周期行情是否只是曇花一現(xiàn)？相較之前，本輪周期行情存在產(chǎn)能和流動性差異，行情持續(xù)性或?qū)⒏L。市場認為，周期當(dāng)前存在“低估值+強催化”雙重邏輯，短期反彈存在基礎(chǔ)但可能持續(xù)性有限。我們認為，本輪周期行情與之前任何一輪不一樣，不僅是低估值或階段性政策催化帶來的反彈行情，更是“產(chǎn)能需求擴張+流動性寬松”雙重超預(yù)期疊加的結(jié)果，前者是交易邏輯，后者是基本面邏輯。從大環(huán)境看，當(dāng)前股債性價比看股票性價比極佳，進一步回歸價值和成長之分，我們看到當(dāng)前的價值風(fēng)險收益比極佳。周期作為價值中兼具交易和基本面邏輯品種，行情持續(xù)性將超出市場預(yù)期。

風(fēng)格切換的演繹路徑如何？周期先驅(qū)、金融跟隨。2月23日，我們在報告《風(fēng)格切換：短期看海外，中期看景氣》中明確提到“海外市場與A股的背離預(yù)示短期內(nèi)風(fēng)險溢價回落節(jié)奏可能變化，關(guān)注低估值的中游周期”。當(dāng)前風(fēng)格切換已開始，往后看演繹路徑如何？我們認為，周期邏輯最順暢且原有持倉規(guī)模較小，不論是預(yù)期還是交易邊際都是相對較大的，周期將作為風(fēng)格切換的先驅(qū)引領(lǐng)。伴隨風(fēng)格切換路徑進入后半程，金融具備相似特性，將跟隨周期，只是彈性相對較小。

風(fēng)格切換之后？市場上升格局不變，“成長-價值”的螺旋式上升。放眼中期格局，“監(jiān)管寬松+貨幣寬松”格局不變，風(fēng)險偏好抬升和無風(fēng)險利率下行將持續(xù)支撐市場上升趨勢。從風(fēng)格角度看，科技的邏輯已經(jīng)得到了市場充分的認可，包括自主可控、國產(chǎn)替代、5G周期等，全年看這些邏輯的逐步兌現(xiàn)有望體現(xiàn)在盈利之中，盈利或盈利預(yù)期的上行，將是推動科技板塊的進一步上漲的源動力。但是短期來看成長面臨估值貴的掣肘。因此，未來在市場上升的格局之下，“成長-價值”的螺旋式上升將成為風(fēng)格主旋律。

需要防范何種風(fēng)險？本輪行情起始是流動性的推升，波折源于疫情的海內(nèi)外擴散，或?qū)⒔K于美國的通縮泛起和全球需求的下行。就此，我們認為后續(xù)需要防范的風(fēng)險，按演繹順序核心有三：1)海外疫情失控的風(fēng)險?？紤]到各國存在統(tǒng)計口徑和確診標(biāo)準(zhǔn)的不同，疫情拐點的研判顯得有些模糊。如果出現(xiàn)全球范圍的失控，跨國產(chǎn)業(yè)鏈和跨國貿(mào)易受阻將會沖擊全球增長和風(fēng)險偏好格局。2)海外資金市場流動性擠兌的風(fēng)險。本輪行情的起始，源于海內(nèi)外流動性的進一步寬松。如若疫情催化資本市場風(fēng)險偏好進一步下行，進而發(fā)生流動性擠兌，這將直擊本輪行情源頭。后續(xù)需密切關(guān)注美聯(lián)儲和美國資金市場利率情況。3)全球貨幣寬松不及預(yù)期。疫情帶動全球經(jīng)濟預(yù)期下行，貨幣政策進一步寬松基本price in，后續(xù)需要關(guān)注其他因素掣肘貨幣政策不及預(yù)期的可能。從目前來看，美國股債性價比仍較好、信用利差不存在較好收益空間，美國股市有望逐步迎來拐點。