一、行情回顧

滬膠指數(shù)走勢周線圖

數(shù)據(jù)來源：文華財經(jīng) 華聯(lián)研究所

天膠與合成膠現(xiàn)貨走勢圖

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

大宗商品本輪自新冠爆發(fā)后的低點開始的上漲行情，運行了一年多之后，部分品種已經(jīng)超越了2006至-2011年的歷史高點，包括美黃金、倫銅、倫錫、螺紋鋼、鐵礦石、煤炭等。

天然橡膠走勢弱冠全場在2月底突破去年十月高點后急轉(zhuǎn)直下，直接跌了三千多點（接近20%）。在疫情依然嚴峻，美元指數(shù)走強，美債收益率走高，國際關(guān)系趨緊等影響下，通脹預(yù)期和疫后恢復(fù)預(yù)期迅速破滅，橡膠由于自身依然處于產(chǎn)能過剩周期而且疫情影響敏感，價格迅速被打回原形。

5月初受周邊黑色和有色沖擊新高的提振，一度反彈，但后來黑色系漲價在國家高層持續(xù)關(guān)注之下大幅回調(diào)，橡膠更是跟隨直接跳水，在供應(yīng)釋放下創(chuàng)回調(diào)新低。

三季度先揚后抑，7、8月份滬膠1月合約在13500附近的低位獲得支撐弱反彈一萬五附近，但隨后在疲軟的7月經(jīng)濟數(shù)據(jù)、行業(yè)數(shù)據(jù)公布后很快抹去了漲幅，9月份創(chuàng)年內(nèi)新低，逼近去年十月份拉升行情的起漲點。

目前橡膠的價格水位，若橫向?qū)Ρ?，在眾多商品中是屬于低位的；但若自身縱向?qū)Ρ龋瑴z現(xiàn)在仍然高于過去5年的低位核心區(qū)間，季節(jié)性節(jié)奏與往年基本一致。在基本面沒有突破的情況下，滬膠正重回過去幾年的低位核心區(qū)間。

1月合約季節(jié)圖

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

長周期：金銀銅油橡膠疊加

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

二、供應(yīng)情況

1．產(chǎn)量情況

ANRPC各年產(chǎn)量

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

目前由于產(chǎn)能過剩，天氣因素、價格因素和疫情因素是未來產(chǎn)量的最重要變素。

價格是除天氣之外，影響產(chǎn)量的最關(guān)鍵因素。價格低割膠意愿就低，還會導(dǎo)致養(yǎng)護強度降低，從而病蟲害等影響產(chǎn)量的情況增加。高價刺激供應(yīng)和養(yǎng)護。

天膠成本在一萬左右，目前利潤情況理想。天氣方面暫無太大問題。若天氣問題不大，則當前價格勢必激勵供應(yīng)增加。

橡膠原料價格

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

歷年同月累計產(chǎn)量

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

今年前八月，ANRPC累計產(chǎn)量同比增加6.97%，但仍然低于2017至2019年的水平。

ANRPC最新報告：2021年全球天膠產(chǎn)量料同比增加+5.8%至1381.2萬噸。其中，泰國增+6.9%、印尼增+2.8%、中國增+18.5%、印度增+13.9%、越南增+4.2%、馬來西亞增+8.8%。

2020ANRPC產(chǎn)量同比減少約8%，至1107萬噸。

泰國原料杯膠價格

數(shù)據(jù)來源：隆眾資訊 華聯(lián)研究所

原料堅挺，對價格構(gòu)成支撐。

中國天膠產(chǎn)量恢復(fù)

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

通常厄爾尼諾之后接著拉尼娜，會造成橡膠價格沖高后回落，存在較強的相關(guān)性。此前已經(jīng)出現(xiàn)了拉尼娜現(xiàn)象，模型預(yù)示2021年底2022年初會有一個低點。

下圖為厄爾尼諾指數(shù)前移13個月后與滬膠指數(shù)月線圖疊加的圖形，可見厄爾尼諾指數(shù)與滬膠指數(shù)高低點的重合度比較高，領(lǐng)先滬膠指數(shù)一年左右。

