7月以來，全球大宗商品出現(xiàn)了輪動反彈的行情，以能源和農(nóng)產(chǎn)品漲幅居前。

回顧上半年，驅(qū)動大宗商品下跌的主要有兩個原因：一是美聯(lián)儲加息導(dǎo)致全球資產(chǎn)價格調(diào)整，尤其是大宗商品價格投資需求退潮；二是國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇不及預(yù)期，居民資產(chǎn)負債表受損和房地產(chǎn)低迷導(dǎo)致有效需求不足。展望下半年，這兩個拖累因素將減弱，有利于大宗商品反彈，但是四季度歐美經(jīng)濟衰退和國內(nèi)經(jīng)濟溫和復(fù)蘇意味著反彈高點也受限。

上半年大宗商品價格跌幅不大的原因有兩個：一是上半年美聯(lián)儲加息力度減弱，疊加財政發(fā)力釋放外生流動性；二是全球大宗商品供應(yīng)增長不快，甚至因礦產(chǎn)和傳統(tǒng)能源投資大幅下降導(dǎo)致供給收縮。

從海外市場來看，下半年大宗商品面臨兩大不同的驅(qū)動力：一是歐美經(jīng)濟衰退風險上升，這意味著海外大宗商品的需求會延續(xù)上半年的下降勢頭；二是美聯(lián)儲四季度加息的可能性并不大，盡管高利率會維持較長一段時間，但是對商品的邊際利空是減弱的。

以美國為例，超額儲蓄的消失、偏高的通脹利率和通脹還處于歷史高位，這會導(dǎo)致美國私人部門投資和消費受到抑制，四季度居民消費支出負增長可能帶來美國經(jīng)濟出現(xiàn)環(huán)比負增長，而地產(chǎn)的再次降溫會加劇美國經(jīng)濟的脆弱性。

從貨幣政策來看，盡管美聯(lián)儲依舊擔憂高通脹對經(jīng)濟的威脅，但是美國就業(yè)市場的降溫意味著美國沒必要繼續(xù)加息。8月29日，美國勞工部報告顯示，美國7月份職位空缺跌幅超過預(yù)期，跌至兩年多低點，意味著勞動力市場變得更為平衡，這將有助于抑制通脹上行壓力。美國7月JOLTS職位空缺882.7萬人，為2021年3月以來首次跌破900萬人大關(guān)，6月前值從958.2萬人大幅下修至917萬人。7月自主離職人數(shù)下降25.3萬，降至約354.9萬，創(chuàng)2021年2月以來新低，自主離職率跌至2.3%，創(chuàng)下2021年初以來的最低水平。

目前國內(nèi)經(jīng)濟企穩(wěn)回升，但力度較為溫和。下半年國內(nèi)經(jīng)濟在各方面政策扶持下會走出低谷，這意味著中國這個全球最大的商品消費國對大宗商品的消費增長驅(qū)動力也是溫和的，國內(nèi)制造業(yè)補庫帶來商品反彈，但不會形成很強勁的上漲。

從7月公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，國內(nèi)有效需求不足問題仍較為明顯，主要的原因是市場周期性因素和結(jié)構(gòu)性因素疊加，居民資產(chǎn)負債表受損導(dǎo)致私人部門壓縮債務(wù)，減少投資和消費。

因中國居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)相對單一，房產(chǎn)和存款在資產(chǎn)中占比超過90%，不像歐美居民持有大量有價證券。要加快居民資產(chǎn)負債表修復(fù)，增加有效需求，關(guān)鍵的兩個問題需要改善：一是就業(yè)市場繼續(xù)改善，讓居民可支配收入增加；二是穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，防止類似日本那樣的資產(chǎn)負債表衰退。

目前我國在房地產(chǎn)市場不斷推出了各項措施，例如放松限購，落實好金融16條，保持房地產(chǎn)融資平穩(wěn)有序，加大對住房租賃、城中村改造、保障性住房建設(shè)等金融支持力度等，有利于下半年經(jīng)濟企穩(wěn)，居民資產(chǎn)負債表加快修復(fù)，但是居民可支配收入增長還很緩慢，疊加房地產(chǎn)長周期拐點，未來房產(chǎn)價格下跌是大勢所趨，需要拓寬居民資產(chǎn)來源，防止債務(wù)通縮重演。

綜上所述，全球大宗商品市場下半年面臨的積極因素增多，一方面美聯(lián)儲加息臨近尾聲，高利率對商品投資需求的抑制邊際減弱；另一方面中國經(jīng)濟企穩(wěn)回升，尤其是各方面利好政策出臺，起到托底效應(yīng)。然而，由于歐美經(jīng)濟衰退風險上升，疊加國內(nèi)居民資產(chǎn)負債表修復(fù)需要時間，國內(nèi)經(jīng)濟回升力度溫和，商品的消費需求增長力度有限，這意味著下半年大宗商品價格大概率是反彈，持續(xù)強勁上漲的可能性很小。投資者可以運用芝商所黃金期貨合約（GC）和上期所黃金期貨合約捕捉美元利率見頂?shù)耐顿Y機會，也可以運用芝商所的美豆期貨（ZC）等商品期貨捕捉商品反彈的投資機會或?qū)_采購成本上漲的風險。