疫情是難以預(yù)測(cè)的黑天鵝。長期來看，疫情只是短期考驗(yàn)，既不改變經(jīng)濟(jì)的原有趨勢(shì)和運(yùn)行規(guī)律，也不改變市場的原有走勢(shì)和主線行情。對(duì)疫情對(duì)投資，堅(jiān)持就是勝利。

此次新冠肺炎病毒的特性和非典很不一樣，傳染性強(qiáng)、潛伏期長，導(dǎo)致疫情波及范圍遠(yuǎn)大于2003年非典時(shí)期。目前的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和內(nèi)外環(huán)境相比2003年都發(fā)生了顯著變化，消費(fèi)服務(wù)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)比重更高，企業(yè)和居民的負(fù)債率也高于當(dāng)時(shí)，這些原因?qū)е麓舜我咔閷?duì)經(jīng)濟(jì)的短期沖擊可能大于2003年。但和2003年一樣，疫情的沖擊是階段性的，疫情結(jié)束后，經(jīng)濟(jì)最終會(huì)回到之前的趨勢(shì)中。

由于目前新增確診人數(shù)仍未明顯下降，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響尚存在不確定性。樂觀情形下，如果新增確診人數(shù)在元宵節(jié)前后出現(xiàn)拐點(diǎn)，在2月中旬之后逐步得到控制，至3月和二季度初逐漸平息，則疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的短期沖擊可能主要集中在一季度。疫情對(duì)第三產(chǎn)業(yè)的影響主要是需求，對(duì)第二產(chǎn)業(yè)的影響主要是供給，對(duì)第三產(chǎn)業(yè)的影響更大。疫情期間，可選消費(fèi)受沖擊大于必需消費(fèi)，交通運(yùn)輸、影視傳媒、商業(yè)零售、酒店餐飲、旅游等行業(yè)受需求沖擊最大，房地產(chǎn)銷售和新開工也受較大沖擊，PPI的回升被暫時(shí)打斷。疫情結(jié)束后，第二產(chǎn)業(yè)會(huì)明顯恢復(fù)，而且可能通過趕工補(bǔ)回來疫情期間的停工損失。房地產(chǎn)竣工和基建投資也會(huì)有較大反彈。借鑒非典時(shí)期的歷史經(jīng)驗(yàn)，消費(fèi)服務(wù)業(yè)的恢復(fù)有一定的遲滯，和疫情帶來的社會(huì)心理變化有關(guān)。

定量來看，全國平均復(fù)工時(shí)間為2月10日，工作日減少7天(1季度工作日61天)，則第二產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)出平均將減少11.5%；假設(shè)春節(jié)前后半個(gè)月的消費(fèi)服務(wù)業(yè)需求減半，則第三產(chǎn)業(yè)對(duì)一季度GDP的貢獻(xiàn)將下降1/3。綜合來看，預(yù)計(jì)肺炎疫情導(dǎo)致一季度 GDP 少增1.2%-1.8%，對(duì)全年經(jīng)濟(jì)影響在0.3%-0.5%之間，對(duì)應(yīng)一季度實(shí)際GDP增速在4.2%-4.8%之間，全年增速在5.6%-5.9%之間。

各部委已經(jīng)出臺(tái)了相關(guān)支持政策。貨幣政策方面，本周央行公開市場操作投放流動(dòng)性1.7萬億，并且逆回購利率降息10bp，疊加1月初降準(zhǔn)，貨幣超常寬松窗口期延長。按照目前每月均有MLF發(fā)行的規(guī)律，本月可能主動(dòng)操作一次MLF并相應(yīng)降息10bp，預(yù)計(jì)本月20日LPR會(huì)下調(diào)5-10bp。財(cái)政政策方面，財(cái)政部對(duì)疫情防控重點(diǎn)保障企業(yè)貸款給予貼息，市場高度關(guān)注下一步對(duì)于中小企業(yè)減稅免稅降費(fèi)，以及財(cái)政空間擴(kuò)容(預(yù)算赤字率、專項(xiàng)債、特別國債)以及基建投資相關(guān)的財(cái)政政策。

市場在春節(jié)期間經(jīng)過了充分的情緒發(fā)酵，用一次性快跌完成了風(fēng)險(xiǎn)偏好的調(diào)整。分母端經(jīng)過調(diào)整之后，關(guān)注點(diǎn)從疫情本身轉(zhuǎn)向分子端的行業(yè)景氣度和產(chǎn)業(yè)長期趨勢(shì)受疫情的影響觀察。分子端的兩個(gè)趨勢(shì)走向出現(xiàn)分化，經(jīng)濟(jì)階段性企穩(wěn)和制造業(yè)差異化補(bǔ)庫存的短期趨勢(shì)被暫時(shí)破壞和延遲，而信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)景氣度回升的中長期趨勢(shì)并未停止。因此，與前者相關(guān)的金融地產(chǎn)周期，需要觀察一系列的外部因素來決定內(nèi)部修復(fù)情況，如疫情拐點(diǎn)、復(fù)工時(shí)間、政策應(yīng)對(duì)(尤其是財(cái)政和投資)、沖擊確認(rèn)(1-2月數(shù)據(jù))等；與后者相關(guān)的科技股回到了主線行情，而且因?yàn)樨泿懦捤纱翱谄谘娱L，暫時(shí)不用擔(dān)憂流動(dòng)性問題。

最后談五點(diǎn)看法。第一，疫情是難以預(yù)測(cè)的黑天鵝，但暴跌或許是可以躲過的。年初以來我們反復(fù)提醒，今年節(jié)奏和去年相似，但躁動(dòng)更早、起點(diǎn)更高，行情整體前置，節(jié)前普漲后積累了較大的內(nèi)生調(diào)整需求，市場敏感度比去年同期更高，對(duì)個(gè)股的業(yè)績趨勢(shì)和估值之間的匹配度要求更高。第二，我們?cè)谀甓葓?bào)告中對(duì)今年全年的區(qū)間判斷為2700-3400點(diǎn)，全年走勢(shì)為“V字形”或“倒N型”，目前看去年“N字形”第三筆在今年年初的延伸已經(jīng)結(jié)束，并快速走出了“V字形”或“倒N型”的第一筆。第三，市場的低點(diǎn)可能領(lǐng)先于疫情的拐點(diǎn)，上證指數(shù)的修復(fù)行情需要第二產(chǎn)業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)、第三產(chǎn)業(yè)需求恢復(fù)。第四，不確定性還是疫情，對(duì)疫情拐點(diǎn)的假設(shè)比較重要，如果拐點(diǎn)沒出現(xiàn)，那么觀望氣氛會(huì)很濃。第五，長期來看，疫情只是短期考驗(yàn)，既不改變經(jīng)濟(jì)的原有趨勢(shì)和運(yùn)行規(guī)律，也不改變市場的原有走勢(shì)和主線行情。對(duì)疫情對(duì)投資，堅(jiān)持就是勝利。