滬膠指數(shù)疊加NINO3.4指數(shù)

數(shù)據(jù)來源：華聯(lián)研究所 中國氣象局

2．庫存與庫存周期

交易所倉單

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

青島庫存

數(shù)據(jù)來源：隆眾資訊 華聯(lián)研究所

庫存方面，上期所庫存持續(xù)低位，青島庫存去庫至低位，海外需求相對偏強，價格外強內(nèi)弱，國內(nèi)到港減少。

國內(nèi)生產(chǎn)正常，但期貨價位較低，缺少交貨動力，交易所倉單緩慢增長。目前交易所倉單量處于2015年以來的最低位附近。今年國內(nèi)預(yù)計增產(chǎn)18%，估計倉單可能會去到27萬噸左右。

國內(nèi)保稅區(qū)庫存43.3萬噸，連續(xù)第50周邊際去庫，其中區(qū)內(nèi)庫存（含NR倉單）報收10.6萬噸，同比去庫-34.0%，區(qū)外庫存報收32.6萬噸，同比去庫-54.2%。

三、需求情況

國內(nèi)全鋼胎配套需求在透支后持續(xù)回落。

缺芯問題持續(xù)困擾汽車生產(chǎn)。

9月6日電，戴姆勒CEO表示，半導(dǎo)體芯片需求的飆升對汽車行業(yè)造成的影響可能會延續(xù)到2023年。

外媒援引Auto Forecast Solutions最新數(shù)據(jù)稱，因全球汽車芯片短缺加劇，截至8月29日，全球汽車累計減產(chǎn)688.7萬輛，較上周增加44.5萬輛，AFS同時預(yù)測今年汽車將減產(chǎn)810.7萬輛。而在8月中旬，AFS推測的這一數(shù)字仍為710萬輛。

800萬輛大概對應(yīng)35萬噸的天然橡膠用量。

新冠疫情復(fù)燃，微軟率先宣布放棄今年10月全面重開總部及其他美國辦公場所的計劃，無期限推遲員工重返美國辦公室的日期。

全鋼胎開工率

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

半鋼胎開工率

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

輪胎開工率在5月份后持續(xù)低迷，位于多年區(qū)間的下沿：截至9月23日，全鋼胎開工率55.76%；半鋼胎開工率52.57%。

重卡月度銷量季節(jié)圖

數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng) 華聯(lián)研究所

重卡月度銷量及同比增速銷量

數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng) 華聯(lián)研究所

上輪高景氣既有傳統(tǒng)的基建拉動作用，也有電商經(jīng)濟、社會貨運量增長帶來的物流車需求快速增長，同時又疊加了國三柴油貨車強制淘汰、國五向國六過渡等一系列政策因素。特別是物流車的快速崛起，占據(jù)重卡行業(yè)半壁江山。

隨著專項債加速發(fā)行，最快9月起銷量數(shù)據(jù)將出現(xiàn)改觀。

根據(jù)第一商用車網(wǎng)初步掌握的數(shù)據(jù)，今年8月份，我國重卡市場預(yù)計銷售各類車型6.2萬輛左右（開票數(shù)口徑），環(huán)比下降19%，同比下滑52%，銷量比去年同期減少了近7萬輛。業(yè)內(nèi)較為一致的預(yù)期，今年重卡行業(yè)全年銷售在140萬輛，這也就意味著上半年已完成全年預(yù)期銷量的四分之三。

CME工程機械網(wǎng)的最新數(shù)據(jù)顯示，2021年8月，挖掘機銷量17200臺左右，同比增速-21%左右。盡管工程機械銷量數(shù)據(jù)不佳，但業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，行業(yè)最低迷的時刻即將過去，隨著專項債加速發(fā)行，最快9月起銷量數(shù)據(jù)將出現(xiàn)改觀。

乘用車月度銷量

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

乘聯(lián)會：8月第二周的乘用車市場零售達到日均3.6萬輛，同比下降17%，表現(xiàn)相對偏弱。

中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，中國8月份汽車產(chǎn)量172.5萬輛，環(huán)比下降7.4%，同比下降18.7%。

