5月之后，隨著央行降準(zhǔn)降息和積極財(cái)政政策逐步落地，金融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)回升，寬信用效果顯現(xiàn)，央行操作進(jìn)入觀察期，資金面邊際收斂，債券市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎，期債價(jià)格振蕩走低，10年期國(guó)債期貨主力合約T2009從高點(diǎn)102.845元回落至最新的100.26元，跌幅超過2.5%，預(yù)計(jì)后期將繼續(xù)維持弱勢(shì)。

市場(chǎng)信心增強(qiáng)

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的6月PMI數(shù)據(jù)顯示，制造業(yè)PMI為50.9%，比上月上升0.3個(gè)百分點(diǎn)；非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為54.4%，比上月上升0.8個(gè)百分點(diǎn)。制造業(yè)PMI連續(xù)4個(gè)月保持在擴(kuò)張區(qū)間。從全球范圍看，盡管疫情有所反復(fù)，但是主要國(guó)家制造業(yè)和服務(wù)PMI快速回升，6月歐元區(qū)制造業(yè)PMI回升至46.9%，環(huán)比繼續(xù)大幅回升7.5個(gè)百分點(diǎn)，英國(guó)制造業(yè)PMI回升至50.1%，自3月以來回升至榮枯線上方。6月美國(guó)、歐元區(qū)和英國(guó)服務(wù)業(yè)PMI繼續(xù)快速回升，?分別為46.7%、47.3%和47%。全球經(jīng)濟(jì)繼續(xù)修復(fù)，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長(zhǎng)的信心逐步增強(qiáng)。

從六大發(fā)電集團(tuán)發(fā)電耗煤情況看，5月耗煤數(shù)據(jù)大幅超越去年同期，5月下旬以來，發(fā)電耗煤數(shù)據(jù)恢復(fù)至與去年同期一致水平。5月以來房地產(chǎn)銷售已回歸至去年同期水平，當(dāng)前房地產(chǎn)投資韌性較強(qiáng)，增速有望快速恢復(fù)到疫情前的水平，基建投資也有望快速回升?？傮w上預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)將持續(xù)復(fù)蘇，持續(xù)對(duì)債市形成壓力。

利率下調(diào)預(yù)期落空

疫情發(fā)生后，央行多次增加再貸款額度、降準(zhǔn)和下調(diào)政策利率。不過5月以來，央行連續(xù)暫停公開市場(chǎng)操作，并提出創(chuàng)新直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貨幣政策工具，市場(chǎng)預(yù)期動(dòng)用現(xiàn)有貨幣政策工具預(yù)期降低，資金面邊際收斂。

近期，央行召開2020年第二季度例會(huì)，認(rèn)為新冠肺炎疫情對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊總體可控，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持韌性，長(zhǎng)期向好的基本面沒有改變，堅(jiān)持總量政策適度，促進(jìn)金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)，全力支持做好“六穩(wěn)”“六?！惫ぷ?，綜合運(yùn)用并創(chuàng)新多種貨幣政策工具，保持流動(dòng)性合理充裕。6月，央行僅開展2000億元1年期MLF操作，本月凈回籠MLF5400億元，央行縮量續(xù)作MLF且操作利率保持不變，且降準(zhǔn)預(yù)期落空。從近兩個(gè)月央行操作來看，貨幣政策雖然有空間但不會(huì)輕易動(dòng)用，暫時(shí)進(jìn)入觀察期。

債券凈融資額大幅增加

截至上半年，我國(guó)債券市場(chǎng)存量規(guī)模已經(jīng)超過105萬億元，上半年債券總發(fā)行量為25.75萬億元，總償還量為17.37萬億元，凈融資額8.37萬億元，比去年同期大幅增加50.81%。從上半年債券發(fā)行情況來看，地方債凈融資額為2.8萬億元，尚余約2.78萬億元，考慮到一般9月之前發(fā)行完畢，因此三季度發(fā)行規(guī)模在2.8萬億元左右；上半年國(guó)債發(fā)行9900億元，尚余約9000億元，下半年按月平均每月需發(fā)行1500億元，此外抗疫特別國(guó)債將于7月之前發(fā)行完畢，額度約8000億元。其他信用債凈融額約1萬億元，其他金融債等約5000億元，三季度合計(jì)凈融資5.5萬億元，略高于上半年每季度水平。

從持債主體上來看，利率債的發(fā)行對(duì)象更多的商業(yè)銀行和廣義基金，在境內(nèi)外債市利差處于高位的情況下，境外機(jī)構(gòu)或繼續(xù)增加國(guó)內(nèi)債市配置。根據(jù)債券市場(chǎng)供給情況，不排除央行將繼續(xù)出臺(tái)相應(yīng)的降準(zhǔn)降息政策，保持市場(chǎng)資金面合理充裕，配合政府債務(wù)順利發(fā)行，預(yù)計(jì)三季度債券市場(chǎng)整體呈現(xiàn)供需兩旺略偏緊的情況，債市階段性的會(huì)受到供給影響。

總體上，隨著寬信用效果顯現(xiàn)，央行貨幣政策進(jìn)入觀察期，資金面邊際收斂。為配合特別國(guó)債等積極財(cái)政逐步落地，央行為保持市場(chǎng)資金面合理充裕，適時(shí)降準(zhǔn)降息仍有可能。隨著疫情影響逐步減弱，國(guó)內(nèi)投資和工業(yè)生產(chǎn)回到潛在增長(zhǎng)水平，經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)持續(xù)改善，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期增強(qiáng)，債市將逐步進(jìn)入振蕩甚至熊市，10年期國(guó)債收益率將或回到3%上方。