繼8月25日國內(nèi)債市大幅走弱后，8月26日國債期貨雖然早盤全線高開，不過午盤后14：14分，國債期貨三個合約均出現(xiàn)大幅跳水。截至下午收盤，2年期主力合約報收100.195元，跌幅達0.06%。5年期主力合約報收99.610元，跌幅達0.20%。10年期主力合約報收97.710元，跌幅達0.21%。

上述三大國債期貨合約均創(chuàng)下自2019年12月20日以來的新低。國債產(chǎn)品收益率方面，截至下午15：15，10年期國債活躍券200006收益率上行報3.0600%。央行8月26日公告稱，為維護銀行體系流動性合理充裕，8月26日人民銀行以利率招標(biāo)方式開展了2000億元7天期逆回購操作。

銀河期貨仲文慶向《華夏時報》記者表示，受近期資金面偏緊因素影響，三大國債期貨主力合約均呈現(xiàn)下行走勢，短期來看，央行大概率加量投放流動性對沖短期月（以）跨越資金缺口，但從中期來看，受境內(nèi)外宏觀因素影響，貨幣政策很難更加寬松，國債期貨大概率短期內(nèi)維持走勢。短期來看，流動性因素對大宗商品走勢影響有限。

央行持續(xù)逆回購 資金面或延續(xù)“緊平衡”狀態(tài)

8月25日，中國人民銀行以利率招標(biāo)方式開展了3000億元逆回購操作。當(dāng)日有1000億元逆回購到期，央行實現(xiàn)凈投放2000億元。央行在公告中稱，為維護銀行體系流動性合理充裕，當(dāng)日開展3000億元逆回購操作。其中包括2500億元7天期逆回購操作，中標(biāo)利率為2.2%，與前次持平；此外還開展了500億元14天期逆回購操作，中標(biāo)利率為2.35%，與前次持平。

當(dāng)日銀行間市場除隔夜利率下行，其他期限利率均有所上行。25日發(fā)布的上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）顯示，隔夜利率為1.969%，較上一個交易日下行39.05個基點；7天期、14天期、一年期利率分別為2.241%、2.553%、2.905%，分別上行1.1個、0.5個和0.4個基點。

據(jù)Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，8月7日以來，央行已連續(xù)13個交易日開展逆回購操作，累計操作量1.63萬億元。本周（8月22日至28日）央行公開市場有6100億元逆回購到期，其中周一至周五分別到期500億元、1000億元、1500億元、1600億元、1500億元，無正回購和央票到期。

此外，8月26日有1500億元中期借貸便利（MLF）到期。此前央行已經(jīng)對8月到期的兩筆MLF一次性續(xù)做。資金面方面，8月24日銀行間市場流動性再度收緊，Shibor多數(shù)上行。對于后期市場流動性而言，業(yè)內(nèi)人士均表示，時點性調(diào)整度過后，或仍延續(xù)當(dāng)前“緊平衡”狀態(tài)。

中信期貨研報顯示，考慮本周仍有大量公開市場（操作工具）到期，結(jié)合貨幣政策“保持流動性合理充裕但不大水漫灌”的方針，預(yù)計未來央行將延續(xù)公開市場投放力度加大的操作，以保障資金利率不大幅偏離政策利率。因此，利率持續(xù)上行空間有限。

據(jù)悉，央行最新發(fā)聲再度明確穩(wěn)貨幣信號。國務(wù)院新聞辦舉辦的國務(wù)院政策例行吹風(fēng)會上，央行貨幣政策司司長孫國鋒表示，貨幣政策需要有更大的確定性來應(yīng)對各種不確定性，要保持穩(wěn)健貨幣政策的取向不變、靈活適度的操作要求不變、堅持正常貨幣政策的決心不變。

央行官員最新關(guān)于政策正?；恼f法，進一步消除了未來政策有望寬松的幻想。國債期貨市場交易員李欣先生表示，如果10年國債收益率下一步無法守住3.10%，債市的大趨勢可能會發(fā)生轉(zhuǎn)變。

近期銀行間主要利率債收益率大幅上行4至7個基點，10年期國債收益率時隔逾一個月再度升破3%關(guān)口，10年期國債活躍券200006收益率上行4.51個基點，收報3.0425%（8月26日進一步上行至3.0600%）；10年期國開活躍券200210收益率上行5.01個基點，報3.5775%。李欣表示，從絕對值上來說，10年國債收益率在2.99%和3%沒有太多實質(zhì)差別，破位更多是對心理上的影響。目前市場另一個關(guān)注重點是未來一段時間的新債發(fā)行，如果國債供給不降甚至反增，二級將承受更大壓力。

與此同時，也有機構(gòu)發(fā)布研報表示，從公開市場操作看，8月中開始，央行已經(jīng)加大了公開市場操作力度。一方面臨近月末，加之地方債發(fā)行繳款仍處高峰，而且本周公開市場逆回購和MLF到期集中，短期資金供需還面臨較大壓力，緊平衡態(tài)勢料將延續(xù)。

