上周以來，海外尤其歐美PMI數(shù)據(jù)集中公布，顯示疫情對經(jīng)濟的影響超預(yù)期。原油價格繼續(xù)振蕩走低，令全球市場風(fēng)險偏好有所回落，避險資產(chǎn)黃金、債券繼續(xù)走高。全球疫情并未出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)的跡象，隨著近期歐美等國家陸續(xù)著手“解封”，后期疫情再度暴發(fā)的風(fēng)險有所提升。盡管國內(nèi)復(fù)工不斷推進，最差時點已過，但是仍需關(guān)注受外需沖擊加大的拖累，經(jīng)濟修復(fù)力度仍低于預(yù)期的可能。此外，后期國內(nèi)降準(zhǔn)、降息仍可期，債市依舊維持看多思路。但是隨著新一批1萬億元地方政府專項債下發(fā)以及特別國債5月大概率開始發(fā)行，短期利率債供給壓力明顯加大，短期對債市有一定沖擊。關(guān)注即將公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)低于預(yù)期的可能。

工業(yè)利潤小幅改善，三重壓力依然較大。4月27日，國家統(tǒng)計局公布3月工業(yè)企業(yè)利潤當(dāng)月同比下降34.9%，降幅仍然較大。主要有以下幾點原因：一是工業(yè)生產(chǎn)尚未完全恢復(fù)，工業(yè)增加值增速仍在負區(qū)間，企業(yè)生產(chǎn)銷售均出現(xiàn)明顯下降；二是復(fù)工以來內(nèi)需依舊不旺，導(dǎo)致企業(yè)庫存上升，工業(yè)品價格承壓，進而影響到企業(yè)利潤；三是疫情期間成本費用增加擠壓利潤空間，用工、折舊等剛性支出不減，成本端壓力依然較大，企業(yè)利潤低迷對整體制造業(yè)投資的制約仍大。整體看，由于生產(chǎn)恢復(fù)仍快于銷售，企業(yè)仍面臨存貨積壓、價格回落以及成本剛性的三重壓力。預(yù)計內(nèi)需政策漸次推出下，工業(yè)利潤仍將保持修復(fù)趨勢，但回正難度較大。

TMLF價量齊降，并不意味貨幣政策轉(zhuǎn)向。上周央行根據(jù)金融機構(gòu)需求情況，對當(dāng)日到期的2674億元TMLF進行了續(xù)做，續(xù)作金額為561億元，并將利率下調(diào)20BP。近期貨幣政策進入真空期，4月以來除定向降準(zhǔn)外無其他寬松操作。這一方面是由于銀行體系流動性整體處于充裕狀態(tài)，無需更多流動性投放，另一方面是在財政政策發(fā)力真正落地之前貨幣政策備足空間。TMLF的續(xù)作雖然略低于預(yù)期，但并不能說明貨幣政策收緊。上周國常會明確定向支持中小微企業(yè)，中小銀行仍然是當(dāng)前的政策目標(biāo)。TMLF逐步回歸MLF的角色，再貸款再貼現(xiàn)成為主要的定向工具。從資金面的角度看，資金利率仍然維持在較低水平，流動性仍然保持寬松。

利率債供給沖擊到來，短期對債市有沖擊。近期有媒體報道，用于穩(wěn)投資、補短板的第三批1萬億元地方政府專項債券額度已經(jīng)下達至部分省市。5月可能將迎來萬億元的地方政府債券發(fā)行高峰，單月發(fā)行量將創(chuàng)近些年新高。2020年以來，提前下達的三批次專項債規(guī)?？傆?.29萬億元，超過了去年全年的約2.15萬億元。此外，考慮到全國兩會將于近期舉行，那么中央政治局會議提到的特別國債，預(yù)計在萬億元級別也將于近期開始發(fā)行，機構(gòu)預(yù)計三個月內(nèi)發(fā)完。疊加政策性金融債、國債以及一般地方政府債券，預(yù)計5月利率債的供給量可能超過2萬億元。整體看，5月起利率債的供給壓力有所加大，將對債市有短期沖擊。但是我們預(yù)計，在穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)增長的大背景下，在財政政策發(fā)力的同時，貨幣政策也會通過降準(zhǔn)等方式積極配合提供流動性支持，來配合利率債的發(fā)行。因此，供給壓力對債市的沖擊有限。

歐美經(jīng)濟體PMI齊創(chuàng)歷史新低，市場風(fēng)險偏好保持低迷，后續(xù)政策寬松有望加碼。上周美國、歐元區(qū)、日本及英國公布4月PMI初值數(shù)據(jù)，各市場 PMI 均大幅下滑，尤其是服務(wù)業(yè)PMI均跌至歷史新低，顯示經(jīng)濟封鎖已導(dǎo)致服務(wù)業(yè)消費“冰封”。3月以來，各國陸續(xù)推出經(jīng)濟救助政策，應(yīng)對疫情造成的經(jīng)濟下行風(fēng)險。目前看，主要國家已出臺的經(jīng)濟救助政策，有望部分緩解企業(yè)和家庭現(xiàn)金流壓力。但全球經(jīng)濟面臨風(fēng)險依然偏向下行，政策依然面臨力度不足、時間滯后的風(fēng)險。預(yù)計，后續(xù)各國在財政、貨幣政策上有望繼續(xù)加碼。