今年以來(lái)銅價(jià)呈現(xiàn)V型走勢(shì)。二季度以來(lái)海外原料供應(yīng)收縮，國(guó)內(nèi)消費(fèi)強(qiáng)勁，配合全球流動(dòng)性充裕，基本面與宏觀面共振，銅價(jià)自3月下旬以來(lái)強(qiáng)勢(shì)反彈，目前已接近5萬(wàn)高位。近期A股強(qiáng)勢(shì)上揚(yáng)，上證綜指突破3400，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著回升，且銅市原料短缺局面仍在延續(xù)，后續(xù)銅價(jià)有望進(jìn)一步走強(qiáng)。

一、流動(dòng)性充裕 VS 經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢

流動(dòng)性充裕延續(xù)。海外疫情爆發(fā)后，全球央行及政府及時(shí)出臺(tái)救濟(jì)措施。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)將維持當(dāng)前利率至2022年底，并保持當(dāng)前購(gòu)買資產(chǎn)步伐。中國(guó)5月社融新增規(guī)模超預(yù)期及前值，今年政府工作報(bào)告提出“讓貨幣供應(yīng)量和社融增速明顯高于去年”，寬信用寬貨幣將是今年的主基調(diào)。

防疫常態(tài)化下經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)緩慢回升狀態(tài)。伴隨全球有序推進(jìn)企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，經(jīng)濟(jì)觸底反彈。6月中美制造業(yè)及服務(wù)業(yè)PMI均回升至擴(kuò)張區(qū)間，并帶動(dòng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著回升。但我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)不會(huì)出現(xiàn)V型反轉(zhuǎn)，一方面全球疫情形勢(shì)依然嚴(yán)峻，防疫常態(tài)化下經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)緩慢回升狀態(tài)。另一方面，疫情前全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)處于下行趨勢(shì)中，低增速、低利率、低通脹是當(dāng)下的主基調(diào)。刺激措施無(wú)法改變?nèi)蚪?jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，僅避免經(jīng)濟(jì)走向蕭條。IMF預(yù)計(jì)到2021年全球經(jīng)濟(jì)僅部分恢復(fù)。

市場(chǎng)經(jīng)歷了突發(fā)疫情的恐慌、情緒修復(fù)兩個(gè)階段，后續(xù)將理性看待全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度，在防疫常態(tài)化下經(jīng)濟(jì)將緩慢回升。但全球流動(dòng)性充裕下，資產(chǎn)價(jià)格有望進(jìn)一步抬升，對(duì)宏觀敏感的銅品種也將受益。

二、原料供應(yīng)緊俏局面將延續(xù)

南美疫情形勢(shì)依然嚴(yán)峻，新增確診病例仍在快速增長(zhǎng)，全球前兩大銅礦生產(chǎn)國(guó)智利和秘魯分別延長(zhǎng)國(guó)家緊急狀態(tài)至9月中旬和7月底，進(jìn)一步引發(fā)市場(chǎng)對(duì)銅精礦供應(yīng)憂慮。目前智利新增病例仍在快速增長(zhǎng)，并蔓延至礦企。但1-5月智利銅礦產(chǎn)量不降反增3.9%。且考慮礦業(yè)對(duì)智利經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)，我們認(rèn)為疫情對(duì)智利銅礦生產(chǎn)影響或小于市場(chǎng)預(yù)期。秘魯自5月以來(lái)已逐步放松礦業(yè)生產(chǎn)及物流限制，但5月秘魯銅礦產(chǎn)量同比下降42.2%，表明礦業(yè)活動(dòng)恢復(fù)緩慢。受供應(yīng)收縮影響，現(xiàn)貨TC目前已跌至50-53美元。CSPT敲定的三季度TC地板價(jià)僅53美元/噸，因此我們認(rèn)為銅礦供應(yīng)短缺局面將延續(xù)，但邊際改善。

