伴隨著國際事件的緩和，短期缺乏利多刺激疊加宏觀情緒促成的反身性都促成了今日玉米的下行。

首先，5月下旬開啟的談判終于出現(xiàn)了進展，作為俄烏小麥的主要進口國之一，土耳其的積極斡旋作用開始體現(xiàn)，聯(lián)合國推動的有關(guān)在黑海開辟烏克蘭糧食出口走廊的四方會談將在伊斯坦布爾舉行，烏克蘭同意與俄方再次坐在談判桌前增加了會談的積極效應(yīng)，這與烏方5月下旬的態(tài)度截然不同。

值得注意的是，土耳其將在本周派出軍事代表團赴俄，討論烏克蘭糧食出口走廊的具體方案?？紤]到因水雷仍存航行風險的黑海地區(qū)，軍事單位的介入或?qū)⒏行У膮⑴c排雷或通道的建立。根據(jù)烏農(nóng)業(yè)部在本周初的報告，本月烏通過鐵路和內(nèi)河航運的方式出口谷物70萬噸，其中玉米80萬噸，而在去年同期這個數(shù)字是122萬噸。如果港口恢復(fù)出口，預(yù)計烏克蘭未來6-8個月內(nèi)將能出口3000-3500萬噸糧食。

除了多方會談的開展，北美此前的干旱影響也出現(xiàn)了緩解；南美的市場機構(gòu)也經(jīng)過調(diào)研，上調(diào)了巴西二茬玉米的產(chǎn)量也緩解了當前市場對于新季谷物的擔憂。事實上，上述基本面因素的影響在此前也有過階段性的釋放炒作，但在市場對加息引發(fā)的經(jīng)濟衰退擔憂之下的退場，使得上述信息的效果被放大了。這也使得美盤玉米在假期結(jié)束之后下行3%的效果。

如果說海外信息影響了宏觀環(huán)境，那么國內(nèi)弱現(xiàn)實的情況也會將這種情緒進一步兌現(xiàn)到盤面。

這種兌現(xiàn)一方面源于港口的基本面偏弱的現(xiàn)實。南北港口仍舊在累庫之下：北港整體購銷低迷，到貨以企業(yè)自集為主，下海的減少也使得港口庫存累積，鲅魚圈周度庫存水平重新回到150萬噸；南方港口在當前整體價格偏高，盤面震蕩的影響下，飼用端提貨放緩，且觀望情緒增加，這樣的結(jié)果是廣東港口庫存累積到270萬噸以上，與此前不同的是，當前庫存結(jié)構(gòu)中內(nèi)貿(mào)玉米占110萬噸，庫存累積也給了北港南下的壓力。雖然貿(mào)易商不愿低價出貨，但是天氣濕熱，質(zhì)量風險增加，為避免后續(xù)爭議，也需要通過短期的出貨降低后期的風險。

華北深加工近期也在頻繁調(diào)價，但較5月不同的是，本輪到貨量的高點也在逐漸降低，這也反映出工廠的采購更多是在于維持生產(chǎn)需求，短期賭市場的情緒有所減弱。

更為主要的因素在于到目前為止玉米現(xiàn)貨尚未經(jīng)歷過壓力測試。自春節(jié)月以來玉米期貨從2800開啟上漲，一直到3040，而后又回落到2900之下。對比而言，現(xiàn)貨僅從2800的平艙價到高點的2900的價格，凈波動小于期貨的振幅。反映出期貨主導基差的波動，現(xiàn)貨在盤面的先導性先小幅跟隨。但相較疫情期間封控下的特殊情況，港口庫存的去化已缺少動機，而此前延遲到港的糧食壓制了當前的上行空間。在尚未更多利多因素刺激下，對于當前現(xiàn)貨持有的壓力也將隨著盤面的下行而逐漸到來。

那么接下來的問題是釋放到何時為止，會不會一路下行。我們認為市場仍會在一些作用下推波助瀾，但下行的幅度和持續(xù)時間或有限。下跌之后，中長期更有空間可以期待。

首先對于價格標的來講，我們?nèi)詧猿?850-2860的貿(mào)易成本區(qū)間。但同時對于市場情緒的消化或讓盤面有進一步的沖量可能。如果根據(jù)此前5月倉單2880-2890成交價格來估算，預(yù)計2800-2830將會為倉單接貨方提供合適的套保利潤，以滿足南下發(fā)運而不倒掛的條件。

另外從期權(quán)的角度來考慮，此前看跌期權(quán)整體分布于2880-2840以及2800一線，如果價格繼續(xù)下行到期權(quán)脫虛向?qū)崳敲雌跈?quán)持有方的平倉將減少后期空單行權(quán)的概率。

