上海疫情封控2個月來，不管是對個人生活還是經(jīng)濟(jì)生活，都造成了嚴(yán)峻的影響。我們從4月宏觀數(shù)據(jù)可以得到映證，不管是工業(yè)生產(chǎn)，還是房地產(chǎn)數(shù)據(jù)、包括社會消費(fèi)增長均大幅下降，疫情對經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成了較大的負(fù)面沖擊。

隨著上海社會面清零，市場開始交易復(fù)工復(fù)產(chǎn)。我特別同意一篇研報提到的一個說法：”在疫情拐點(diǎn)出現(xiàn)后，可以考慮庫存偏低、需求恢復(fù)強(qiáng)勁、政策有傾斜的品種，盡量避開供應(yīng)端有壓力和政策上有壓力的品種”。那么在黑色的幾個品種里面，我認(rèn)為焦煤是符合這個說法的一個品種，這也是在疫情拐點(diǎn)來臨后，我堅持買焦煤的邏輯支撐。

一、供應(yīng)改善有限，主焦偏緊

1、國產(chǎn)焦煤提產(chǎn)空間不大

隨著近期疫情好轉(zhuǎn)，開工率有所上行，但我們認(rèn)為國產(chǎn)焦煤煤提產(chǎn)的空間不大。去年超產(chǎn)入刑后，從2021年開始焦煤煤礦的開工率低于往年，沒有出現(xiàn)往年110-120%的開工率。

我們認(rèn)為今年開工率的上線也就是2021年焦煤礦的開工率水平，110家洗煤廠日均產(chǎn)量預(yù)計維持在60萬噸左右。去年7.1出現(xiàn)的極端開工率下降今年會不會出現(xiàn)？雖然提倡穩(wěn)增長，但在今年這個特殊年份概率還是非常大。但不管怎么樣，國產(chǎn)焦煤的提產(chǎn)空間相對有限。

圖片數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、汾渭能源、對沖研投

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、鋼聯(lián)、對沖研投

2、國外進(jìn)口量改善有限

美聯(lián)儲加息，國外市場開始交易滯漲需求下降預(yù)期。但因?yàn)槎頌鯖_突且沖突常態(tài)化，打亂國際能源的供應(yīng)和貿(mào)易格局，國際煉焦煤價格還在高位震蕩，這就導(dǎo)致進(jìn)口利潤倒掛比較明顯。雖然進(jìn)口量看是有改善的，但我們會發(fā)現(xiàn)會有一些問題。我們從進(jìn)口五大焦煤來源國分別來看：

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、鋼聯(lián)、對沖研投

1. 澳煤不談。因?yàn)槟承┰驘o法進(jìn)口

2. 美國焦煤進(jìn)口量大幅下降，加拿大焦煤進(jìn)口量也變動不大

去年因?yàn)榻姑哼M(jìn)口高利潤，導(dǎo)致美國加拿大進(jìn)口焦煤出現(xiàn)放量。但今年國際能源價格高企，加上海運(yùn)費(fèi)漲價導(dǎo)致進(jìn)口利潤倒掛。這也是美國進(jìn)口量大幅下降，加拿大進(jìn)口量同比下降明顯。

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、鋼聯(lián)、對沖研投

3. 蒙古焦煤進(jìn)口改善有限

蒙古國因?yàn)橐咔榈囊蛩?，焦煤通關(guān)車在年后一直在低位，一直到四月中下旬才恢復(fù)至300車左右，蒙煤進(jìn)口確實(shí)是增加的，但是環(huán)比增量有限，和往年同比也只比2020年疫情那會好點(diǎn)，改善相對有限。后期需要關(guān)注的是鐵路通車后，運(yùn)力改善是否會有焦煤進(jìn)口量的改善。

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、鋼聯(lián)、對沖研投

4. 俄羅斯煤增量明顯，但不能改變國內(nèi)焦煤結(jié)構(gòu)性問題

今年3月同比增量差不多有100萬噸，比去年高峰值差不多50萬噸。俄烏沖突后，G7國家對俄羅斯煤炭進(jìn)行制裁，俄羅斯煤炭貿(mào)易格局發(fā)生改變，俄羅斯煤加快流入中國市場。目前看到港口焦煤庫存增加，主要就是增加的俄羅斯焦煤。不過俄羅斯煤因?yàn)槊禾刻卣?，只能作為配煤使用，且用量有限。所以俄羅斯進(jìn)口增量導(dǎo)致的港口庫存回升，并不能解決焦煤缺。特別是盤面交易的主焦煤的緊缺問題。

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、鋼聯(lián)、對沖研投

二、疫情拐點(diǎn)后，需求即將來臨

1. 隨著疫情的進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，特別是上海社會面清零，開始進(jìn)入到復(fù)工復(fù)產(chǎn)階段，雖然我們實(shí)際感受復(fù)工復(fù)產(chǎn)是新聞中的事情，但疫情最難時刻過去，市場開始建立信心，需求最差的時候已經(jīng)過去，將來需求環(huán)比改善是確定性的事情。其次疫情造成的經(jīng)濟(jì)壓力，國家也在發(fā)力，從最近的政策來看，國內(nèi)力爭完成5.5的決心比較較強(qiáng)。所以對后期需求不要過度悲觀，政策到實(shí)體產(chǎn)生最終需求就是一個量變到質(zhì)變的問題。

2. 焦煤庫存結(jié)構(gòu)性問題，下游面臨補(bǔ)庫。前期因?yàn)橐咔楹拖掠卫麧櫟脑?，焦煤庫存累積在上游和港口。下游不管是焦化廠還是鋼廠焦化廠庫存都是極低的水平，而且可用天數(shù)很低，將來下游需求一旦恢復(fù)，下游企業(yè)面臨不得不補(bǔ)庫的操作。

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、鋼聯(lián)、對沖研投

三、盤面大幅下跌，做多有安全邊際

基本面好的情況下，我們發(fā)現(xiàn)焦煤估值也處于非常舒服的狀態(tài)。主要是前期焦煤盤面大幅下跌殺了一波高估值。具體看，基差近期隨盤面大跌走強(qiáng)明顯，月差偏高位置但處于下行狀態(tài)，現(xiàn)貨利潤持續(xù)處于高位，所以近期盤面大幅下跌后，焦煤的高估值被殺了一波，目前跌到這個位置，2500-2600接近長協(xié)焦煤的價格，焦煤做多具有較高的估值安全邊際。

數(shù)據(jù)來源：銀河期貨、鋼聯(lián)、對沖研投

四、低估值、有驅(qū)動是堅持買焦煤的主要原因

我們在梳理了焦煤的估值以及供需基本情況后，發(fā)現(xiàn)了這些特征，低估值（高基差、高月差、長協(xié)價支撐），強(qiáng)驅(qū)動（低庫存、低供應(yīng)、需求開始恢復(fù)）。那么隨著疫情拐點(diǎn)的出現(xiàn)，我當(dāng)然會堅持買焦煤。