7月份以來(lái)，油脂市場(chǎng)在溢價(jià)效應(yīng)和天氣風(fēng)險(xiǎn)升水的推動(dòng)下單邊上揚(yáng)，但在強(qiáng)勢(shì)突破2008—2009年以來(lái)的寬幅振蕩區(qū)間后，出現(xiàn)沖高回落跡象。在缺乏外圍支持，而新的炒作題材的情況下，筆者認(rèn)為后期油脂市場(chǎng)有可能受制于供給壓力，回落調(diào)整走勢(shì)或?qū)⒀永m(xù)。

比價(jià)關(guān)系修復(fù)，小麥溢價(jià)效應(yīng)弱化

此波農(nóng)產(chǎn)品上漲行情，干旱引發(fā)的小麥減產(chǎn)預(yù)期是源頭。6月底小麥?zhǔn)袌?chǎng)異軍突起，沖破一年來(lái)的高點(diǎn)束縛，CBOT小麥價(jià)格上漲超過(guò)70%。小麥的大幅上漲打破了農(nóng)產(chǎn)品之間正常的比價(jià)關(guān)系，其它農(nóng)產(chǎn)品需要通過(guò)補(bǔ)漲來(lái)恢復(fù)比價(jià)關(guān)系。6月底玉米率先在小麥的帶動(dòng)下出現(xiàn)大幅飆升，隨后豆類市場(chǎng)跟隨走高。從比價(jià)關(guān)系來(lái)看，小麥與大豆的比價(jià)均值在0.62左右，小麥與玉米的比價(jià)均值在1.45左右。在經(jīng)過(guò)連續(xù)的加速上漲之后，比價(jià)關(guān)系已得到修復(fù)，目前小麥與大豆、玉米的比價(jià)關(guān)系已經(jīng)進(jìn)入高位區(qū)間，而大豆與玉米的比價(jià)關(guān)系處于2.4—2.7合理的比價(jià)范圍。預(yù)計(jì)后期小麥的溢價(jià)效應(yīng)將逐漸弱化。

天氣未對(duì)油料作物構(gòu)成威脅，供給壓力加大

USDA公布的美豆生長(zhǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至8月15日，美豆生長(zhǎng)優(yōu)良率維持在66%。過(guò)去的7周，美豆生長(zhǎng)優(yōu)良率繼續(xù)維持在65%—67%的較高生長(zhǎng)優(yōu)良區(qū)間，同時(shí)美豆開(kāi)化率和結(jié)莢率仍然高于五年均值。這表明美豆生長(zhǎng)良好，單產(chǎn)憂慮緩解，在面積繼續(xù)擴(kuò)大的情況下，美豆將再次豐產(chǎn)。從世界大豆庫(kù)存量來(lái)講，也沒(méi)有出現(xiàn)緊張的跡象，目前唯一的問(wèn)題在于美國(guó)陳豆庫(kù)存緊張，導(dǎo)致最近基差堅(jiān)挺。根據(jù)農(nóng)耕規(guī)律，秋收時(shí)節(jié)大豆的供應(yīng)量會(huì)比較充足。隨著新豆即將上市，現(xiàn)貨市場(chǎng)的緊張現(xiàn)象也將會(huì)得到緩解。

拉尼娜氣候?qū)ψ貦坝彤a(chǎn)量影響還不明顯。從當(dāng)前天氣模式顯示來(lái)看，拉尼娜氣候可能已在形成。而從歷史來(lái)統(tǒng)計(jì)看，通常拉尼娜對(duì)棕櫚油產(chǎn)量的影響存在不確定性。若拉尼娜現(xiàn)象嚴(yán)重或持續(xù)，可能會(huì)影響產(chǎn)量，但如果溫和，反而有助抬高產(chǎn)量。因此，拉尼娜氣候?qū)萎a(chǎn)以及產(chǎn)量的影響有待進(jìn)一步評(píng)估。若按正常生長(zhǎng)周期的影響來(lái)看，下半年棕櫚油產(chǎn)量通常會(huì)提高。因此，拉尼娜氣候氣候是否會(huì)影響棕櫚油產(chǎn)量具有不確定性，至少?gòu)哪壳皝?lái)看，棕櫚油產(chǎn)量處于增產(chǎn)階段，拉尼娜氣候影響并不明顯。

國(guó)內(nèi)商業(yè)庫(kù)存消化不足

在期貨市場(chǎng)單邊上揚(yáng)行情的帶動(dòng)下，港口商業(yè)庫(kù)存有加速出庫(kù)的跡象，然而庫(kù)存消化并不理想。根據(jù)匯易網(wǎng)監(jiān)測(cè)，目前港口大豆庫(kù)存已有7月底的650萬(wàn)噸降至620萬(wàn)噸左右，棕櫚油和豆油庫(kù)存約有150萬(wàn)噸左右，部分品種甚至要高于7月初期的庫(kù)存水平。由于終端消費(fèi)未能放大，現(xiàn)貨市場(chǎng)成交不理想，不能對(duì)期貨形成支撐。港口出庫(kù)更多的屬于“庫(kù)存轉(zhuǎn)移”，這也抑制了商業(yè)庫(kù)存的進(jìn)一步消化，導(dǎo)致當(dāng)前的大豆及油脂港口庫(kù)存仍保持較高的水平。

在商業(yè)庫(kù)存消化不足的情況下，目前國(guó)內(nèi)儲(chǔ)備油脂也較為充裕。根據(jù)我們的跟蹤，國(guó)內(nèi)大豆儲(chǔ)備500萬(wàn)噸左右，豆油120萬(wàn)—150萬(wàn)噸，加上150萬(wàn)—180萬(wàn)噸的菜籽油儲(chǔ)備，國(guó)內(nèi)儲(chǔ)備植物油超過(guò)300萬(wàn)噸。若按照200萬(wàn)噸/月消費(fèi)計(jì)算，儲(chǔ)備油脂夠國(guó)內(nèi)1—2月的消費(fèi)。從臨儲(chǔ)油脂入庫(kù)成本來(lái)看，當(dāng)前現(xiàn)貨價(jià)格已經(jīng)超過(guò)菜籽油（8500—8700元/噸）和豆油（6800—7200元/噸）的成本區(qū)間，符合拋儲(chǔ)價(jià)格區(qū)間。從儲(chǔ)備時(shí)間上看，儲(chǔ)備豆油和菜籽油也接近2年保質(zhì)期的上限，有輪庫(kù)的需求。從國(guó)家穩(wěn)定農(nóng)產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格，控制通脹的角度考慮，也有輪出油脂的需求。事實(shí)上，隨著此輪農(nóng)產(chǎn)品市場(chǎng)的普漲，已有部分儲(chǔ)備油脂從6月底開(kāi)始進(jìn)入市場(chǎng)。若后期價(jià)格繼續(xù)上行，那么儲(chǔ)備油脂大規(guī)模的進(jìn)入市場(chǎng)將成為可能，勢(shì)必會(huì)增強(qiáng)市場(chǎng)供給壓力。

綜上，油脂突破金融危機(jī)后的大振蕩區(qū)間后若繼續(xù)上行，將面臨潛在的儲(chǔ)備油脂的輪出壓力。而當(dāng)前，在小麥溢價(jià)效益弱化，熱炒的天氣因素也未能對(duì)油料作物生長(zhǎng)構(gòu)成威脅的情況下，若無(wú)新的利多支持，油脂市場(chǎng)或?qū)⒀永m(xù)回落調(diào)整走勢(shì)。