來自2020的啟示：第一，永遠(yuǎn)不要忽視陌生的變量，最深層次的恐慌來源于陌生。投資之路，道阻且長(zhǎng)，盡管上一輪疫情已遠(yuǎn)在2003年，但2020年告訴我們，要時(shí)刻警惕陌生變量帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。第二，最好的擇時(shí)機(jī)會(huì)總在恐慌的深淵。我們需要做的是分析清楚外生性因素的影響有多大，是否有系統(tǒng)性的影響，冷靜分析DDM模型各因素邊際變化，尋找恐慌之下的錯(cuò)誤定價(jià)。第三，寬松之下無熊市，估值彈性往往大于盈利彈性。2020年再次證明，流動(dòng)性的超預(yù)期寬松之下市場(chǎng)往往有較好表現(xiàn)，在海內(nèi)外流動(dòng)性寬松共振下更是如此。

大勢(shì)：新冠疫情發(fā)展是全年市場(chǎng)演變核心。DDM分子(盈利預(yù)期)與分母(流動(dòng)性)輪番上場(chǎng)，構(gòu)成市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)力。A股市場(chǎng)隨疫情發(fā)展經(jīng)歷五個(gè)階段，前期呈W型走勢(shì)，后進(jìn)入寬幅震蕩。1)國(guó)內(nèi)疫情爆發(fā)前中期市場(chǎng)由盈利預(yù)期主導(dǎo)：疫情從失速擴(kuò)散到急速勒制，盈利預(yù)期扭轉(zhuǎn)帶來大盤先跌后漲。2)國(guó)內(nèi)疫情爆發(fā)中后期由流動(dòng)性主導(dǎo)：貨幣寬松加碼為市場(chǎng)提供充足流動(dòng)性。3)海外疫情爆發(fā)下市場(chǎng)由流動(dòng)性主導(dǎo)：前期美股熔斷疊加原油暴跌，全球風(fēng)險(xiǎn)偏好驟降，市場(chǎng)流動(dòng)性收緊。隨著3月23日美聯(lián)儲(chǔ)宣布不限量按需買入美債和MBS，全球流動(dòng)性磅礴迸出，市場(chǎng)由跌轉(zhuǎn)漲。4)后疫情時(shí)代，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和流動(dòng)性預(yù)期收緊定調(diào)3100-3500震蕩主旋律。12月中旬政策不急轉(zhuǎn)彎打破經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和流動(dòng)性預(yù)期收緊的拉鋸，帶來后市上漲動(dòng)力。

行業(yè)總體普漲，經(jīng)歷從必選到可選消費(fèi)，再到周期品的行業(yè)輪動(dòng)。疫情持續(xù)下經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇拐點(diǎn)難尋，必選消費(fèi)憑借逆周期性和防御功能，擁有更高確定性溢價(jià)。下半年疫情對(duì)市場(chǎng)的影響邊際弱化，在盈利修復(fù)邏輯下可選消費(fèi)，周期品行業(yè)洪波涌起。海內(nèi)外疫情發(fā)展差異帶來出口行業(yè)從受挫到受益的演化。海外疫情爆發(fā)下，出口行業(yè)首當(dāng)其沖。后期海外消費(fèi)端先于生產(chǎn)端恢復(fù)，產(chǎn)銷缺口催生我國(guó)出口供給替代，具有供給替代優(yōu)勢(shì)行業(yè)獲益。光伏新能源車賽道高景氣帶來全年亮眼表現(xiàn)。光伏成本下跌顛覆全球發(fā)電方式，新能源汽車從政策單邊帶動(dòng)到政策與性能雙驅(qū)動(dòng)，處于滲透率加速上升期，帶來持續(xù)高景氣。

民眾資金入市，微觀流動(dòng)性大超預(yù)期。銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率下行疊加基金近兩年收益率持續(xù)穩(wěn)定高位，吸引民眾資金入市，股市由此呈現(xiàn)出明顯機(jī)構(gòu)化特征，基金持股集中度居于高位，重倉(cāng)股PE迅速拉升，前五大重倉(cāng)股收益率顯著拔高，基金所持股票市值年內(nèi)增長(zhǎng)超兩番。

風(fēng)險(xiǎn)偏好處于低位，龍頭藍(lán)籌價(jià)值再度推升。在流動(dòng)性磅礴釋放但全球新冠疫情仍未得到有效控制，風(fēng)險(xiǎn)偏好仍處低位的歷史時(shí)期，龍頭藍(lán)籌公司憑借業(yè)績(jī)的高確定性擁有更高確定性溢價(jià)，獲資金追捧。