo)致生產(chǎn)端開始走弱。當(dāng)前制造業(yè)在產(chǎn)能空間、企業(yè)利潤、外部貿(mào)易環(huán)境等諸多因素的制約之下擴(kuò)產(chǎn)動力不足。消費(fèi)端仍受居民收入、就業(yè)的影響而維持疲弱，未來經(jīng)濟(jì)修復(fù)仍有一定壓力。

前期債市大幅調(diào)整后，當(dāng)前債市仍有吸引力。從國內(nèi)資產(chǎn)配置的角度看，在5月以來狹義流動性收緊之后，其在6—7月也逐漸傳導(dǎo)至廣義流動性層面。我們看到，7月金融數(shù)據(jù)顯示廣義流動性也開始有一定邊際的收緊，國內(nèi)權(quán)益市場在7月快速上漲后也進(jìn)入了振蕩模式。從這個(gè)角度而言，全球以及中國市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好都受到了一定的抑制。往后看，近期全球資產(chǎn)的這種迷茫和盤整態(tài)勢可能不會一直持續(xù)，未來風(fēng)險(xiǎn)偏好要么最終向上突破，要么會重新回落，從而帶來大類資產(chǎn)的波動。從性價(jià)比角度來看，我們認(rèn)為國內(nèi)債券收益率在近2—3個(gè)月的回升后，基本處于不錯(cuò)的配置價(jià)值階段。因?yàn)闄C(jī)構(gòu)普遍預(yù)計(jì)十年國債收益率在2.9%—3.0%有比較好的安全邊際。中美利差處于歷史高位，債券收益率和經(jīng)濟(jì)增速相比具有吸引力，短期股債性價(jià)比也在向債券傾斜。

MLF超量續(xù)作，貨幣政策收緊被證偽。央行8月17日開展7000億元MLF操作，對沖8月全月到期的5500億元MLF，實(shí)現(xiàn)中期流動性凈投放1500億元。一季度疫情沖擊下，央行通過降準(zhǔn)、新作MLF的方式投放中長期流動性，在降息政策的配合下，資金面寬裕、資金利率快速下行。二季度貨幣央行流動性投放轉(zhuǎn)向鎖長放短，MLF縮量續(xù)作成為常態(tài)。中長期流動性逐步回籠的過程中，資金面逐步收緊，貨幣市場利率快速回升至政策利率水平。市場對于貨幣政策收緊的預(yù)期不斷升溫。本次MLF超額續(xù)作規(guī)模較大超出市場此前預(yù)期。央行8月以來資金投放量明顯增加，一改6、7月資金凈回籠的趨勢。一是因?yàn)槭袌隽鲃有缘男枨蟊容^大，根據(jù)貨幣政策報(bào)告，超儲率處在相對低位。二是需要加強(qiáng)財(cái)政和貨幣政策的配合，8月國債和地方債的供給較大，需要流動性支持。整體看，央行8月以來連續(xù)開展公開市場操作以及MLF超量續(xù)作，再度印證貨幣政策只是回歸常態(tài)，尚未到收緊之時(shí)。