興業(yè)證券發(fā)布的研報認為，從央行公開市場交易公告上看，月末提及財政支出補充流動性的概率相對較高，在逆回購操作規(guī)律上，月末央行維持空窗期的概率也較高。但由于月末及季度末資金面受商業(yè)銀行考核等因素影響可能較為緊張，在不同的月份及流動性總量環(huán)境下表現(xiàn)存在差異。因此，央行根據(jù)具體情況實施不同的操作。

另外，8月20日，央行公布新一期的LPR利率，其中1年期利率為3.85%，5年期利率為4.65%，連續(xù)四個月不變，國內(nèi)降息的預(yù)期落空。目前國內(nèi)的市場利率已經(jīng)處于偏低的狀態(tài)，1月份持續(xù)降低利率很大程度上是為了對沖疫情對經(jīng)濟的影響，并不是一種正常的狀態(tài)。二季度以來，隨著國內(nèi)逐漸控制了疫情，并且重啟經(jīng)濟，資金面逐步趨緊。截至8月，央行累計開展了21000億元的MLF，而到期的MLF量為20900億元，基本持平。

不過，值得關(guān)注的是，去年一季度央行并沒有開展MLF操作，而2020年每個月都有MLF操作，因此一季度央行通過MLF不斷向市場注入流動性，但是二季度之后MLF力度明顯減弱，基本上呈現(xiàn)縮量續(xù)作的狀態(tài)。8月份，央行開展了7000億元的MLF，而本月到期量為5500億元，超額續(xù)作1500億元。

這說明二季度的縮量操作基本上把一季度的超額續(xù)作對沖完畢，后續(xù)MLF開展量有望恢復(fù)正常。除此之外，由于短期債券集中發(fā)行，央行為了緩解市場流動性偏緊的問題，重啟逆回購操作，呵護資金面的意圖明顯。因此，整體來看，疫情對國內(nèi)經(jīng)濟的影響已經(jīng)逐漸在減弱，未來國內(nèi)貨幣供應(yīng)維持目前水平的概率較大，很難進一步寬松。

貨幣需求增速放緩、股債“蹺蹺板”

中國人民銀行公布的數(shù)據(jù)顯示，上年社會融資規(guī)模達到208682億元，較去年同期上升62546.83億元，上升29.97%：新增人民幣貸款120857億元，較去年同期上升24199億元，上升20.2%。從增速來看，不論是社會融資還是貸款增速都高于往年，特別是新增人民幣貸款增速大幅高于往年同期，在這種情況下，上半年較為寬松的貨幣供應(yīng)環(huán)境可能透支了下半年的貸款需求。

7月份公布的數(shù)據(jù)顯示，社會融資規(guī)模為16940億元，較去年同期上升4067.89億元，同比上升31.6%，增速和年平均增速基本持平；新增人民幣貸款為9927億元，較去年同期下降673億元，同比下降6.35%，已經(jīng)出現(xiàn)了下滑的態(tài)勢。

債券發(fā)行方面，截至7月國內(nèi)累計發(fā)行人民幣債券119150.02億元，同比上升25.69%，增加幅度低于去年。不過，8月之后國內(nèi)債券發(fā)行較為密集，這一方面刺激了貨幣需求，對利率水平形成支撐，壓制國債價格；另一方面，債券供應(yīng)增加對于國債也形成了一定的沖擊。

除了債市之外，股市的持續(xù)回暖，市場風(fēng)險偏好的回升，對于國債的價格也形成了壓制。目前上證和深證平均市盈率分別為15.14和32.32，已經(jīng)處于正常水平。股市后續(xù)能夠持續(xù)上漲存疑，此輪股市上漲是對低估值的修復(fù)還是全面牛市，對于國債期貨的走勢影響較大。

中信期貨研報顯示，一方面在央行持續(xù)呵護態(tài)度下，資金偏緊問題有所緩解，銀行質(zhì)押7天利率下跌5.8個基點至2.2651%，但依然處于高位。另一方面，股市表現(xiàn)強勢也一定程度上對債市形成壓制，在存量博弈的市場下，股債蹺蹺板的效應(yīng)仍將發(fā)揮作用。同時，利率債發(fā)行也會擠占資金需求。市場趨勢性機會難覓。

此外，隨著國內(nèi)經(jīng)濟逐漸擺脫疫情的影響，央行貨幣操作恢復(fù)正常，后期市場貨幣供應(yīng)將維持目前水平。與此同時，下半年債券發(fā)行密集，加之國內(nèi)股市回暖，市場對資金的投機需求上升。但是，需要注意的是，由于上半年新增人民幣貸款大幅高于往年，市場貨幣需求有透支的嫌疑，因此后續(xù)貨幣需求穩(wěn)中有升概率較大。

在這種情況下，后期市場利率或保持緩慢回升的態(tài)勢，對于國債的壓制難以改變。不過，江海證券卻發(fā)布研報稱，現(xiàn)在央行沒有理由也沒有動力抬高資金利率來去杠桿，近期央行重啟14天逆回購的操作更像是用來輔助對沖流動性缺口而非 “ 縮短放長”。后續(xù)隨著財政資金的投放，資金面或?qū)⒂瓉黼A段性的緩和。短期來看，市場或會因為利率破位而情緒崩壞，但一旦對央行政策的悲觀預(yù)期證偽，債市交易機會或?qū)淼健?/p>