周期性復(fù)蘇和銅價(jià)上漲是建立在疫苗問世后的經(jīng)濟(jì)尾部風(fēng)險(xiǎn)下降的提前下，一旦病毒出現(xiàn)變異，則會(huì)導(dǎo)致未來疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)影響的不確定性增加，市場(chǎng)恐慌心理增強(qiáng)，銅價(jià)強(qiáng)勢(shì)上漲勢(shì)頭也會(huì)消退。

圖為全球銅顯性庫存和滬銅周收盤價(jià)

12月中下旬，國內(nèi)外銅價(jià)再度啟動(dòng)漲勢(shì)，逼近12月上旬創(chuàng)下的高點(diǎn)。銅市場(chǎng)維持強(qiáng)勢(shì)的重要原因是，季節(jié)性淡季壓力因制造業(yè)趕工而被推后，此外還有美元貶值和低庫存帶來的投資需求。但周期性復(fù)蘇和銅價(jià)上漲是建立在疫苗問世后的經(jīng)濟(jì)尾部風(fēng)險(xiǎn)下降的提前下，一旦病毒出現(xiàn)變異會(huì)導(dǎo)致未來疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)影響的不確定性增加，市場(chǎng)恐慌回歸，銅價(jià)強(qiáng)勢(shì)上漲勢(shì)頭也會(huì)消退。

當(dāng)然，銅市場(chǎng)也存在潛在的利空因素：一是融資增速出現(xiàn)拐點(diǎn)，信用擴(kuò)張見頂，銅的金融屬性會(huì)逐步降溫；二是雨雪天氣導(dǎo)致地產(chǎn)和基建項(xiàng)目開工率會(huì)逐步下降，需求端環(huán)比下滑的趨勢(shì)難以避免；三是新冠疫情徒增變數(shù)，英國新發(fā)現(xiàn)一種新冠病毒新變種，這是否會(huì)影響疫苗的有效性，還需要觀察，且在市場(chǎng)恐慌下美元反彈會(huì)給銅價(jià)帶來壓力。

國內(nèi)制造業(yè)趕工，銅淡季繼續(xù)推后

11月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長7.0%，較10月份加快0.1個(gè)百分點(diǎn)，這意味著11月淡季下游訂單尤其是出口訂單在海外疫情蔓延下再次反彈，順周期邏輯進(jìn)一步強(qiáng)化周期性商品價(jià)格。

另外，春節(jié)前國內(nèi)確診病例有增多趨勢(shì)，封鎖措施升級(jí)，企業(yè)加快趕工。從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也可以看出，中上游產(chǎn)出因采暖季限產(chǎn)等增速放緩，但是下游產(chǎn)出增速加快。下游企業(yè)趕工，產(chǎn)品實(shí)際上并沒有銷售出去，體現(xiàn)在產(chǎn)成品累庫上。

11月下游制造業(yè)，如專用設(shè)備、鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)、電氣機(jī)械及器材制造業(yè)、計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)、儀器儀表制造業(yè)的工業(yè)增加值同比增速較10月都在加快，唯有通用設(shè)備和汽車制造業(yè)兩大行業(yè)工業(yè)增加值同比增速較10月份回落，這就代表終端行業(yè)對(duì)加工的半成品，如鋼材、橡塑制品、有色金屬加工材料需求在增加。

美國新一輪刺激預(yù)期，銅金融屬性繼續(xù)發(fā)力

基于疫情可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中斷的擔(dān)憂，市場(chǎng)對(duì)美國財(cái)政和貨幣政策預(yù)期增強(qiáng)。一方面，在美國財(cái)政懸崖倒計(jì)時(shí)之際，12月21日，參院共和黨領(lǐng)袖麥康奈爾稱，兩黨就9000億美元的新刺激協(xié)議達(dá)成一致，新刺激與避免12月21日政府關(guān)門的全年政府支出議案捆綁。這是美國歷史上規(guī)模第二大的刺激協(xié)議，僅次于今年3月的2.2萬億美元，進(jìn)一步刺激了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。

貨幣政策方面，12月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議的會(huì)后聲明顯示，盡管美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)經(jīng)濟(jì)預(yù)估，但是如果出現(xiàn)可能阻礙委員會(huì)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，委員會(huì)將準(zhǔn)備適當(dāng)調(diào)整貨幣政策立場(chǎng)。鮑威爾在會(huì)后講話中重申美聯(lián)儲(chǔ)可以擴(kuò)大債券購買力度，目前美國股票的價(jià)格可能并沒有被高估，這意味著就算資產(chǎn)價(jià)格泡沫繼續(xù)膨脹，都不會(huì)動(dòng)搖美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)寬松的決策。

總結(jié)，由于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來的順周期自我強(qiáng)化效應(yīng)、海外訂單充足、疫情防控?fù)?dān)憂帶來的趕工效應(yīng)，以及全球銅顯性庫存處于低位，我們認(rèn)為銅價(jià)短期還會(huì)嘗試沖高，但是上方壓力越來越大，流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)的買盤在國內(nèi)信用見頂?shù)沫h(huán)境下會(huì)緩慢降溫，而趕工帶來的需求集中釋放會(huì)逐步減弱。關(guān)注銅市場(chǎng)兩大風(fēng)險(xiǎn)：一是12月淡季的滯后性沖擊，因銅現(xiàn)貨轉(zhuǎn)為貼水和到岸溢價(jià)逐步回落，二是英國發(fā)現(xiàn)一種新冠病毒新變種帶來的市場(chǎng)恐慌和美元反彈。