上周央行繼續(xù)增加凈投放資金，但由于繳稅及資金跨期壓力，流動(dòng)性仍然偏緊，R007/DR007利率分別大幅上行101BP/37BP，一年期存單發(fā)行利率繼續(xù)保持上行趨勢(shì)，從3.0%飆升到3.2%，但由于美國(guó)大選和海外疫情再次升級(jí)等不確定沖擊、地方債供給沖擊減弱和配置資金進(jìn)入等因素，債市反彈趨勢(shì)延續(xù)，其中長(zhǎng)端表現(xiàn)優(yōu)于短端。

展望后市，短期流動(dòng)性壓力有望得到緩解。同時(shí)，美國(guó)大選結(jié)果撲朔迷離以及歐洲再次采取封城措施等不確定因素或?qū)?dòng)避險(xiǎn)情緒升溫，在當(dāng)前3.2%附近繼續(xù)做空勝率不高，10年期國(guó)債收益率有望下探至3%—3.2%區(qū)間下沿，期債或迎來(lái)階段性交易機(jī)會(huì)。

10月以來(lái)，在發(fā)行供給、繳稅、社融持續(xù)走高、經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇等多重利空作用下，流動(dòng)性顯著偏緊，R007/DR007、同業(yè)存單利率持續(xù)上行，各期限國(guó)債收益率紛紛上行，10年期國(guó)債收益率一度突破3.2%，但在美國(guó)大選、海外疫情再度升級(jí)等不確定因素的作用下，債市表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性，當(dāng)月10年期國(guó)債收益率上行8BP。未來(lái)短期發(fā)債壓力明顯減輕，資金面壓力有望得到緩解，在當(dāng)前通脹壓力較低的環(huán)境下，貨幣政策也進(jìn)入觀察期，邊際收緊的概率較低。

基本面方面，上周公布10月PMI數(shù)據(jù)，錄得51.4，盡管較上月51.5有所滑落，但仍好于市場(chǎng)預(yù)期51，連續(xù)4個(gè)月保持在51上方。細(xì)分來(lái)看，生產(chǎn)指數(shù)環(huán)比小幅下行0.1、新訂單指數(shù)52.8環(huán)比走平，其中新出口訂單為51.0，環(huán)比繼續(xù)上行。這與之前公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)相匹配，生產(chǎn)需求年內(nèi)有望繼續(xù)維持高位。但國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇、四季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)增速有望重回疫情前水平已經(jīng)在市場(chǎng)形成了一致預(yù)期，短期對(duì)債市的沖擊或?qū)⑦呺H弱化。通脹在短期也不會(huì)成為制約利率的主要矛盾，預(yù)計(jì)年內(nèi)仍然保持低CPI和負(fù)PPI的格局，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部預(yù)計(jì)全年生豬產(chǎn)能基本恢復(fù)到接近常年水平的目標(biāo)，豬肉供應(yīng)形勢(shì)會(huì)越來(lái)越好，明年元旦春節(jié)期間豬肉的供應(yīng)量同比會(huì)增長(zhǎng)30%左右，價(jià)格總體將低于上年同期水平，不會(huì)再出現(xiàn)價(jià)格大幅上漲的情況。今年秋糧整體豐收，糧價(jià)有望保持穩(wěn)定。

非食品方面，歐洲疫情二次暴發(fā)、美國(guó)原油開采活動(dòng)增加引發(fā)供需矛盾加劇，油價(jià)下行導(dǎo)致年內(nèi)PPI轉(zhuǎn)正無(wú)望。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面和通脹對(duì)債市的影響都邊際減弱，短期可能將關(guān)注點(diǎn)更多放在貨幣市場(chǎng)上，如上所述，考慮到11月央行仍然會(huì)進(jìn)行MLF加公開市場(chǎng)積極投放、繳稅和債券供給壓力明顯減弱，債市利空沖擊或鈍化。

海外方面，備受全球金融市場(chǎng)矚目的美國(guó)大選結(jié)果即將揭曉，盡管從民調(diào)和提前投票的結(jié)果來(lái)看，拜登和民主黨均有望取勝，但在關(guān)鍵搖擺州兩人民調(diào)差距在誤差范圍內(nèi)，且敗選者可能不會(huì)輕易承認(rèn)，將增大選情膠著的可能性，對(duì)市場(chǎng)的沖擊當(dāng)前無(wú)法估量。如果拜登當(dāng)選且民主黨重新奪回參議院多數(shù)席位，其大規(guī)?；ǖ冉?jīng)濟(jì)刺激政策有望在明年施行。歐洲新冠肺炎確診病例人數(shù)再次創(chuàng)新高，其中法國(guó)、德國(guó)、英國(guó)等主要經(jīng)濟(jì)體均宣布再度進(jìn)入為期一個(gè)月的封城。從形式上看，本次封鎖仍然對(duì)公共場(chǎng)所、社交隔離限制較嚴(yán)，但仍允許學(xué)校和企業(yè)開放，負(fù)面沖擊集中在社會(huì)服務(wù)業(yè)，其影響力度將弱于春季情形。短期歐洲經(jīng)濟(jì)將再次面臨沖擊，尤其對(duì)于短期居民消費(fèi)、旅游業(yè)、酒店業(yè)和航空業(yè)等將帶來(lái)較大挑戰(zhàn)和不確定性，將拖累四季度歐洲乃至全球的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。出于對(duì)經(jīng)濟(jì)不確定性的考慮，上周歐央行利率決議也維持鴿派，并暗示后續(xù)存在量化寬松的可能性。從海外整體情況來(lái)看，風(fēng)險(xiǎn)事件將繼續(xù)帶動(dòng)市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒發(fā)酵，權(quán)益類資產(chǎn)或?qū)⒗^續(xù)回落，海外利率有望再次下行。

資金利率在10月明顯上行

綜上，近期在多重利空的作用下，債市表現(xiàn)得較為頑強(qiáng)，市場(chǎng)做多情緒得到了一定釋放。從中長(zhǎng)期看，隨著美國(guó)大選的塵埃落定以及疫情后對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的刺激，海外通脹明年將上行，或?qū)鲗?dǎo)至國(guó)內(nèi)，且當(dāng)前總體經(jīng)濟(jì)情況良好，“十四五”規(guī)劃將繼續(xù)弱化經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，債券收益率中期上行趨勢(shì)尚未改變。短期來(lái)看，流動(dòng)性沖擊有望緩解，海外風(fēng)險(xiǎn)事件的不確定性或?qū)⒗^續(xù)打擊風(fēng)險(xiǎn)類資產(chǎn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇獲得市場(chǎng)一致預(yù)期，一旦經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期將推動(dòng)短期的債市反彈行情，建議在3.2%附近做多期債。