近期股市振蕩回調，在股債“蹺蹺板”的效應下，國債期貨暫時得以喘息，價格再次從低位反彈。以10年期國債為基準，收益率重新回到3%以下，至2.95%。分品種來看，中短期區(qū)間利率下調幅度較大，國債下行幅度大于國開債。當下，市場對于未來國債走勢看法再次分化。我們認為未來一個季度國債仍然保持一個總體承壓的態(tài)勢。

進入到三季度，基本面仍然在持續(xù)改善之中。上周統(tǒng)計局公布了二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)，我國GDP為250110億元，按不變價格計算，比上年同期增長3.2%，一季度為下降6.8%。經(jīng)濟增速實現(xiàn)由負轉正，經(jīng)濟整體呈現(xiàn)快速回升態(tài)勢，較市場預期略微偏高。隨著逆周期政策持續(xù)發(fā)力，項目資金落地加速，投資對經(jīng)濟增長的拉動作用明顯增強。上半年，資本形成總額拉動GDP增長1.5個百分點。復工復產(chǎn)深入推進，產(chǎn)能利用率進一步提升。根據(jù)對規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)的快速調查顯示，截至6月中旬，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)已基本全面開工，其中有68.4%的企業(yè)達到正常生產(chǎn)水平八成以上。按照央行行長易綱此前的發(fā)言，“二季度回歸到正常水平”。當下數(shù)據(jù)基本符合預期，產(chǎn)出水平基本滿足潛在產(chǎn)出缺口在零附近的判斷。

從跟蹤的專項債數(shù)據(jù)來看，截至當前，發(fā)行速度比較快，目前新增專項債完成全年額度的60%之上。從具體投資方向來看，大部分品種集中于收費工路、軌道交通等傳統(tǒng)基建項目，有力拉動上下游產(chǎn)業(yè)鏈。近期，為了配合特別國債于7月底前完成萬億元發(fā)行量的要求，專項債以及政金債的發(fā)行暫時有所放慢。在早發(fā)行早使用早落地資金的基本思路下，我們預期后期發(fā)行速度會有邊際上的提升，固定資產(chǎn)投資完成額的持續(xù)改善可以樂觀期待。

6月中債登、上清所債券托管合計94.22萬億元，環(huán)比增1.25萬億元，增幅較5月有所回落，增量主要來自中票和政金債。6月特別國債正式開始市場化發(fā)行，各大機構踴躍參與申購，商業(yè)銀行增持利率債和信用債，同業(yè)存單減持幅度明顯收窄。其中，國有商業(yè)銀行全線增持利率債2920億元；城商行大幅增持利率債2049億元，小幅增持信用債和同業(yè)存單197億元和58億元。廣義基金全線增持利率債，減持信用債和同業(yè)存單。可以看到，市場主要參與者在品種配置上的結構，全面應對支持特別國債的發(fā)行。從二級市場上表現(xiàn)來看，信用利差有了一波從底部的拉升，相對價值逐漸顯現(xiàn)出來。

在央行總量適度的基本政策思路下，市場對于資金的分流效應更加明顯。股市在監(jiān)管層“降溫”意圖的背景下，展開高位振蕩回調，而對應債市從低位開始振蕩走高。對應前期行情與當下貨幣市場政策資金來看，目前2.2%的貨幣市場資金基本處于一個合理的區(qū)間，短期來看，進一步上行或者下行的空間和幅度都較小。市場經(jīng)過前期一輪快速的下調之后，無論跟股市的估值相比，還是跟銀行的貸款收益相比，都出現(xiàn)了比較明顯的優(yōu)勢。傳統(tǒng)的配置型機構，比如說銀行、保險也加快了配置了利率債的速度。當然，僅具備了配置價值，還不足以推動市場行情的進一步深化發(fā)展。根據(jù)跟蹤的財政資金落地情況、經(jīng)濟性質以及投資的具體方向來看，未來一兩個月之內，對于經(jīng)濟拉動的效應還是存在的。密切關注新開工以及股市振蕩期的傳導效應，新的行情驅動因素還在持續(xù)積攢中。從策略方面來看，建議考慮基差多頭策略，或者高等級信用債的套保策略。