4月中旬以來(lái)，通縮擔(dān)憂引發(fā)降息預(yù)期升溫，一季度GDP超預(yù)期，但經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的持續(xù)性仍待觀察，市場(chǎng)走出利空出盡的邏輯。銀行體系資金面整體偏松，疊加美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期升溫及地緣局勢(shì)影響，海內(nèi)外避險(xiǎn)情緒上升，債市一路走強(qiáng)，10年期國(guó)債期貨創(chuàng)階段性新高。后期看，在國(guó)內(nèi)需求仍待提振、經(jīng)濟(jì)延續(xù)緩慢復(fù)蘇局面的大背景下，貨幣政策收緊的概率偏低，疊加地緣局勢(shì)可能持續(xù)發(fā)酵，將支撐債市繼續(xù)偏強(qiáng)運(yùn)行。

GDP超預(yù)期，但經(jīng)濟(jì)延續(xù)緩慢復(fù)蘇局面，債市短期仍有支撐。最新公布的3月及一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有喜有憂，從GDP具體分項(xiàng)看，消費(fèi)表現(xiàn)超預(yù)期，基建力度仍較大，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增速回升，但房地產(chǎn)市場(chǎng)恢復(fù)仍偏慢，新開(kāi)工面積降幅擴(kuò)大。從需求角度看，消費(fèi)方面，疫后服務(wù)消費(fèi)大幅反彈，3月汽車零售明顯回升，但房地產(chǎn)銷售向好在地產(chǎn)相關(guān)消費(fèi)上的體現(xiàn)不太明顯；投資方面，基建投資仍處于高位，不過(guò)房地產(chǎn)投資降幅擴(kuò)大，制造業(yè)投資也有所回落；出口方面，美國(guó)消費(fèi)體現(xiàn)一定韌性，外需好于預(yù)期。從產(chǎn)出角度看，服務(wù)消費(fèi)大幅反彈，帶動(dòng)服務(wù)業(yè)產(chǎn)出明顯回升，在消費(fèi)恢復(fù)、基建發(fā)力背景下，一季度實(shí)際GDP同比增速升至4.5%，名義GDP同比增速升至5.0%。

3月及一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)明顯分化：一是服務(wù)消費(fèi)和耐用品消費(fèi)分化，二是基建投資和房地產(chǎn)投資分化，三是經(jīng)濟(jì)增速和通脹分化，筆者認(rèn)為，分化的根源仍在于房地產(chǎn)市場(chǎng)修復(fù)偏慢。由于去年二季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基數(shù)較低，因此今年二季度實(shí)際GDP同比增速大概率明顯反彈，不過(guò)更重要的是環(huán)比變化?？紤]到當(dāng)前商品房銷售恢復(fù)有限，房屋新開(kāi)工面積降幅擴(kuò)大，預(yù)計(jì)短期房地產(chǎn)市場(chǎng)恢復(fù)仍偏慢。

市場(chǎng)對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策的預(yù)期仍有分歧。由于今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)是5%左右，考慮去年的基數(shù)因素，一季度的經(jīng)濟(jì)增速可以滿足政策要求，降低了政策進(jìn)一步刺激的必要性。預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)貨幣政策大概率維持當(dāng)前局面，債券收益率將繼續(xù)低位運(yùn)行，若政策引導(dǎo)存款利率下行，債券收益率有小幅下行空間。

近期美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際企穩(wěn)，尤其是消費(fèi)體現(xiàn)一定韌性，這可能使得后續(xù)美債收益率階段性反彈，美元指數(shù)階段性走強(qiáng)并壓制大宗商品價(jià)格，對(duì)國(guó)內(nèi)債市形成一定利好支撐。

對(duì)于即將召開(kāi)的中央政治局會(huì)議，結(jié)合一季度我國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，近期高層多次召開(kāi)調(diào)研和座談會(huì)以及各部委新聞發(fā)布會(huì)等內(nèi)容，筆者認(rèn)為有幾點(diǎn)值得關(guān)注：一是經(jīng)濟(jì)形勢(shì)上，一季度開(kāi)局良好，但內(nèi)外壓力仍大。二是政策基調(diào)上，全年GDP目標(biāo)很可能超額完成，對(duì)強(qiáng)刺激不宜期待過(guò)高。三是政策執(zhí)行上，繼續(xù)要求“真抓實(shí)干”，強(qiáng)調(diào)調(diào)查研究，重點(diǎn)在落實(shí)情況。四是穩(wěn)增長(zhǎng)方面，由于外圍壓力大概率加大，內(nèi)需是主要抓手，大概率繼續(xù)強(qiáng)調(diào)擴(kuò)內(nèi)需、促消費(fèi)、擴(kuò)投資、穩(wěn)外貿(mào)，其中地產(chǎn)表述可能更積極，促消費(fèi)可能有新提法。

央行釋放政策穩(wěn)定信號(hào)，短期收緊和進(jìn)一步寬松的可能性都不大。4月中旬，央行召開(kāi)新聞發(fā)布會(huì)以及一季度例會(huì)，針對(duì)近期問(wèn)題給出回應(yīng)。央行指出，近期存款利率下調(diào)，主要是因?yàn)樯洗螞](méi)有調(diào)整的中小銀行補(bǔ)充下調(diào)，也有一些銀行是在春節(jié)前后存款利率上調(diào)后的回調(diào)。央行對(duì)下一階段貨幣政策的定調(diào)為穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，穩(wěn)固對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)支持力度，保持廣義貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速與名義經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)基本匹配，堅(jiān)持穩(wěn)健取向，保持總量適度、節(jié)奏平穩(wěn)，創(chuàng)造良好貨幣環(huán)境，堅(jiān)持以我為主、穩(wěn)字當(dāng)頭，確保利率水平合適，發(fā)揮好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的引導(dǎo)作用。短期看，央行貨幣政策轉(zhuǎn)向的可能性不大。因?yàn)樨泿耪呷孕韬亲o(hù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)向好的勢(shì)頭，持續(xù)收緊流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)不高。同時(shí)央行一季度例會(huì)也將逆周期調(diào)節(jié)等措辭刪除，表明進(jìn)一步寬松的可能性也不大。