三、國(guó)內(nèi)消費(fèi)走弱 廢銅替代效應(yīng)增強(qiáng)

二季度國(guó)內(nèi)銅消費(fèi)表現(xiàn)強(qiáng)勁，6月汽車、家電企業(yè)降價(jià)促銷效果明顯，部分透支后續(xù)需求。且從季節(jié)性表現(xiàn)來(lái)看，7、8月為傳統(tǒng)的消費(fèi)淡季，天氣炎熱室外電力施工減少，電網(wǎng)投資處于低位?？照{(diào)企業(yè)自5月后逐步走弱，7、8月商品房銷售為除春節(jié)前后外低點(diǎn)。但疫情導(dǎo)致國(guó)內(nèi)需求后移，預(yù)計(jì)三季度需求環(huán)比回落，但回落幅度好于預(yù)期。據(jù)SMM估計(jì)，7月電線電纜企業(yè)開(kāi)工率為99.52%，環(huán)比下降3.75個(gè)百分點(diǎn)，同比仍上升8.04個(gè)百分點(diǎn)。

由于銅價(jià)持續(xù)走強(qiáng)，精廢價(jià)差快速走擴(kuò)，一度接近2000元/噸，廢銅桿訂單顯著增多。另外，三季度第一批廢銅進(jìn)口批文公布，批文量高達(dá)17.7萬(wàn)噸，將有效緩解當(dāng)前廢銅供應(yīng)緊張局面。因此在廢銅供應(yīng)增長(zhǎng)，精廢價(jià)差高位下，廢銅替代效應(yīng)將顯著增強(qiáng)，對(duì)精銅消費(fèi)帶來(lái)沖擊。

四、國(guó)內(nèi)庫(kù)存迎來(lái)拐點(diǎn) 全球庫(kù)存處于低位。

由于原料短缺限制冶煉廠開(kāi)工，同時(shí)二季度消費(fèi)超預(yù)期強(qiáng)勁，國(guó)內(nèi)銅庫(kù)存自3月下旬以來(lái)持續(xù)下降，現(xiàn)貨呈現(xiàn)高升水狀態(tài)。伴隨國(guó)內(nèi)消費(fèi)走弱，7月3日當(dāng)周上期所庫(kù)存由降轉(zhuǎn)增。今年以來(lái)海外需求疲弱，LME庫(kù)存震蕩上行，現(xiàn)貨多數(shù)時(shí)間維持高貼水狀態(tài)。但隨著海外復(fù)工啟動(dòng)，LME庫(kù)存自5月中旬震蕩走弱，LME貼水快速收窄，并轉(zhuǎn)為升水狀態(tài)。整體來(lái)看，國(guó)內(nèi)消費(fèi)走弱，海外需求回暖，全球顯性庫(kù)存仍處于低位。截止7月3日，三大交易所（LME+SHFE+COMEX）銅總庫(kù)存為405013噸。上海保稅區(qū)庫(kù)存為19.90萬(wàn)噸，全球顯性庫(kù)存為61.2萬(wàn)噸，較去年同期下降30.64萬(wàn)噸，較2019年底增加8.12萬(wàn)噸。

綜上，防疫常態(tài)化下全球經(jīng)濟(jì)將以緩慢速度恢復(fù)，但全球?qū)捤傻呢?cái)政及貨幣政策仍將延續(xù)，流動(dòng)性充裕仍對(duì)銅價(jià)構(gòu)成強(qiáng)支撐。7、8月銅礦供應(yīng)短缺局面仍將延續(xù)，下游消費(fèi)走弱，基本面對(duì)銅價(jià)影響中性偏多，預(yù)計(jì)銅價(jià)重心有望進(jìn)一步上移。倫銅第一目標(biāo)位6300，有效站上則看向6600。滬銅主力第一目標(biāo)位50500，站上則看向53000。銅價(jià)持續(xù)3個(gè)多月上行后，高位波動(dòng)料加大。