除了上述壓力以外，在加息導致經(jīng)濟衰退的擔憂的大背景中，月底USDA也將公布種植面積報告或進一步釋放利空預(yù)期：從收益水平上來看，雖然大平原北部之前受到偏冷和偏濕氣候的影響，但是美農(nóng)民仍然愿意繼續(xù)種植，這使得玉米的種植面積或高于此前3月種植意向報告的情況。市場機構(gòu)也給出了相應(yīng)的增加預(yù)期，IHS Markit預(yù)測6月種植面積將增加9096萬英畝，高于3月報告的8950萬英畝。如果此事證實，屆時消息的釋放或?qū)⒂绊懏斍氨P面的上行趨勢。

但就長期來看，這種繼續(xù)下跌的情況很難持續(xù)。天氣的影響仍未停止，而本年度種植成本的提升也將拉高玉米的估值。

一方面，在拉尼娜的影響下，北美在送走濕冷天氣后，主產(chǎn)區(qū)又迎來了高溫預(yù)警。本周中西部和大平原中部均受到了干旱的影響，其中伊利諾伊部分地區(qū)還面臨著急速升溫的威脅，這對于玉米的生長和授粉影響多為不利，而該地區(qū)降水較少的降水也很難緩解當下的情況。除了北美地區(qū)，法國、西班牙均面臨不同程度的高溫影響，法麥的漲勢不利也加劇了對黑海及其他產(chǎn)區(qū)的需求。

數(shù)據(jù)來源：IHS Markit，Wind，USDA，World Ag Weather，中信建投期貨，中央氣象局

除了海外市場，國內(nèi)也面臨極端天氣的影響。東北地區(qū)仍然處于多雨的情況，低溫寡照也不利于玉米的生長，長期濕潤的持續(xù)需要盡快完成打藥操作，以避免蟲害的發(fā)生。華北地區(qū)仍舊面臨高溫的影響，對于夏玉米的播種和生長也帶來一定的威脅。

數(shù)據(jù)來源：IHS Markit，Wind，USDA，World Ag Weather，中信建投期貨，中央氣象局

天氣之外，需求也進一步存在助推空間。由于北美油價上行，為了降低通脹帶來的負面選情，6月16日，美國國會眾議院投票通過《降低食品和燃料成本法》，該法案包含了通過進一步擴大乙醇燃料混合物的供應(yīng)來解決燃油價格飆升問題，措施包括取消對15%乙醇混合物在夏季的銷售限制。如果乙醇攙兌量得以放開，作為生產(chǎn)燃料乙醇的原材料，預(yù)計美國國內(nèi)的玉米需求將進一步擴大。

從估值角度出發(fā)也支持著中長期價格。一方面貿(mào)易成本使得下方仍有支撐，而替代谷物也并未表現(xiàn)出合理的空間，小麥近期仍在高位運行，稻谷出庫緩慢，飼料廠等不到替代的“遠水”也只能求高價玉米的“近渴”。另外從今年的種植成本來看，綜合成本普遍在20000以上，超過了我們在年報中的上緣，意味著今年的到港成本至少要達到2700左右，超過去年的水平，這也為基于成本邏輯下的估值提供了支撐。

數(shù)據(jù)來源：IHS Markit，Wind，USDA，World Ag Weather，中信建投期貨，中央氣象局

除此以外，國內(nèi)替代的情況也難言樂觀，小麥的收購價格又再次向3100進發(fā)，對于華北黃淮地區(qū)的玉米價格仍有拉動效應(yīng)。稻谷拍賣在上周遇到因出庫率低流拍的問題。這說明了一方面稻谷并未及時流向市場，另一方面相互的博弈賭漲的心態(tài)進一步抑制了銷售速度，替代的抑制作用處于逐漸減弱的情況。

上述因素均表明長期機會仍然存在，并且從盤面收益角度考慮，震蕩行情之下，獲利的高低將取決于震蕩空間的大小。超跌或超漲的出現(xiàn)都將給出合適的進場或套保時機。

綜合考慮，玉米仍有入場機會，在回避集中出庫和種植面積翻牌的情況下，可根據(jù)近期震蕩行情高拋低吸，長期關(guān)注天氣變化對于作物產(chǎn)量的影響。價差方面，雖然9月和1月合約之間存在移倉換月的情況，但是整體來看玉米合約均處于下跌后的減倉階段，意味著市場在重新恢復(fù)鎮(zhèn)定之前仍有釋放的空間，基本面上四方和談仍有短期好轉(zhuǎn)的可能，在這些消息翻牌前，可以擇機入場做空9-1，完成近月壓力的釋放和遠月估值的上移。