宏觀：

9月22日，鮑威爾稱或從11月開始縮減購債；點陣圖顯示美聯(lián)儲官員對明年是否加息兩派意見人數(shù)相當。

中國資金面偏緊，M1-M2剪刀差處于負值區(qū)間，而且環(huán)比走低。

貨幣供應(yīng)量M1-M2

數(shù)據(jù)來源：wind 華聯(lián)研究所

經(jīng)濟方面，周期之母房地產(chǎn)持續(xù)受限，賣地和新開工較差。汽車生產(chǎn)受缺芯影響。碳中和政策影響經(jīng)濟發(fā)展速度，限產(chǎn)、限電、疫情均對經(jīng)濟活動不利。

中美經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲軟。美國9月Markit制造業(yè)PMI初值為60.5，預(yù)估為61，前值為61.1。美國9月Markit服務(wù)業(yè)PMI初值為54.4，預(yù)估為54.9，前值為55.1。

歐元區(qū)9月制造業(yè)PMI初值為58.7，預(yù)期60.3，前值61.4；服務(wù)業(yè)PMI初值為56.3，預(yù)期58.5，前值59；綜合PMI初值為56.1，預(yù)期58.5，前值59。

央行三季度例會，與二季度例會措辭相比，在分析國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢時，央行將“國民經(jīng)濟總體延續(xù)穩(wěn)定恢復(fù)態(tài)勢”調(diào)整為“經(jīng)濟總體延續(xù)恢復(fù)態(tài)勢”，同時刪除“當前我國經(jīng)濟運行穩(wěn)中加固、穩(wěn)中向好”，增加“國內(nèi)經(jīng)濟恢復(fù)仍然不穩(wěn)固、不均衡”的表述。

在討論政策時，央行刪除“把握好政策時度效”的表述，增加“增強信貸總量增長的穩(wěn)定性”，“堅持把服務(wù)實體經(jīng)濟放到更加突出的位置”，“統(tǒng)籌做好今明兩年宏觀政策銜接”等。

商品超級周期缺少需求成色以及中國放水的配合。

對今年四季度到明年上半年的經(jīng)濟下行壓力要有預(yù)判和準備。

四、結(jié)論和操作策略

供應(yīng)方面，大周期基調(diào)仍然是過剩，單產(chǎn)潛力大；目前已經(jīng)進入高產(chǎn)期，但泰國遭受洪水，擾亂短期供應(yīng)，提振膠價。盡管如此，目前供應(yīng)積極性暫沒有問題，氣候預(yù)期良好。旺產(chǎn)季變數(shù)看天氣和疫情。庫存方面，上期所所倉單緩慢增加，青島庫存去庫至低位，海外需求相對偏強，價格外強內(nèi)弱，國內(nèi)到港減少。需求端，配套方面斷崖下跌，暫無起色，而缺芯和消費力下降又影響了乘用車配套需求。替換方面，輪胎廠開工率持續(xù)低迷，房地產(chǎn)持續(xù)受壓，社會經(jīng)濟活動也受到疫情、限電、限產(chǎn)等影響。出口方面受海運費高昂打擊。工廠成品庫存高原料庫存低。貨幣方面，美聯(lián)儲收縮購債，國內(nèi)M1-M2弱勢，不利?？傮w橡膠供應(yīng)高企，而需求弱勢缺乏驅(qū)動，但成本支撐尚可。操作上，橡膠氣候模型預(yù)期2021年底2022年初會有一個低點，期限結(jié)構(gòu)不利多頭，現(xiàn)貨貼水暗示供應(yīng)過剩，反彈沽空思路。短期雙底目標位在14500。

趨勢：等待反彈沽空機會。

套利：觀望。

五、重要監(jiān)測點

新冠疫情；天氣情況；庫存；汽車產(chǎn)銷；宏觀資金面。

六、風險提示

1）極端天氣。2）政策突變。