在4月初，我們梳理了二季度錳硅行情的主要邏輯脈絡(luò)，并在上一篇鐵合金專題“二季度錳硅或?qū)⒗^續(xù)面臨來自成本端及估值端的雙重壓力”中對此進(jìn)行了闡述，并得出“二季度錳硅在成本及估值的雙重壓力下，價格可能仍將面臨不小的壓力”的觀點。

現(xiàn)今，二季度已然過半，我們看到錳硅加權(quán)指數(shù)在3月后（4月初至今）累計下跌了4.8%，并且盤面依然呈現(xiàn)弱勢，雖然期間存在外界因素導(dǎo)致的反彈。

相較于4月初，我們看到錳硅自身出現(xiàn)了較明顯的去供給行為，MYSTEEL口徑下錳硅周度產(chǎn)量由高點23.16萬噸持續(xù)下滑至當(dāng)前的19.45萬噸，累計降幅達(dá)3.7萬噸或16%，但同一時期MYSTEEL口徑下螺紋鋼周度產(chǎn)量同樣出現(xiàn)了大幅的回落，累計降幅達(dá)32萬噸或10.67%，且螺紋鋼268萬噸的周產(chǎn)量創(chuàng)下了近六年來歷史同期最低，同比2022年同期降約42萬噸或13.4%，同比2021年同期降約104萬噸或27.9%。

對此，我們認(rèn)為這是一次主產(chǎn)區(qū)在下游需求持續(xù)走弱，自身庫存壓力加大情況下選擇的主動將供給向需求靠攏的過程，且雖然供給在努力去靠近需求，但似乎仍彌補(bǔ)不上需求的降幅（4月份供需邊際好轉(zhuǎn)，但依舊寬松）。

對于螺紋鋼產(chǎn)量的持續(xù)走弱，我們并不感到意外(在上一篇報告中，我們也有所提及)，原因在于我們所一直提示的“2022年新開工與螺紋表需之間回落的不匹配性，2022年新開工面積同比回落近40%，而螺紋鋼表需僅回落約12%?！蔽覀冋J(rèn)為其中的差異來自于“保交樓”的影響，當(dāng)“保交樓”的趕工對于表需的支撐減弱之后，需求的回落帶動螺紋供給進(jìn)一步回落，我們認(rèn)為就是必然的結(jié)果。而螺紋鋼供給的回落也將拖動錳硅需求繼續(xù)走弱，這也是當(dāng)前正在逐步暴露，并且仍在持續(xù)的問題，我們認(rèn)為這一過程并未結(jié)束。

同時，我們看到粗鋼的壓減壓力開始顯現(xiàn)，這使得錳硅需求的“另一只腿”也開始受阻。我們從統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)看到，1-3月份我國累計粗鋼產(chǎn)量同比+4.2%（對沖了部門一季度長材需求低迷帶來的需求壓力），但從政策的延續(xù)性以及國家“低碳”的長遠(yuǎn)目標(biāo)來看，在粗鋼2021年同比降3000萬噸，2022年同比降2000萬噸的背景下，2023年我們認(rèn)為粗鋼至少是一個平控的局面，這意味著一季度粗鋼的同比增長將使得在今年剩余時間內(nèi)的壓減壓力增大，這也將限制需求端發(fā)力。與之相印證的，是當(dāng)前觸頂之后開始逐步下移的鐵水的產(chǎn)量，即使當(dāng)前的產(chǎn)量回落或許與政策關(guān)系并不大。

顯然，需求的走弱過程并未結(jié)束，而更加“雪上加霜”的，我們認(rèn)為供給繼續(xù)壓減的動力卻在持續(xù)走弱，這來自于成本下移所帶來的估值走高。

我們看到，4月份以來錳礦以及煤炭如我們所預(yù)期的，出現(xiàn)了持續(xù)且大幅的走弱（在上期報告中，我們認(rèn)為“在成本端，我們看到的是錳礦以及煤炭價格的壓力以及下方仍舊存在的下行空間”）。4月初至今，南非礦累計下跌2元/噸度或6%，澳礦下跌4.4元/噸度或9.8%，加蓬礦累計下跌3.5元/噸度或8.6%，均創(chuàng)下2021年以來新低。煤炭端，銀川等外級冶金焦累計下跌600元/噸或30.3%，同樣創(chuàng)下2021年以來新低。

錳礦以及煤炭價格的持續(xù)走弱，帶動錳硅成本線（測算值，僅作為成本水平參考值）在4月份以來出現(xiàn)大幅下移。我們所測算的錳硅成本線累計下移約600元/噸或約9%，其中成本最低的蒙古地區(qū)，我們預(yù)計成本已經(jīng)低至6000-6100元/噸水平。

與成本線大幅下移相對應(yīng)的，我們看到的是北方產(chǎn)區(qū)快速上升的生產(chǎn)利潤，以及這樣高估值下產(chǎn)區(qū)供給壓減動力的走弱壓力。

錳礦以及煤炭的走弱，我們認(rèn)為并未結(jié)束（供給壓力&需求走弱），錳硅下游需求走弱的過程也仍在持續(xù)，但錳硅供給主動向需求靠近的過程或因成本回落帶來的高估值受阻。

于是乎，我們最終看到的是仍舊處于寬松結(jié)構(gòu)的錳硅以及與之不相匹配的高估值。那么，我們認(rèn)為價格不得不通過向低成本區(qū)間靠攏的方式擠壓過剩產(chǎn)能的路徑仍舊是未來一個階段較大概率可能發(fā)生的情形，這意味著錳硅價格的走弱或仍未至終點。