一、案例介紹

A公司為一家白銀冶煉企業(yè)，位于湖南省永興縣。永興縣被稱為中國銀都，該縣雖然不產(chǎn)銀礦，但通過從“三廢”中提煉回收白銀，每年的白銀生產(chǎn)量在2000噸以上，占全國總產(chǎn)量的1/4。該類企業(yè)從各地以較低價(jià)格收購廢料（廢料價(jià)格極低，多數(shù)時(shí)候只占最終銷售收入的5%—10%左右），因此相對來說，企業(yè)在購入原料方面所面臨的風(fēng)險(xiǎn)不大，但在銷售端，所提煉出來的白銀主要出售給企業(yè)、大型交易所或者是倒賣給中介、同行等。雖然整個過程利潤較高，但由于白銀的價(jià)格波動比較劇烈，因此這類企業(yè)也有套期保值的需求。

我們了解到，由于利潤率比較高，多數(shù)企業(yè)均選擇在提煉出白銀后以現(xiàn)貨價(jià)格與購貨方成交，但也有一小部分精明的企業(yè)選擇與購貨方簽訂遠(yuǎn)期合同，但由于在永興縣內(nèi)煉銀企業(yè)太多，買方擁有絕對的話語權(quán)，因此部分企業(yè)主經(jīng)常面臨著銀價(jià)下跌后買方不認(rèn)賬的風(fēng)險(xiǎn)。

由于黃金和白銀同屬貴金屬，二者之間價(jià)格有較強(qiáng)相關(guān)性，因此可以考慮能否通過黃金期貨來間接為現(xiàn)貨白銀進(jìn)行套期保值，對此我們進(jìn)行了相關(guān)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)以及可行性分析，而最終得出的結(jié)果是可行的。

二、套期保值的基本思路

雖然企業(yè)是“兩頭在外”（購買廢礦和出售冶煉的銀粒），但由于廢礦的價(jià)格較低且相對于賣出白銀的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)來說要小很多，因此我們建議企業(yè)僅采取“一頭套保”的方式（指僅在期貨市場上進(jìn)行賣出套保，而忽略掉買入廢礦價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)），套保的思路因此形成。

關(guān)于利用黃金期貨為白銀現(xiàn)貨進(jìn)行套期保值的可行性，我們對二者的價(jià)格關(guān)系進(jìn)行了具體的分析，結(jié)果如下：

我們選取2008年初到2009年6月現(xiàn)貨黃金和現(xiàn)貨白銀的周收盤價(jià)為對比數(shù)據(jù)，二者之間的相關(guān)性為72.58%。對兩組數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析后得出，如果采取完全套期保值，則為1噸白銀進(jìn)行套保需要在期貨市場上賣出0.034張黃金期貨合約。

關(guān)于套期保值的比例，企業(yè)負(fù)責(zé)人決定先從部分套保入手，初期基本上選擇30%的頭寸進(jìn)行套期保持，在經(jīng)歷了幾次價(jià)格下跌后，套保頭寸逐步增加至50%。

在2009年6月初，該企業(yè)在本地收購了一批30萬噸白銀含量為43%的廢礦，通過我們估算，按90%的提取率計(jì)算，該批廢礦可提取純銀約11.6噸，按照之前計(jì)算的套保系數(shù)以及30%的套保比例計(jì)算，企業(yè)在上期所做空了118手的黃金期貨合約。
 
　　從6月初到7月底30萬噸的廢礦在兩個月的時(shí)間內(nèi)分批提煉完成，在這兩個月期間內(nèi)，現(xiàn)貨白銀價(jià)格的跌幅在15%左右，金價(jià)的跌幅在5.6%。在我們的建議下，企業(yè)將118手空單在兩個月的時(shí)間內(nèi)依據(jù)現(xiàn)貨市場的行為分批平倉，最終經(jīng)過統(tǒng)計(jì)，118手黃金期貨空單共為企業(yè)共挽回了140萬元左右的損失。而在現(xiàn)貨市場該企業(yè)在扣除成本后的盈利大概在800萬元左右，期現(xiàn)市場共計(jì)盈利940萬元。

三、企業(yè)內(nèi)部套期保值制度建設(shè)與對經(jīng)營管理的影響

在實(shí)際操作過程中，我們發(fā)現(xiàn)對于這些中小企業(yè)來說，在公司制度的完善方面還存在較多的問題，因此在最終的操作中，該企業(yè)一般是采取“老板拍板、操作員操作”的流程。但比較好的是，該企業(yè)在套期保值過程中并未像大多企業(yè)一樣參與投機(jī)，而是完全的按照套期保值的策略操作，6月初賣出黃金期貨合約，7月底平倉，中間沒有操作。

事實(shí)上，由于永興的白銀提煉加工行業(yè)在一定程度上屬于“暴利行業(yè)”，相對來說，該類企業(yè)對風(fēng)險(xiǎn)的管理并沒有太放在心上，但2008年貴金屬價(jià)格的大幅下跌（白銀價(jià)格跌去60%）使得行業(yè)的利潤率一下降低不少，一些思想比較開放的企業(yè)老板也開始尋求一些規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的方案，之前提到的與買家簽訂遠(yuǎn)期合約就是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的辦法之一，但由于遠(yuǎn)期合約的局限性，避險(xiǎn)的成效不大，再加上白銀價(jià)格在2009年的大幅波動，最終企業(yè)A開始尋求在期貨市場上避險(xiǎn)的解決方案。

雖然利用黃金期貨為現(xiàn)貨白銀銷售來進(jìn)行套期保值的效果有限，但企業(yè)A由于第一次嘗試便在一定程度上規(guī)避了一輪白銀價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)，因此也開始重視該項(xiàng)解決方案。在采取套期保值兩個月的時(shí)間里，工廠的效益相比其他同類企業(yè)有了明顯的提升。之后該企業(yè)又進(jìn)行了兩次套期保值的操作，且套期保值頭寸逐漸增加到了50%，一次是2009年11月到12月，另一次是2010年初到2月底，每次的時(shí)間跨度都在兩個月左右。參與套保后，企業(yè)在現(xiàn)貨市場的銷售策略變得更加靈活，從而增加了該企業(yè)在銷售過程中的主動性。

最后，需要強(qiáng)調(diào)的是，套期保值是一種規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的工具，但并不是在任何時(shí)候都適用的工具，只有在企業(yè)面臨較大風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候才需要在期貨市場上進(jìn)行套期保值。在整體貴金屬市場看漲的情況下，我們建議企業(yè)在期貨市場上為正在生產(chǎn)或者已是庫存的白銀進(jìn)行套期保值，而一旦市場發(fā)生了逆轉(zhuǎn)，該類套期保值則沒有必要繼續(xù)進(jìn)行下去。