觀點概述

滬銅近期大幅回落后收斂。美聯(lián)儲11月降息25基點。中期來看目前已步入降息周期，美元或遇阻回落仍有利于商品回升。特朗普上任后長期利多銅價，盤面反應(yīng)主要側(cè)重在政策對沖力度上。市場預(yù)期在關(guān)稅憂慮短期情緒之后，國內(nèi)會應(yīng)對貿(mào)易沖突加大跟進(jìn)美聯(lián)儲進(jìn)行降準(zhǔn)降息，并刺激內(nèi)需來對沖貿(mào)易損失，因此對有色都是長期利好。

供應(yīng)緊缺程度決定了彈性的大小。內(nèi)部分化來看，基本面偏緊強弱依次鋅>錫>銅>鉛>鎳。

礦端看全球擴建和新投產(chǎn)項目較年初下調(diào)22.3萬噸，新增57.7萬噸，但老項目大幅下調(diào)，總體礦端增速預(yù)估僅為0.19%。TC短期小幅回升，仍維持在2013年以來低位。礦端緊張從8月起開始傳導(dǎo)到精煉銅冶煉環(huán)節(jié)，產(chǎn)量增速已開始下滑。需求面旺季預(yù)期交易結(jié)束，提供低吸機會。目前價格回落后收斂，中期偏強。 

技術(shù)上逢支撐位做多，跌破止損，支撐位在73300-74500，72300-73000，其次是前低。注意需要反復(fù)做回升。短期觀察73000-74500突破方向。 

風(fēng)險提示

美國經(jīng)濟硬著陸導(dǎo)致波動加大；中國政策托底需求不及預(yù)期

一、短期TC有回升勢頭，但供應(yīng)偏緊不變

最新2024年全球銅精礦產(chǎn)量全年增加數(shù)約為57.75萬噸，較年中預(yù)測增加27.76萬噸，仍然較年初預(yù)估下調(diào)22.25萬噸。但各個原有礦產(chǎn)公司由于礦品位下降，礦山老齡化等原因產(chǎn)量減少33.3萬噸， 24年銅精礦產(chǎn)量增速下調(diào)至0.19%。銅精礦需求端顯示，24年粗銅產(chǎn)能的大幅擴張約198萬噸，遠(yuǎn)超銅精礦供應(yīng)端增速，且較年中預(yù)期上調(diào)67萬噸。這使得銅精礦供應(yīng)平衡表直接從過剩調(diào)整為短缺22.1萬噸。

TC指銅的粗煉費用。低TC反應(yīng)了銅精礦緊缺的預(yù)期，SMM進(jìn)口周度TC報10.64美元/干噸，較上一期增加0.31美元/干噸。目前中國冶煉廠也為即將到來的年底長單談判做準(zhǔn)備，在長單結(jié)果落地之前冶煉廠并不缺四季度裝運的貨，因此TC小幅上行。由于長單利潤好、副產(chǎn)品收入增加等原因銅冶煉不會減產(chǎn)，從而一直保持對粗銅和銅精礦的旺盛需求，TC雖然短期回升但仍會位于2013年來相對低位。

二、銅精礦供應(yīng)偏緊已自8月開始傳導(dǎo)自精煉銅環(huán)節(jié)

對于多頭最有疑慮的就是低TC下產(chǎn)量相對高位。最主要的原因就是決定冶煉利潤的關(guān)鍵是銅價而不是TC。高銅價可以帶來額外收益。一是國內(nèi)銅的冶煉回收率是99%，高于標(biāo)準(zhǔn)的97%，多出的額外2%乘以銅價帶來額外的收益。二是副產(chǎn)品金銀的收益較高。另外回顧歷史看5月銅價大幅上升令精廢價差擴大，廢銅產(chǎn)粗銅和陽極銅供應(yīng)增加，冶煉廠可以采購到足夠多的原料令檢修影響量明顯下降。另外那時西南地區(qū)某冶煉廠投產(chǎn)速度較快。產(chǎn)量高位是暫時現(xiàn)象。我們更應(yīng)關(guān)注從8月開始雖然環(huán)比小幅增加，產(chǎn)量同比和累計同比增速已經(jīng)大幅趨緩，這說明上游銅精礦供應(yīng)偏緊已經(jīng)傳導(dǎo)到了精煉銅環(huán)節(jié)。

三、邊際來看10月銅產(chǎn)量減少但略超預(yù)期，預(yù)計增速持續(xù)下滑

10月SMM中國電解銅產(chǎn)量環(huán)比下降0.86萬噸，降幅為0.86%，同比上升0.19%，且較預(yù)期上升0.22萬噸。1-10月累計產(chǎn)量同比增加48.01萬噸，增幅為5.06%。

不過10月產(chǎn)量降幅不如預(yù)期，這主要歸因于《公平競爭審查條例》推遲實施，廢銅供應(yīng)增加，近期冷料供應(yīng)較之前寬松，且10月陽極板加工費止跌反彈。此外，從SMM統(tǒng)計的不用銅精礦（廢銅或陽極板）冶煉廠的開工率為64.2%環(huán)比上升1.5個百分點，也能反映出來。

預(yù)計11月國內(nèi)電解銅產(chǎn)量將環(huán)比下降1.48萬噸降幅為1.49%，同比增加2.01萬噸升幅為2.09%。

宏觀面各種不確定性塵埃落地之后銅價持續(xù)看輾轉(zhuǎn)回升。供應(yīng)方面，銅礦供應(yīng)偏緊預(yù)期持續(xù)，精銅產(chǎn)量增速將趨緩。消費方面，10月下旬開始旺季預(yù)期即將交易結(jié)束，正好提供低吸機會。 

技術(shù)上逢支撐位做多，跌破止損，支撐位在73300-74500，72300-73000，其次是前低。注意需要反復(fù)做回升。短期觀察73000-74500突破方向。

（國海良時 何燕艷）