海南中商所地處我國天然橡膠主產(chǎn)區(qū),天然橡膠作為其上市品種之一,可謂得天獨厚。如此理想的配置,本該對現(xiàn)貨市場及地方經(jīng)濟發(fā)揮更大的積極作用,然而,R708事件的發(fā)生,卻對國內(nèi)天然橡膠期貨現(xiàn)貨市場造成了巨大沖擊,使得參與各方損失慘重。

一、事件起因與經(jīng)過。

1997年初,在R703合約上,多頭逆市拉抬期市膠價,使得海南中商所定點庫所存的天然橡膠倉單開始增加。到R708逼空行情出現(xiàn)之前,注冊倉單已達4萬多噸。R708事件的導(dǎo)火線應(yīng)是東京天膠于110日元/公斤一線企穩(wěn)后大幅反彈。國內(nèi)一大批投機商本欲借機在R706合約上做文章,但由于受到以當?shù)噩F(xiàn)貨商為首的空頭主力憑借實盤入市打壓,再加上時間不充足,不得不放棄該合約,并主動平多翻空。于是,膠價全線崩盤,連續(xù)四天跌停,創(chuàng)下新低9715元/噸。但市場中的多頭并不甘心失敗,反調(diào)集雄厚的后備資金卷土重來。他們在R708上悄然建多,在1997年5月份的下半月將膠價由10000點水平拉至11300點以上。而空頭也不示弱,從國內(nèi)現(xiàn)貨市場上調(diào)入了大批天然膠現(xiàn)貨進入中商所倉庫,并聲稱手中已掌握了10萬多噸現(xiàn)貨倉單,準備以實盤交割相見。多頭主力是上海、江浙一帶的投機大戶,他們詐稱準備接完庫存膠去擴充上海市場,以此來吸引中小散戶加盟。多空大戰(zhàn)在6月底至7月初再次升級,雙方在11200 11400之間形成對抗。7月4日,多頭突然發(fā)難,實行上下洗盤。在R708合約跌到10790之后,多方強行拉抬,當日封至漲停,隨后將期價連續(xù)上推,并挾持近23萬手的巨倉。R708在7月底一度摸高到12600一線。 巨大的風險已聚集在海南中商所以及部分會員身上。7月26日、27日,交易所理事會持續(xù)不斷地討論R708問題,并在多空大戶之間斡旋。由于談判無任何進展,7月30日,中商所發(fā)文,“對R708買方持倉保證金分階段提高,并自30日起,除已獲本所批準其套期保值實物交割頭寸尚未建倉者外,一律禁止在R708合約上開新倉?！蓖?中商所再次發(fā)文,暫停農(nóng)墾所屬金龍和金環(huán)倉庫的天然膠入庫。至此,R708大戰(zhàn)基本宣告收場。從8月4日起,以每天一個跌停板(前3日每日400點,后7日每日20點)的速度于8月18日以11160元/噸和持倉59728手摘牌。

R708事件的處理延續(xù)了幾個月時間。其間,標的達數(shù)億甚至數(shù)十億的經(jīng)濟糾紛在法院審理,中國證監(jiān)會有史以來最大規(guī)模地處罰了一批期貨經(jīng)紀機構(gòu)和市場參與者。R708事件的直接結(jié)果為:多方分倉的近20個席位宣告爆倉;多方按8月18日持倉單邊29864手支付20%的違約罰款,計3 33億元;多方于8月4日至13日的協(xié)議平倉中支付賠償金近2億元;多方在交割中只勉強接下13000噸現(xiàn)貨;而空方意欲交割的16萬噸現(xiàn)貨,最終在期、現(xiàn)貨市場上以平均不高于8000元/噸的價格賣出,共計損失1.4億元。因此,R708事件是一場嚴重破壞期貨市場規(guī)則而又兩敗俱傷的豪賭。

二、R708事件留下的思考。

1、R708合約之所以發(fā)生逼空,除了多頭資金雄厚、準備充足、操盤兇悍之外,還與交易所制訂的規(guī)則存在疏漏有關(guān)。如中商所在放開交割量之后,未對保證實施的具體細則作出相應(yīng)的修訂,基本上延用限量交割的作法。這里顯然存在一個問題,就是多方必須具備多少保證金方能保證履約交割。再者,在市場出現(xiàn)逼空時,交易所規(guī)定對每個席位200手(單邊)之外的投機盤在現(xiàn)貨月到來之日強制平倉,并在交割月將每日漲跌停板縮小到 20元/噸。但在當時,多頭主力控盤拉抬期價至高位,并頻繁轉(zhuǎn)換倉位,將頭寸集中在有限的席位上等待強行平倉,而其持倉較隱蔽,這樣就較容易形成逼倉。因此,交易所在修改交易規(guī)則和出臺臨時性規(guī)定時,應(yīng)充分考慮其科學性、合理性和嚴密性。

2、要正確認識實物交割和套期保值的關(guān)系。套期保值的重要特征就是在現(xiàn)貨、期貨兩個市場進行品種、數(shù)量相同但方向相反的交易,套期保值的操作并不一定要進行實物交割。囤積居奇和傾銷壓價的惡性投機行為最容易披上套期保值的合法外衣,對此,交易所應(yīng)通過合理的交易制度和經(jīng)濟手段來調(diào)節(jié)實物交割的數(shù)量。

3、市場主體因錯誤的判斷而進行搏殺,既不利己也不利人。R708合約上的空頭主力自恃既有充足的現(xiàn)貨天然膠資源作后盾,又有一系列的實物交割優(yōu)惠政策為依靠,但他們卻失敗在資金不足上,并最終陷入被動局面。而市場中的多頭自認為錢比貨多,且得勢不饒人,非把空方置于死地而后快,其失誤在于忘記了期貨市場的監(jiān)管力量。

4、期貨交易本是公開、公平、公正的交易行為,但當市場中多空搏殺之時,中商所方面卻采取了不合理的監(jiān)管方式。雖然協(xié)議平倉或強制性平倉能解一時之難,但最終造成了無法挽回的損失。R708合約多方交割違約即是談判破裂的結(jié)果。協(xié)議平倉和強制平倉起著軟化交易規(guī)則的作用,是期市不規(guī)范的一種表現(xiàn),其不僅不能從根本上解決市場中所存在的問題,而且極易誘發(fā)其他不透明的黑暗交易。

5、市場客戶結(jié)構(gòu)極不合理往往是導(dǎo)致期市行情走向極端的主要原因之一,而市場主力持倉頭寸的大小是決定行情發(fā)展趨勢的主要因素。交易所如能控制好市場資金的流向和套期保值者與投機商的比例,則市態(tài)的發(fā)展自會朝著基本面的方向運行。比如,新加坡、日本東京兩個橡膠市場之所以能夠良性運作,皆得益于市場投資者群體結(jié)構(gòu)的合理。